April, 2014
Bacheloroppgave
Verdivurdering av et familieforetak basert på
en strategisk og finansiell analyse
Case eksempel: Norrøna Sport AS
Veileder:
Nordahl, Helge
Forfattere:
Sathasivam, Madusha
Yeo, Dave (Finans)
Zabir, Sana (Finans)
Sammendrag
Vårt formål med denne bacheloroppgaven er å verdsette Norrøna
Sport AS. Dette har vi valgt å gjennomføre ved hjelp av en
fundamental verdsettelse basert på Stephen H. Penmans rammeverk.
For å kunne gjennomføre den fundamentale verdsettelsen har vi
utarbeidet en strategisk og en finansiell analyse av selskapet. I begge
analysene er det kun benyttet ekstern data. Den strategiske analysen
identifiserer konkurransefortrinn (Porters verdikjedeanalyse), og
eksterne omgivelser (PESTEL- analyse og Porters bransjeanalyse).
Dette blir oppsummert i en SWOT analyse. Den finansielle analysen
inneholder analyse av regnskaper, finansieringsanalyse og prospektiv
analyse.
Innsikten fra analysearbeidet benyttes til å utarbeide et
fremtidsregnskaps med en tidshorisont på 10 år. Dette samt beregning
av avkastningskrav benyttes som datagrunnlag for den fundamentale
verdsettelsen. Vårt fundamentale verdiestimat av Norrøna Sport AS er
per 01.01.14 på kroner 794 403 777.
Forord
Denne oppgaven er skrevet som et avsluttende ledd i bachelorgraden
ved Høyskolen i Oslo og Akershus.
To av forfatterne av oppgavene har profilering i bedriftsøkonomisk
analyse. Vi ønsket å skrive en oppgave som lot oss benytte det vi har
lært gjennom studiet i praksis. For oss ble verdsettelse slik et naturlig
valg.
Arbeidet med oppgaven har vært både krevende og utfordrende, men
samtidig har det også vært svært lærerikt. Det har vært veldig
motiverende å benytte teori og kunnskap i praksis. Dette har også i
stor grad økt vår forståelse på mange av de temaer vi har vært inne på
gjennom studiet.
Til slutt ønsker vi å benytte anledningen til å takke vår veileder Helge
Nordahl for gode innspill og råd gjennom hele arbeidet med denne
oppgaven.
Innhold
1. INNLEDNING ........................................................................................................................ 1
1.1 BAKGRUNN .................................................................................................................................... 1
1.2 BAKGRUNN FOR VALG AV BEDRIFT ............................................................................................... 1
1.3 FORMÅL ......................................................................................................................................... 1
1.4 PROBLEMSTILLING......................................................................................................................... 2
1.5 METODIKK ..................................................................................................................................... 2
1.5.1 Oppgavens struktur ................................................................................................................ 2
1.5.2 Strategisk analyse ................................................................................................................... 2
1.5.3 Finansiell analyse................................................................................................................... 3
1.5.4 Verdivurdering ....................................................................................................................... 4
1.5.5 Sensitivitetsanalyse ................................................................................................................ 4
1.6 AVGRENSNINGER ........................................................................................................................... 5
2. INNLEDNING TIL NORRØNA SPORT AS........................................................................... 5
2.1 NORRØNAS HISTORIE ..................................................................................................................... 5
2.2 PRESENTASJON AV NORRØNAS INNOVASJON OG UTVIKLING ........................................................ 6
3. STRATEGISK ANALYSE ...................................................................................................... 7
3.1 ANALYSE AV VERDIKJEDEN ........................................................................................................... 7
3.2 VERDIKJEDEANALYSE AV NORRØNA SPORT AS ........................................................................... 8
3.2.1 Design..................................................................................................................................... 9
3.2.2 Inngående logistikk................................................................................................................. 9
3.2.3 Operasjoner .......................................................................................................................... 10
3.2.4 Utgående logistikk ................................................................................................................ 10
3.2.5 Markedsføring og salg.......................................................................................................... 11
3.2.6 Service .................................................................................................................................. 11
3.3 PESTEL- ANALYSE...................................................................................................................... 11
3.4 PESTEL-ANALYSE AV NORRØNA SPORT AS .............................................................................. 12
3.4.1 Politiske forhold ................................................................................................................... 12
3.4.2 Økonomiske forhold.............................................................................................................. 12
3.4.3 Sosiokulturelle forhold ......................................................................................................... 13
3.4.4 Teknologiske forhold ............................................................................................................ 13
3.4.5 Legale forhold ...................................................................................................................... 13
3.5 BRANSJEANALYSE (PORTER’S FIVE FORCES) .............................................................................. 14
3.6 BRANSJEANALYSE AV NORRØNA SPORT AS ............................................................................... 15
3.6.1 Trusler fra nye aktører i markedet ....................................................................................... 16
3.6.2 Konkurranseintensitet blant etablerte aktører ..................................................................... 17
3.6.3 Press fra substitutter............................................................................................................. 21
3.6.4 Kundenes forhandlingsposisjon............................................................................................ 21
3.6.5 Leverandørenes forhandlingsposisjon.................................................................................. 22
3.8 SWOT-ANALYSE ......................................................................................................................... 24
4. FINANSIELL ANALYSE ..................................................................................................... 26
4.1 ANALYSE AV REGNSKAPER.......................................................................................................... 26
4.1.1 Regnskapsprinsipper og Regnskapsmateriale ...................................................................... 26
4.2 ANALYSE AV LØNNSOMHET, RESULTAT- OG BALANSEREGNSKAP ............................................. 26
4.2.1 Analyse av Resultatregnskap ................................................................................................ 26
4.2.1 Lønnsomhet .......................................................................................................................... 27
4.2.2 Analyse av Balanseregnskap ................................................................................................ 29
4.3. FINANSIERINGSANALYSE ............................................................................................................ 30
4.3.1 Analyse av Finansieringsstruktur ......................................................................................... 30
4.3.2 Soliditet................................................................................................................................. 31
4.3.3 Likviditet ............................................................................................................................... 32
4.4 PROSPEKTIVT ANALYSE .............................................................................................................. 35
4.4.1 Kontantstrøm Analyse .......................................................................................................... 35
4.4.2 Trendanalyse ........................................................................................................................ 36
4.4.3 Risikoanalyse ........................................................................................................................ 37
4.5 SAMMENLIGNBARE BEDRIFTER ................................................................................................... 41
4.5.1 Egenkapitalprosent............................................................................................................... 41
4.5.2 Return on Capital Employed (ROCE ) ................................................................................. 42
4.6 OPPSUMMERING AV FINANSANALYSEN ....................................................................................... 43
5. PROGNOSEPERIODER: 2013 – 2022 .................................................................................. 44
5.1 RESULTATPOSTER ........................................................................................................................ 44
5.1.1 Driftsinntekter ...................................................................................................................... 44
5.1.2 Driftskostnader ..................................................................................................................... 45
5.1.3 Avskriving ............................................................................................................................. 46
5.1.4 Renteinntekter og rentekostnader ......................................................................................... 47
5.1.5 Skatt ...................................................................................................................................... 47
5.2 BALANSEPOSTER ......................................................................................................................... 47
5.2.1 Arbeidskapital ...................................................................................................................... 47
5.2.2 Varige driftsmidler ............................................................................................................... 48
5.2.3 Immaterielle eiendeler .......................................................................................................... 48
6. AVKASTNINGSKRAV......................................................................................................... 48
6.1 RISIKOFRI RENTE ......................................................................................................................... 48
6.2 MARKEDSPREMIE......................................................................................................................... 48
6.3 ESTIMERE BETAVERDI ................................................................................................................. 49
6.4 KAPITALVERDIMODELL ............................................................................................................... 51
7. VERDIVURDERING ............................................................................................................ 51
7.1 VERDIEN AV EGENKAPITALEN VED BRUK AV DCF MODELLEN ................................................... 51
7.2 MULTIPLIKATORMODELL ............................................................................................................ 52
7.2.1 P/E, P/B, P/S-ratio og EV/EBITA......................................................................................... 53
8. SENSITIVITETSANALYSE ................................................................................................. 54
8.1 ENDRING I DRIFTSINNTEKT .......................................................................................................... 55
8.2 ENDRING I DRIFTSKOSTNADER .................................................................................................... 55
8.3 ENDRING I EVIG VEKSTSATS ........................................................................................................ 56
9. DISKUSJON OG KONKLUSJON ........................................................................................ 57
9.1 KONKLUSJON ............................................................................................................................... 58
KILDER ................................................................................................................................... 59
BØKER ............................................................................................................................................... 59
WEB KILDER ...................................................................................................................................... 59
VEDLEGG: .............................................................................................................................. 62
VEDLEGG 1: LEVERANDØRLISTE ....................................................................................................... 62
VEDLEGG 2: REFORMULERT RESULTATREGNSKAP OG BALANSEREGNSKAP .................................... 63
Reformulert resultatregnskap ........................................................................................................ 63
Reformulert balanseregnskap........................................................................................................ 64
VEDLEGG 3: FINANSERINGSSKJEMAER OG BEREGNINGER FRA KAPITTEL 4 ...................................... 65
Finansieringsskjemaer: ................................................................................................................. 65
Beregninger fra kapittel 4: ............................................................................................................ 66
Beregning av ROCE % .................................................................................................................. 67
VEDLEGG 5: BETA-VERDI FOR BEREGNING AV AVKASTNINGSKRAVET TIL TOTALKAPITALEN ......... 68
VEDLEGG 6: PROGNOSER OG BEREGNING AV NORRØNAS VERDI VED BRUK AV DCF ...................... 68
Prognoseperiode for Norrønas resultatregnskap for perioden 2013 – 2022 ................................ 68
Balanseregnskap for prognoseperioden 2013 – 2022 ................................................................... 69
Verdsettelse ved bruk av DCF-modellen ....................................................................................... 70
Kapitalutgifter: .............................................................................................................................. 70
VEDLEGG 7: DE 10 SAMMENLIGNBARE BØRSNOTERTE SELSKAPENES DATA .................................... 71
VEDLEGG 8: FRA NORRØNAS ÅRSRAPPORT (2011-2012).................................................................. 76
VEDLEGG 9: OFFENTLIG PUBLISERT ÅRS- OG BALANSEREGNSKAP ................................................... 76
Resultatregnskap 2003-2012 ......................................................................................................... 76
Balanseregnskap 2003-2012 ......................................................................................................... 77
1. Innledning
1.1 Bakgrunn
Vi ønsker å verdsette en familieeid bedrift som ikke er børsnotert.
Dette vil bli gjort ved bruk av ulike verdivurderingsmetoder som vi
blant annet har lært i faget Foretaksfinans. Bakgrunn for valget av en
familieeid bedrift er at disse har utfordringer med å utmerke seg i
markedet. Andre bedrifter kan slå seg sammen og danne en kjede for å
kapre til seg store markedsandeler; som gjør det mer krevende for
familieeide bedrifter å konkurrere på lik linje med disse. Vi har med
hensikt valgt en bedrift som ikke er børsnotert, for det gir oss en
utfordring med verdivurderingen grunnet begrenset tilgjengelighet på
data. Vår interesse faller i grunn for å vite hvilke faktorer som spiller
inn for å verdsette et slikt selskap.
1.2 Bakgrunn for valg av bedrift
Etter å ha lest en artikkel om Norrøna i Aftenposten, fikk vi interesse
for bedriften på grunn av dens enorme suksess. Nysgjerrigheten vakte
opp for hemmeligheten bak bedriftens suksess og verdi. Vi vil derfor
se på hvilke strategier som er tatt i bruk hos bedriften i tillegg til deres
finansielle situasjon. Et annet aspekt vi finner oppsiktsvekkende er at
det er en norske bedrift som har drevet suksessfullt i ca. 80 år. I
tillegg er Norrøna et av 3368 norske selskaper med rask vekst. På
bakgrunn av dette ønsker vi å se på deres forretningsområde og
produkter.
1.3 Formål
Formålet med denne bacheloroppgaven vil være å komme med et
verdiestimat av Norrøna Sport AS. Utgangspunktet for verdsettelsen
vil være en fundamental verdsettelse, der vi analyserer de
fundamentale forholdene i virksomheten. Dette innebærer at det
utføres en strategisk og finansiell analyse av Norrøna og lages
1
tilhørende fremtidsregnskap. Verdiestimatet kommer som et resultat
av at man diskonterer de fremtidige kontantstrømmene. Oppgaven vil
i hovedsak basere seg på rammeverket til Stephen H. Penman som er
beskrevet i boken «Financial Statement Analysis and Security
Valuation», samt fagene ved Høyskolen i Oslo og Akershus.
På bakgrunn av den fundamentale analysen vil vi forsøke å komme
med et verdiestimat på Norrøna Sport AS.
1.4 Problemstilling
Målet med denne bacheloroppgaven er å estimere hvor mye Norrøna
Sport AS er verdt. Verdivurderingen av selskapet vil være basert på en
strategisk og finansiell analyse.
1.5 Metodikk
1.5.1 Oppgavens struktur
I denne oppgaven er det ingen egen teoridel. All teori som er benyttet
kommer frem underveis gjennom analysedelen. Alle modeller og
relaterte teorier vil bli forklart før de anvendes på Norrøna. Dette for å
få en så oversiktlig oppgave som mulig. Grunnet all beregning som er
gjort i oppgaven, vil det være mer oversiktlig å ha formlene undervis,
da det er mange formler å forholde seg til.
1.5.2 Strategisk analyse
Formålet med den strategiske analysen er å analysere bedriftens
operasjoner, få et overblikk over bedriftens interne posisjon og
eksterne omgivelser og se på hvilken strategi bedriften tar i bruk.
Altså ser vi på hvordan bedriften skaper verdi og hvordan fremtidig
verdiskapning vil forekomme.
Den strategiske analysen vil bestå av to deler, der de interne og
eksterne faktorene vil bli analysert hver for seg. Dette vil gi en bedre
oversikt for sammenlikning av faktorene og komme frem til en felles
konklusjon.
2
Når vi analyserer de interne faktorene vil vi ta i bruk
Verdikjedeanalyse (Michael Porter) (Roos, et al., s.110). Denne
analysen vil bistå med informasjon om bedriftens verdiskapning og
dens interne faktorer. Bedriftens valg av strategi baserer seg på disse
interne faktorene. I analysen av bedriftens eksterne faktorer vil vi ta i
bruk to forskjellige analyser, PESTEL-analyse og Porters
bransjeanalyse. PESTEL-analysen gir oss informasjon om faktorer i
bedriftens omgivelser som: Politiske, økonomiske, sosiale,
teknologiske, miljømessige og rettslige faktorer (Roos et al., s.66).
Porters bransjeanalyse derimot gir oss ett innblikk i bransjen bedriften
operer i, bransjens livssyklus, bedriftens konkurransedyktighet,
markedssegmenter og produktportefølje (Roos et al., s.69).
Til oppsummering av den strategiske analysen vil det bli utført en
SWOT-analyse. Det vil gi et overblikk over bedriftens styrker,
svakheter, muligheter og trusler, både eksternt og internt (Roos et al.,
s.128).
1.5.3 Finansiell analyse
Den finansielle analysen vil bli delt i tre; (1) analyse av regnskaper (2)
finansieringsanalyse og (3) prospektiv analyse. Nedenfor finnes en
utdypning for hver av disse tre punktene:
(1)- Reformulere årsregnskaper for å reflektere og evaluere bedriftens
inntekter, utgifter og resultater og finne ut lønnsomhet ved å bruke
resultatgrad og modeller for totalrentabilitet.
(2)- Analysere finansieringsstruktur basert på finansieringsskjemaer,
finne soliditet og likviditet. For å gjøre dette skal vi beregne
egenkapitalprosenten, gjeldsgraden, likviditetsgrader, debitors- og
kreditors kredittid og Return on Capital Employed (ROCE %).
(3)- Analysere kontantstrøm for å få en detaljert oversikt over
bedriftens inn- og utbetalinger, og få mer informasjon om
likviditetsendringer og årsaken til disse. Videre analyseres trend ved å
se på endringer i regnskapene fra år til år. Så analyseres risiko ved
3
bruk av dekningsgrad, driftsgearingeffekt (OLE ratio) og
sikkerhetsmargin i prosent.
1.5.4 Verdivurdering
Den strategiske og finansielle analysen vil bli brukt for å verdivurdere
Norrøna Sport AS. Verdivurderingen vil bli basert på bedriftens
økonomiske status og forventninger til fremtidig utvikling.
I hovedsak vil bedriftens verdivurdering bli gjort ved bruk av
diskontert kontantstrøm (DCF) med inntektsbasert tilnærming. For å
kunne bruke denne modellen predikeres fremtidige kontantstrømmer
fra 2013 til 2022. Videre beregnes avkastningskravet, deretter
estimeres bedriftens kontinuerlig verdi ved bruk av Gordon growth
model. Til slutt beregnes bedriftens verdi.
Videre vil den estimerte egenkapitalverdien bli sammenliknet med
andre sammenlignbare bedrifters markedsverdi. Dette beregnes ved
bruk av multiplikatormodeller. Det gir et innblikk i om den estimerte
verdien er realistisk eller ei. Fordi bedriftens verdi blir ulik ved
forskjellige metoder, vil det bli utført en sensitivitetsanalyse
1.5.5 Sensitivitetsanalyse
Det vil bli gjort en sensitivitetsanalyse for å undersøke hvilken effekt
de forskjellige parametere har og om endring i disse vil ha noe effekt
på bedriftens verdi. I tillegg til dette vil det også være gunstig å
undersøke hvilke andre faktorer som er med på å påvirke bedriftens
verdi.
Den estimerte egenkapitalverdien vil bli endret mer eller mindre i
forhold til disse tre parameterne:
- Endring i driftsinntekter
- Endring i driftskostnader
- Endring i evig vekstrate
4
Avslutningsvis vil vi komme med en diskusjon og konklusjon basert
på informasjonen vi har innhentet, som svarer på vår problemstilling.
1.6 Avgrensninger
Vår oppgave vil være avgrenset til at verdisettingen av bedriften blir
basert på en strategisk og finansiell analyse. Vi vil kun behandle de
aksepter innen strategi og finans som vi finner viktigst og mest
relevant for å verdsette bedriften. I vår oppgave vil det finnes konkret
informasjon som er relevant til vår problemstilling. Vi kommer kun til
å ta i bruk sekundærdata og vil dermed utelate intervjuer og andre
metoder for ytterlig informasjon.
2. Innledning til Norrøna Sport AS
2.1 Norrønas historie
Familieforetaket Norrøna ble etablert den 29. April 1929. Etablereren
Jørgen Jørgensen var en friluftsmann i søken etter friluftsutstyr til
bruk i Norges tøffe vær og natur.
Jørgen Jørgensen åpnet bedriften J.J. Norrøna Sportsartikler og
Lærvarefabrikk i Fredensborgveien 11. Norrøna fikk ingen god start
og gikk konkurs allerede i 1933. Jørgensen ga seg ikke, og bedriften
var på bena igjen i 1934. De gjorde det bedre mot slutten av 1930tallet. På den tiden flyttet bedriften sine lokaler til Grensen 7. I 1939
besto bedriften av 15 ansatte, samme år ble deres produkter tatt i bruk
under Finlandskrigen.
Bjarne Jørgensen som er andre generasjon overtok som daglig leder i
1948. Bedriften ble i 1953 omdannet til et aksjeselskap, Norrønas
produksjonslokaler ble dette året flyttet til Sandakerveien 114A. På
1950-60 tallet ble det ved siden av produksjon også igangsatt handel
av hagemøbler og campingartikler. I løpet av disse årene ble en ny
logo lansert, som ble brukt på produktene fra 1969.
5
I 1971 overtok den tredje generasjonen bedriften. Da ble det lagt stort
innsats i utvikling av fjellutstyr. Selskapet endret i 1976 navn til
Norrøna Sport AS, som den også heter i dag.
Jørgen Jørgensen som er fjerde generasjon tok over bedriftens ledelse
i 2005. Norrøna gjorde alvor ut av ønsket om å bli et europeisk brand
og lanserte to varemerker på ISPO Winter 2005. Bedriftens første
Outlet ble åpnet i 2010 på Norwegian Outlet i Vestby. I 2013 satset
Norrøna internasjonalt og utenfor Europa med sin lansering i Japan.
Norrøna er fortsatt i dag et familieforetak med hovedkontor på
Hvalstad utenfor Oslo. Bedriften jobber med utvikling av bedre
produkter for alle type utendørsaktiviteter.
Bedriften legger i dag størst fokus på god kvalitet og rent design i sine
produkter, da det er viktig at disse produktene kan tåle de ekstreme
værforholdene de er egnet for. Håndverkstradisjonen og god kvalitet
på råstoffer er viktig for bedriften. Ambisjonen er å inspirere til å øke
deltagelse i friluftsaktiviteter.
2.2 Presentasjon av Norrønas innovasjon og utvikling
Bedriften startet smått med produksjon av porteføljeartikler og
ryggsekker for dermed å utvikle seg til fjellbekledning, telt og
soveposer. Fra design til produksjon er nøkkelordet innovasjon, det vil
si de stadig tøyer grenser for teknisk nyskapning. Bedriften har
kommet med mange grunnleggende standarder.
I 1972 utviklet bedriften verdens første tunneltelt. Prototypen for den
første Gore-Tex jakken i Europa ble laget i 1977. Det justerbare
bæresystemet for ryggsekker ble utviklet i 1979 og lansert i 1980.
Bedriftens første jaktkolleksjon Finnmark ble utviklet i 1987.
Den første utgaven av Finnskogen jaktdress i Gore-Tex ble laget i
1993 og satte standarder for vanntette jaktklær. Norrønas første
skiprodukter ble lansert i 1995. I 1998 ble Lodalskåpa lansert som var
bedriftens første fleeceprodukt.
6
Norrøna synkron II sekk/bæresystem fikk i 2000 prisen ”merket for
god design”. Året etter startet Norrøna å dele opp sine konsepter i
forskjellige kategorier: ski/snowboard, offtrack, fjellsport, friluftsliv,
jakt og militær. Dette året mottok enda et Norrøna produkt, Offtracksekkene prisen ”merket for god design”.
I 2007 ble den nye lofotenkolleksjonen lansert. Under Gullblyanten i
2009 vant bedriften et gull og en bronse, samt to gull under Visult for
grafisk arbeid med Whiteout. Samme året ble Norrøna Magazine
lansert.
3. Strategisk Analyse
Den strategiske analysen vil bli delt i to. De interne og eksterne
faktorene kommer til å bli analysert hver for seg. Resultatet av disse
vil så bli oppsummert i en SWOT-analyse.
3.1 Analyse av verdikjeden
Porters verdikjedeanalyse brukes for å definere bedriftens
konkurransefortrinn. Verdikjeden viser at en bedrift består av flere
sammensatte aktiviteter som design, produksjon, markedsføring og
distribusjon. Hver av disse aktivitetene har flere støtteaktiviteter.
Porter hevder at ved å se på verdikjeden kan vi få et innblikk i
bedriftens historie, hvilken strategi den bruker og hvordan aktivitetene
er finansiert. For kundene er det bare resultatet i verdikjeden, altså det
sluttproduktet som er av betydning (verdi).
7
Figur 3.1: Porters verdikjedeanalyse
Primæraktiviteter defineres som alle aktivitetene fra produksjon til
distribusjonen av produktet til sluttbruker. Disse er innkommende
logistikk som mottak, lagring, transport og distribusjon av varer.
Operasjoner, innebærer foredling av råvarer til ferdig produkt.
Utgående logistikk er lagring og distribusjon av det ferdige produktet.
Til slutt har vi markedsføring, salg og service.
Primæraktiviteter støttes av sekundæraktiviteter. Disse aktivitetene tar
for seg infrastruktur, personaladministrasjon, teknologiutvikling og
innkjøp.1
3.2 Verdikjedeanalyse av Norrøna Sport AS
Formålet med verdikjedeanalysen er å beskrive og samtidig få et bilde
av hvordan Norrøna allokerer sine ressurser til de ulike aktivitetene.
1
”Strategi – En innføring”, 5 utgave 2010, Göran Roos, Georg Von Krogh, Johan Roos
8
Design
Inngående
logistikk
Utgående
logistikk
Markedsføring
og salg
Operasjoner
Service
Figur 3.2: Norrønas verdikjede
3.2.1 Design
Norrøna står selv for design av sine produkter. Bedriftens
designfilosofi "Loaded minimalism" går ut på å ha et så rent design
som mulig, samtidig som man passer på å ivareta alle de kritiske
detaljene i produktet. Ved å gjøre dette forsøker de å minimere
risikoen for å ha utdaterte produkter i sortimentet.
3.2.2 Inngående logistikk
Norrøna har 25 leverandører som vist i vedlegg 1. 14 av disse er
lokalisert i Kina og 5 i Vietnam, mens de resterende befinner seg i
Filipinene, Estland, Sverige, Norge og Danmark.
Produksjonsfabrikkene eies ikke av Norrøna, dermed spares de for
betydelige kostnader.
Norrøna har utarbeidet ”Code of Conduct” som er retningslinjer for
etisk handel. Denne avtalen må signeres av alle bedriftens
leverandører. Her finnes retningslinjer for arbeidsforhold og miljø ut
fra internasjonale konvensjoner som er en del av lovreguleringen i de
fleste land. Norrøna har også et IEH (Initiativ for etisk handel)
medlemskap.
Det benyttes miljøvennlige materialer, og produseres produkter med
lang levetid, noe som fører til mindre produksjon. Norrøna bruker
9
resirkulerbare materialer i flere av deres produkter. Deres første
fleecejakke laget av resirkulerte plastflasker ble lansert i 2012.
De fleste av Norrønas bomullsprodukter er av økologisk bomull. Dette
produseres uten miljøgift, blekemidler eller giftige fargestoffer.
Bedriften har som mål at all bomull i deres produkter skal være
økologisk.
Norrøna tar hensyn til at deres råmaterialer stammer fra dyr som blir
behandlet på godt vis. De bruker ikke ull fra mulesing utsatte sauer.
Dunen er et biprodukt hentet fra matindustrien, der det ikke er noe
tvangsforing. Coyotepelsen som er brukt på noen av jakkene, stammer
fra felte dyr av lisensierte jegere i Canada.
3.2.3 Operasjoner
Håndverkstradisjon er sentralt i Norrøna. Aktiviteter som tegning,
sying, klipping og liming blir fortsatt gjort for hånd. De fleste av
produktene deres blir ferdigdesignet i prototypeverkstedet på
Hvalstad, hvor bedriftens servicesenter også er å finne.
Det er viktig for Norrøna å minimere karbonavtrykk, både for sin egen
del, men også for å drive bedriften etter god forretningsskikk. Der det
er mulig, prøver de å unngå bruk av fly som transportmiddel.
3.2.4 Utgående logistikk
Når produktene er ferdigprodusert må de ut i markedet. Med dette
menes det å få distribuert produktene til forhandlere, egne butikker
eller direkte til kunden.
Norrøna har egne butikker i Norge og Sverige, og har planer om å
åpne egne butikker i Tyskland. I tillegg har de forhandlere i 17
forskjellige land. Blant annet selges deres produkter hos G-Sport,
Sport 1 og Anton sport, mens hele sortimentet kun finnes i Norrønas
egne butikker.
På Norrønas hjemmeside er det mulighet for handel. Ved å klikke seg
inn på nettsiden deres vil en kunne søke opp ulike produktkategorier,
10
og legge det man ønsker i handlekurven. Det opplyses om at leveranse
tar fra 1 til 3 dager, avhengig av hvor en bor.
3.2.5 Markedsføring og salg
Norrøna har som mål å selge produkter til folk med en aktiv livsstil.
Dette har de i flere år drevet med, gjennom sponsing. Hensikten her er
å nå direkte ut til sin målgruppe ved å reklamere for produktene ute i
feltet. Eksempelvis ble Spitsbergen- ekspedisjonen "End to End"
sponset av Norrøna. I den norske Mount Everest- ekspedisjonen med
Arne Næss og Stein P. Aasheim ble det brukt Norrøna tøy. I tillegg til
dette deltar deres egne ambassadører i ulike ekspedisjoner.
I 2009 ble Norrøna Magazine lansert. I dette magasinet kan vi lese om
hvor de henter inspirasjon fra, ulike aktiviteter og deres møter med
engasjerte mennesker. I tillegg kan man følge med på hverdagslivene
til ambassadørene deres. I januar 2013 ble Norrønas klatreambassadør
Magnus Midtbø intervjuet, hvor han fortalte om sine ambisjoner for
bedriften.
3.2.6 Service
Service blir stadig viktigere, ettersom det kan brukes for å skille seg ut
fra konkurrentene. Like viktig som det å være blid og hjelpsom i
butikk, er det å ta vare på kunden i etterkant av kjøpet. Dette fordi det
er så mange aktører å velge mellom at kunden fort kan skifte aktør om
de føler seg dårlig behandlet. Norrøna har et eget servicesenter på
Hvalstad, som tar seg av alt fra kundeservice, reklamasjon osv.
3.3 PESTEL- analyse
En PESTEL- analyse er en ekstern analyse som tar for seg politiske,
økonomiske, sosiale, teknologiske, miljømessige og juridiske faktorer
som har innvirkning på bedriften. Dette brukes som et grunnlag for å
finne ut av hvordan omgivelsene påvirker bedriften, hvilke av
11
faktorene som er viktigst nå og i fremtiden og hvordan bedriften kan
møte disse utfordringene.2
3.4 PESTEL-analyse av Norrøna Sport AS
3.4.1 Politiske forhold
Politiske forhold som Norrøna må ta hensyn til er blant annet skatt. De
må forholde seg til de skattelover og regler som er. Alle norske
bedrifter og selvstendig næringsdrivende har en skattesats på 27
prosent. De må i tillegg betale arbeidsavgift og feriepenger til sine
ansatte.3
Norrøna har foreløpig kun egne butikker i Norge og Sverige. De har
også planer om å åpne i Tyskland. Dette byr ikke på mye utfordring
fra Tysklands side, siden de oppfordrer andre land til
direkteinvesteringer. I Tyskland vil utenlandske investorer være
beskyttet av de samme regelverket som gjelder for tyske investorer.4
3.4.2 Økonomiske forhold
Økonomiske forhold som påvirker Norrøna er blant annet generelt
lønnsnivå. For 2014 er det spådd at gjennomsnittslønnstakere i Norge
vil få sin lønning økt med 1500 i måneden.5 Sannsynligvis vil
kostnadene øke, og lønnsomheten kan bli mindre dersom prisen og
salget holder seg konstant.
Rentenivået generelt vil også ha innvirkning. Dette kan for eksempel
dreie seg om rente i forhold til å låne penger i banken. Norrøna
kommer ikke til å ha så mye påvirkning av rentenivået med det første,
siden de har liten gjeld.
2
Strategi- en innføring, 5. utgave 2010. Göran Roos, Georg Von Krogh, Johan Roos.
(http://www.sunnbedrift.no/2013/05/lavere-skatt-til-bedrifter-og-selvstendig-naeringsdrivende/
20.01.2014).
4
(http://www.globaltrade.net/f/business/text/Germany/Investing-The-Investment-Climate-in-Germany.html
31.01.14)
5
(http://www.dinepenger.no/jobb-og-pensjon/vi-faar-loennsoekning-paa-17-600-kroner-i-2014/22668143).
3
12
3.4.3 Sosiokulturelle forhold
De siste årene har det blitt lagt stor vekt på kosthold og trening.
Dersom man logger seg inn på blogg.no for en oversikt over de mest
populære bloggene i Norge, ser man at mange fokuserer på trening.
Dette gjør de blant annet ved å meddele sine treningsvaner, og ikke
minst moteriktige treningsplagg. Det er ikke bare bloggerne som
fronter treningstøy, men vi ser det stadig vekk i ulike sosiale medier
og magasiner. Dagens Næringsliv har i sin avis en egen klubb hvor
leserne deres kan registrere treninger, motta treningsprogram, få
spesialtilbud på treningsprodukter og aktivitetsreiser. At både antall
deltakere i Oslo maraton6 og birkebeineren har økt,7 tyder på større
aktivitet blant folket. Fokuset på trening kombinert med mote, er en
del av omgivelsene som er med på å påvirke Norrøna og deres salg.
3.4.4 Teknologiske forhold
Ser vi oss 10 år tilbake var bruken av internett ikke i nærheten av det
den er i dag. Dette gjelder også for bedrifter. Norrøna har også
benyttet seg av internett, da de har egen nettbutikk. Nettbutikken har
ført til at tilgjengeligheten på varene har økt.
Hyppigere og bredere bruk av internett har flere konsekvenser. Blant
annet er det opprettet ulike hjemmesider og apper hvor hvem som
helst kan si sin mening basert på egne opplevelser. Yelp.no er en slik
nettside hvor man kan skrive inn «Norrøna» i søkefeltet, for å se hva
folk mener om Norrøna dersom folk har skrevet anmeldelser. Slike
tilbakemeldinger fra tidligere kunder kan påvirke nye potensielle
kunder.
3.4.5 Legale forhold
I henhold til forbrukerkjøpsloven av 21 juni 2002, paragraf 32 har
forbrukeren rett til å heve kjøpet dersom det er en vesentlig mangel til
6
7
http://www.ostlendingen.no/ringsaker-blad/25-000-birken-deltakere-1.7800552 18.04.14
http://www.ostlendingen.no/ringsaker-blad/25-000-birken-deltakere-1.7800552 22.04.14
13
stede.8 Dette er lovverk Norrøna også må forholde seg til. I tillegg har
Norrønas kunder en angrefrist på 14 dager.
De må også følge lovverk i forhold til sine ansatte. Det må betales
både arbeidsgiveravgift og feriepenger ut ifra de satsene som er gitt.
Feriepengesatsen er for de fleste 12 prosent, mens arbeidsgiversatsen
utgjør 14,1 prosent.9
3.5 Bransjeanalyse (Porter’s Five Forces)
Det er visse faktorer i omgivelsene som påvirker virksomheten og gir
muligheter for å opparbeide seg konkurransefortrinn og ivareta disse.
Det vil derfor være aktuelt å stille seg spørsmål om hvem
konkurrentene er, hva som gir dem konkurransefortrinn og hvilken
posisjon de har i forhold til egen bedrift.
Modellen består av fem faktorer knyttet til konkurranseevne. Disse
faktorene vil gi oss et innblikk i bransjen bedriften opererer i og har en
avgjørende effekt på posisjonen bedriften velger å ha i forhold til
konkurrentene. Modellen er et verktøy for å analysere nye inntrengere
i markedet, konkurransen mellom eksisterende aktører, press fra
substitutter og kundenes og leverandørenes forhandlingsmakt.10
8
Sverre Faafeng Langfeldt:659
9
http://avil.no/bokforing-av-lonnskjoring-og-lonnsutbetaling/
10
Strategi – en innføring 5. utgave 2010, side 69-78
14
Trusler fra
nye aktører
Leverandørenes
forhandlingsmakt
Rivalisering
blant
eksisterende
aktører
Kundenes
forhandlingsmakt
Substitutter
Figur 3.5: Porters bransjeanalyse
3.6 Bransjeanalyse av Norrøna Sport AS
I følge Sporting Goods Intelligence (SGI) er Norge det landet i verden
med høyest salg av sportsutstyr. Dette tilsvarer tre ganger mer enn
gjennomsnittsalget i Europa.
Figur 3.6 Kilde: Sportsbransjens presentasjon 2012, Sportsbransjen i Norge
Figur 3.6 viser sportsbransjens utvikling i detaljistomsetning mellom
2004 og 2012. Vi ser at bransjen har hatt stor vekst mellom årene
2005 og 2010, for så å flate ut i 2011. I 2012 økte salget i bransjen
15
med 2,3%. Vi ser at sportsbransjen har tatt til seg markedsandeler fra
tekstil- og skobransjen.11
3.6.1 Trusler fra nye aktører i markedet
Det hender stadig at nye aktører prøver å komme seg inn i
sportsbransjen. Ved stor bruk av ressurser prøver de å kapre
markedsandeler fra de allerede eksisterende aktørene.
Etableringstrusselen i bransjen avhenger av hvilke etableringshindre
som er der.
Dette er en bransje med høy konkurranseintensitet. Norrøna på sin
side har uttrykt overfor Dagens Næringsliv at de ikke ønsker å selge
sine produkter til XXL og G-Max, da de ikke ønsker å ta del i den
heftige priskrigen de har.12 Det kan være en viss nasjonalfølelse hos
nordmenn, ved at de ønsker produkter fra de kjente norske bedrifter de
er vant med. Nettopp på grunn av dette kan det være vanskelig for
utenlandske sportsaktører å penetrere det norske markedet.
De aktørene med størst markedsandeler er store og handler derfor i
store kvanta. Større kvanta reduserer enhetskostnaden. Dersom slike
fordeler eksisterer må nye aktører starte stort, eller leve med
kostnadsulempene. Samtidig har stordriftsfordelene i bransjen blitt
mindre på grunn av internett. Internett muliggjør det å bestille
substituerbare produkter fra bedrifter som bare finnes på nettet, uten
noen fysiske lokaler.
Breddefordeler kan også eksistere for de større aktørene. Dette vil
være kostnadsbesparelser som oppstår ved at de har flere typer
produkter, ved at produksjonsutstyr kan anvendes i flere av
produktene.
11
http://www.google.no/url?sa=t&rct=j&q=&esrc=s&source=web&cd=1&ved=0CCkQFjAA&url=http%3A%2F%2F
www.sportsbransjen.no%2Fsfiles%2F4%2F33%2F6%2Ffile%2Fsportbransjen-2013oppsummert.pptx&ei=OUlWU8XbL-rD4gTUqIDoBg&usg=AFQjCNHXu8ZjmerMdvaTwUJkEN9q1r3FyA 22.04.14
12
Dagens Næringsliv 10.11.10
16
Det å etablere seg i sportsbransjen vil kreve store investeringer.
Ettersom dette er en sterkt konkurransepreget bransje blir prisene
stadig presset nedover. En ny aktør på markedet må enten være i stand
til å konkurrere på de områdene de eksisterende aktørene er sterke på,
eller komme med innovasjoner som dekker behov som ikke er dekket
tidligere.
Nye aktører vil mangle kunnskap og erfaring, noe som vil være en stor
kostnadsulempe. Jo mer erfaring en bedrift har med produkter, jo
mindre blir disse kostnadene. Kunnskap og erfaring kommer bare med
tiden, så dette er noe enhver nyetablerte må ta hensyn til.
Når det gjelder lokalisering av bedriften, vil det være mindre utvalg
for en nyetablerer, da de beste plasseringene for å redusere
distribusjonskostnader allerede er tatt. Det er en klar barriere for nye
aktører.
På internett er det lettere å få adgang til distribusjonskanaler. En ny
aktør kan lett skape et godt navn og omdømme ved å markedsføre seg
på riktig vis. Ved bruk av internett når aktøren ut til det internasjonale
markedet raskt, med betydelig lavere kostnadsforbruk. Dette utelukker
også kostnadene for fysiske salgslokaler og personell.
3.6.2 Konkurranseintensitet blant etablerte aktører
Bransjen er preget av mye konkurranse mellom aktørene, bedriftene
kjemper stadig om kundene. Sterk konkurranse fører til priskrig, de
prøver å tilby mest mulig for pengene. Samtidig er det slik at ikke alle
bedrifter ønsker å delta i priskrigen, disse bedriftene har opparbeidet
en merkevare og fått tillit fra kundene.
Markedsandelen per kjede i Norge er G-sport/Gmax 24%, XXL 20%,
Sport1 17%, Intersport 11%, Andre 9%, MX-sport 8%, Stadion 7% og
Coop 4%.13
13
http://www.sportsbransjen.no/presse-om-/bransjefakta/
17
Utvikling per kjede (Antall butikker)
Figur 3.6.2 (1) Kilde: Sportsbransjen presentasjon 2012
Figur 3.6.2 (1) viser at G-sport har redusert antall butikker fra 209 i
2006 til 179 i 2012. De andre kjedene derimot ligger på omtrent
samme butikkantall. XXL økte antall butikker fra 6 i 2006 til 18 i
2012. Alt i alt har antall butikker bitt redusert, mens omsetningen i
hver butikk har økt.
Nøkkeltall per kjede
Figur 3.6.2 (2) Kilde: Sportsbransjen presentasjon 2012 (Alle tall per 31.12.12)
18
Av figur 3.6.2 (2) ser vi at XXL har størst omsetning per butikk, dette
fordi de har få, men store butikker i forhold til de andre kjedene. Gsport/G-max har størst total omsetning, tett etterfulgt av XXL.
Differansen i markedsandeler blant disse to kjedene er kun 4 % poeng.
Vi ser på Swix, Bergans, Helsport og Haglöfs som noen av Norrønas
hovedkonkurrenter i Norge, og vil derfor utføre en konkurrentanalyse
av disse bedriftene. Konkurrentanalysen er å finne på neste side.
Swix gjør det godt innen salg av tøy til flere langrennslag. Bavac, et
av varemerkene til Swix, konkurrerer på pris. Dette kan føre til at
Norrøna taper kunder som fokuserer mer på pris fremfor kvalitet.14
Bergans er helt klart en konkurrerende bedrift for Norrøna. Merket er
godt kjent hos det norske folk. Både Norrøna og Bergans selger
bekledning og ryggsekker, begge sponser i tillegg flere ekspedisjoner
som en måte å teste kvalitet på produktene.
Helsport har også en sterk posisjon. De selger mye innen sportsutstyr,
og gjør det godt. Det at de kun har forhandlere i Norge kan gjøre at
Norrøna stiller sterkere med sin internasjonale markedsposisjon.
Det svenske selskapet Haglöfs er en annen konkurrerende bedrift. De
satser i likhet med Norrøna på å levere produkter i ypperlig kvalitet.
Likevel kan Norrøna ha et fortrinn på det norske markedet, grunnet
norsk nasjonalisme. Det er mulig situasjonen er den samme for
Norrøna i Sverige.
Flere av disse konkurrentene har et større produktsortiment enn
Norrøna og når dermed ut til flere kunder. Bergans ser ut til å være en
av de sterkeste konkurrentene på det norske markedet.
14
http://www.klikk.no/helse/trening/guide/article856569.ece
19
Swix
Styrker
- Swix er et
veletablert
merke blant den
norske
forbrukeren.
- De selger
produktene sine
i flere land.
- Drevet
suksessfullt i
over 60 år.
- Har et stor
fokus på å
bevare miljøet.
Skismøringen
deres er ikke
skadelig for
miljøet og
inneholder
ingen giftige
stoffer.
Svakheter
- Hovedvekt på
skismøring,
ikke like kjent
som distributør
av klær.
- De har
produksjon i
Norge, hvilket
er
kostnadskreven
de. 15
15
Bergans
Styrker
- Har stort
utvalg av
produkter
- Bergans har
mange trofaste
kunder
- Har et bredt
produktsortim
ent som treffer
mange
målgrupper
Helsport
Haglöfs
Styrker
Styrker
- Mottatt
- Vært på
designprise
markedet i
r
100 år
- Har vært på
- Har stort
markedet i
fokus på å
over 60 år
levere sterk
kvalitet
- Blir ansett
som
- Opererer i
Skandinavi
mange land
as ledende
produsent
av telt og
sovepose
Svakheter
Svakheter
- Har mange
- Er kjent for
produkter, som
salg av telt
ikke alle er
og
like
soveposer,
lønnsomme
men ikke
like kjent
for salg av
bekledning
- De har kun
forhandlere
i Norge,
som kan
gjøre at de
går glipp
av
muligheter
internasjon
alt
-
Svakheter
selger
produkter
som kan
anvendes i
flere
situasjoner.
Det er ikke
nødvendig
vis at det er
den mest
lønnsomme
strategien.
Eksempelv
is kan det
føre til at
kundene
ikke kjøper
jakker til
flere
sesonger,
men heller
bruker den
samme
jakken.
http://www.gd.no/nyheter/article6618090.ece
20
3.6.3 Press fra substitutter
Generelt finnes det mange substitutter til å drive med sport. I stedet
for å spille fotball, kan en velge å bruke sine penger og tid på å spille
dataspill, spise, se på tv, høre på musikk og liknende. Samtidig ser vi
et større fokus på kropp og helse i dag. Det er stadig flere kjente
ansikter som promoterer en sunn livsstil. Blant annet Norges største
blogg «fotballfrue».16 Dette er det mange som har blitt påvirket av,
substituttene som er nevnt overfor blir da ikke like truende.
Derimot finnes det andre mer truende substitutter. Flere og flere av
kleskjedene som blant annet Hennes og Mauritz og Cubus har begynt
å selge sportsutstyr langt billigere. For eksempel koster en
treningstights hos Cubus ca. 250 kr, mens en treningstights fra Nike
koster ca. 600 kr. For den prisbevisste vil valget da falle på Cubus.
Annet tøy vil også være substitutter for sportstøy. Spesielt vil annet
«stretchy» tøy være et substitutt, ettersom stadig flere og flere bruker
sportstøy som hverdagsplagg.17
Sportsutstyr vil ha substitutter som alternative treningsmetoder og
andre underholdningsmetoder. Det er i hovedsak internett og
internasjonale merker og produkter som er substituttbare produkter til
sportsutstyr, disse fører til press og konkurranse.
3.6.4 Kundenes forhandlingsposisjon
Ettersom det de siste årene har blitt en trend å holde seg sporty, har
aktørene tatt hensyn til dette i sin tilnærming i markedet. I tillegg har
bransjens økte kunnskap ført til vekst i salget. Bedriftene har blitt
flinkere til å forstå forbrukerens behov, og tilpasse seg disse.
Økt omsetning kan føre til økt konkurranse, som igjen fører til
priskrig. De ulike tilbyderne prøver å kapre kundene ved å tilby et
16
http://www.ta.no/nyheter/article6931215.ece 22.04.14
17
http://www.kk.no/mote/juks-deg-sporty-18058 03.03.14
21
stort utvalg av produkter, samt å bruke pris som virkemiddel. Når flere
av aktørene senker prisene, vil kundene komme best ut.
Kundene har mye informasjon tilgjengelig. De kan ved enkle
museklikk logge seg inn på ulike nettsider for å sammenligne priser,
se på tilbakemeldinger fra kunder, lese forbrukertester og liknende.
Dette er med på å styrke kundenes forhandlingsposisjon ettersom de
lett kan velge og vrake blant tilbyderne.18
Tilbyderne kjemper om de samme kundene, noe som gjør at de må
tilfredsstille kundenes preferanser bedre enn konkurrentene.
Tilbydernes forhandlingsmakt blir dermed svekket ved at det er
kundene som velger om de vil handle hos den ene eller den andre
aktøren.
I tillegg til at de ulike aktørene i den norske sportsbransjen
konkurrerer med hverandre, har de også internasjonale aktørene å
forholde seg til. Ved et enkelt googlesøk finner vi flere tilbydere av
sportsutstyr som frakter til Norge.19
De aktørene som ikke ønsker å ta del i priskrigen, prøver å kapre
kunder ved å bygge opp en sterk merkevare. Dersom de klarer å bygge
opp en anerkjent merkevare som kundene etter hvert blir trofaste mot,
vil kundenes forhandlingsmakt svekkes. Videre må disse bedriftene
fokusere på god kvalitet og service slik at de kan bygge opp en
relasjon med sine kunder, slik at kundene ikke er like prisfølsomme og
kommer tilbake for gjenkjøp. Hos slike bedrifter mister kundene
makten til å forhandle på pris, mens kvalitet og service er avgjørende.
3.6.5 Leverandørenes forhandlingsposisjon
Norrøna har flere av sine leverandører i lavkostland, da dette er mest
lønnsomt. Hvor stor forhandlingsmakt Norrøna har overfor disse
18
http://www.sportsbransjen.no/aktuelt-fr/salget-av-/
https://www.google.com/search?espv=210&es_sm=93&sclient=psyab&q=sportclothes+shipping+to+norway&btnG=#q=sport+clothes+shipping+to+norway&sp
ell=1
19
22
fabrikkene, kommer an på hvor store kunder Norrøna er for disse. For
eksempel handler Adidas i større kvanta enn Norrøna og vil dermed
ha en større forhandlingsmakt overfor leverandørene sine.20
De fleste bedrifter benytter seg av it- tjenester. Dette gjør det enklere å
sammenligne priser, som vil gi dem en større forhandlingsmakt
overfor sine leverandører. De kan lettere forhandle på pris og
eventuelt true med å bytte leverandør på bakgrunn av dette.
Ansatte er også bedriftens leverandører, da bedriften er avhengig av
disse for daglig drift. Hvor mye makt ansatte har avhenger av hvilken
posisjon de har i bedriften. Ansatte med høyere stillinger har mer makt
enn de på lavere plan. Det kreves ingen utdanning for å være
butikkmedarbeider, som gjør at Norrøna lett kan bytte ut arbeidskraft.
Samtidig er det mange bedrifter som har tilsvarende
kvalifikasjonskrav som en butikkmedarbeider hos Norrøna. Dette gjør
at de ansatte lett kan si opp ved misnøye på arbeidsplassen.
3.7 Oppsummering ekstern analyse
Etterspørsel etter Norrønas produkter avhenger av kundens
preferanser. De siste årene har vi sett en økende trend til å holde seg i
form. Dette er positivt for Norrøna, ettersom det er mennesker med en
aktiv livsstil som er målgruppen.
Sportsbransjen i Norge er et tilnærmet oligopol med få store kjeder
som dominerer. Det største hindret for å komme seg inn i bransjen er
det høye kapitalbehovet, og merkelojalitet blant eksisterende kunder
da dette er en stekt konkurransepreget bransje. Det er derfor middels
til høy barriere for å etablere seg her. Det finnes mange substitutter,
men ikke alle er like sterke. Kundene har en middels til sterk
forhandlingsposisjon, da de har mye informasjon tilgjengelig og lett
kan bytte leverandør. Leverandørene på sin side har en lav til middels
forhandlingsposisjon, da det avhenger av størrelsen.
20
http://www.adidas-group.com/media/filer_public/2013/07/31/2013_may_global_factory_list_en.pdf
23
Dette er dermed en utfordrende bransje å etablere seg i, med tanke på
den høye konkurranseintensiteten. Lønnsomheten reduseres stadig for
de som konkurrerer på pris, mens lønnsomheten kan være sterkere for
de som konkurrerer på merkevarebygging.
3.8 SWOT-analyse
SWOT- analyse brukes for å identifisere nøkkelfaktorer. Her ser man
på styrker og svakheter innad i organisasjonen, og muligheter og
trusler i organisasjonens omgivelser. Det blir foretatt en SWOTanalyse for å se på til hvilke grad bedriftens nåværende strategi er
tilstrekkelig, og hvordan bedriften skal møte forandringene i
omgivelsene sine på best mulig måte med utgangspunktet i de styrker
og svakheter den har.
SWOT-analysen består av fire faktorer, organisasjonens sterke
(Strenghts) og svake (Weaknesses) sider og muligheter
(Opportunities) og trusler (Threats).21
SWOT- analysen er å finne på neste side.
21
Strategi – en innføring, s. 128-130
24
Intern analyse
Styrker
 Design
- Har kontroll over eget design, men
har leverandører som produserer for
seg så de slipper å ta på seg
kostnader ved å eie egne fabrikker.
-
-
-
-
Svakheter
 Fabrikkarbeidere
Vet ikke helt sikkert hvordan
fabrikkarbeiderne blir behandlet, da
fabrikkene ikke eies av Norrøna.
-
 Vekst
Hatt god vekst de siste årene.
Omsetningen har økt
 Markedsføring
Når ikke ut til det største publikum
ved markedsføringsmetoden sin.
Flere av konkurrentene er intensive
med markedsføringen sin, og når
muligens ut til et større publikum.
-
 Kvalitet
Kvalitetssikret ved å teste ut
produktene i felten.
-
 Samfunnsansvar
Bruk av økologiske materialer
Opptatt av etisk handel
Opptatt av dyrenes rettigheter
 Merkelojalitet
Bygget opp et fint omdømme
Kjent brand/merkenavn
Høy lojalitet i Norge, Norsk bedrift
 Produkter
Veldig liten produktportefølje
sammenliknet med sine
konkurrenter.

-
Priser
Høye priser i forhold til konkurrenter
Ekstern analyse
Muligheter
 Vekst
- Kan vokse seg større ved åpne flere
butikker og selge hos flere
forhandlere.
- Kan vokse mer internasjonalt
-
 Produkter
Utvide produktsortiment sitt for å nå
frem til flere kundegrupper
Utvikle nye produkter
Trusler
-
-
-
 Konkurrenter
Det er vanskelig å forutsi hva
konkurrentene kommer til å gjøre.
Dersom konkurrenter med lik
oppfattet kvalitet som Norrøna
senker prisene kraftig, vil dette
påvirke Norrøna.
Norrøna sitter ikke på noen kritiske
ressurser, som vil si at alle med god
nok kapital, kan få en fot innenfor
markedet.
 Trender
Norrøna er avhengig av kundene, og
deres preferanser. Trender i
markedet varierer ofte, og har stor
innvirkning på kundene og deres
valg.
25
4. Finansiell Analyse
Den finansielle analysen vil bli delt i tre: (1) Analyse og justering av
finansiering -, investering -, og driftsaktiviteter, (2) Analyse av
finansiell risiko og lønnsomhet, og (3) Prospektiv analyse.
4.1 Analyse av regnskaper
Det er to former for regnskapsanalyse: intern og ekstern. Den eksterne
blir ikke like grundig analysert som den interne, da det ikke er
tilstrekkelig med tilgjengelig data. Jo mer interne data analytikerne
disponerer, desto bedre rustet vil de være til å kunne foreta en analyse.
Ettersom dette er en objektiv analyse, begrenser vi oss til å kun
benytte oss av årsrapporten.
Årsrapporten er et viktig verktøy for å undersøke selskapets historikk,
samt dens nåværende situasjon. Med utgangspunktet i årsrapporten
kan vi estimere fremtidige inntekter. Den historiske utviklingen er i
tillegg et viktig verktøy for beregning av selskapets verdi.
4.1.1 Regnskapsprinsipper og Regnskapsmateriale
De grunnleggende regnskapsprinsippene har tre ulike rett; gjeldende
rett, EØS- rett og IFRS.
Gjeldende rett må følges av transaksjonsprinsippet,
opptjeningsprinsippet, sammenstillingsprinsippet og
forsiktighetsprinsippet. IFRS (The International Financial Reporting
Standard) må brukes. I tillegg drøftes kvalitative krav til
regnskapsinformasjon som forståelighet, relevans, pålitelighet og
sammenlignbarhet.
4.2 Analyse av lønnsomhet, Resultat- og Balanseregnskap
4.2.1 Analyse av Resultatregnskap
Regnskapet er reformulert for å muliggjøre reflekteringen lettere, slik
at driftsinntektene og kostnadene kommer tydeligere frem (Vedlegg
26
2). Fra 2003 til 2008 har salgsinntektene hatt en årlig økning på
mellom 3 og 19 %. Finanskrisen i 2008 resulterte i en nedgang i
salgsinntektene på 7% i 2009. I 2010 kom Norrøna seg på bena igjen,
og salgsinntektene hadde en økning på mellom 20 og 44% fra 2010 til
2012. Av årsrapporten for 2011 og 2012, ser vi at salgsinntektene økte
både lokalt og utenlands i denne perioden (Vedlegg 9).
Økning i salgsinntektene i etterkant av finanskrisen, kan ha
sammenheng med at de relanserte sin designerprisvinnende Gore-Tex
pro shell jakke i 2010.22 Andre grunner kan være samfunnsansvaret de
har tatt på seg ved miljøvennlig produksjon og utarbeidelse av gode
arbeids- og miljøforhold for sine leverandører.23 En tredje faktor kan
være den sosiokulturelle endringen i samfunnet i form av et større
sunnhetsfokus.
Av regnskapet ser vi at kostnadene har økt i takt med inntektene.
Varekostnadene hadde i perioden 2003 til 2012 en vekst på mellom 11
og 29 %, med unntak av 2011. I 2011 økte varekostnaden med 43 %.
En medvirkende årsaken kan ha vært relanseringen av
sykkelkolleksjonen.
For å analysere resultatregnskapet grundig, kreves ytterligere
informasjon om selskapets lønnsomhet, likviditet og soliditet. Dette
vil vi nå se nærmere på.
4.2.1 Lønnsomhet
Lønnsomheten kan analyseres ved å ta utgangspunkt i de generelle
krav til lønnsomhet. For så å vurdere det i forhold til bedriftens
strategiske situasjon. Videre må man undersøke utvikling i
lønnsomheten de ti siste årene. Her må det også tas hensyn til
generelle utviklingstendenser i bransjen. Til slutt må det undersøkes
hvilke forhold som har innvirkning på bedriftens lønnsomhet. Med
dette er vi bedre rustet til å vurdere selskapets fremtidige utvikling.
22
23
https://www.norrona.com/nb-NO/Om-Norrona/Norronas-historie/ 08.04.14
https://www.norrona.com/nb-NO/Om-Norrona/Corporate-Social-Responsibility/ 08.04.14
27
Norrønas driftsresultat har i forhold til 2003 hatt en nedgang i
perioden 2004 til 2007. De hadde en økning i 2008, mens det i 2009
var en mindre nedgang. I 2010 gikk det bedre og driftsresultatet økte,
og var på sitt toppunkt i 2011. Bedriften overlevde finanskrisen ved å
strategisk satse på styrking av merkevare. De sa opp avtalen med
Gresvig: for å unngå å ta del i priskrigen og heller rette fokuset mot
merkevarebygging.24 I tillegg åpnet de i 2009 en ny butikk i Oslo.
For å se på Norrønas lønnsomhet, beregnes resultatgraden og
totalrentabiliteten. De anvendte formlene er:
Resultatgrad % = Driftsresultat+ Finansinntekter
* 100
Driftsinntekter
Totalrentabilitet % = Ordinært resultat før skatt + rentekostnader *100
Gjennomsnittlig totalkapital
40%
35%
30%
Resultatgrad
Totalrentabilitet
25%
20%
15%
10%
5%
0%
2003 2004 2005 2006 2007 2008 2009 2010 2011 2012
Figur 4.2.1: Resultatgrad og totalrentabilitet25
I forhold til 2003 hadde resultatgraden en reduksjon mellom 2004 og
2007. I 2008 lanserte de en ny kolleksjon, som kan være grunnen til
økningen dette året. Økt varekostnad førte igjen til nedgang i 2009 og
24
25
http://www.dn.no/gasellene/article2705755.ece (24.feb.2014)
Resultatgrad og totalrentabilitet- tabell, Nøkkeltall fra Purehelp.no 05.02.14
28
reduksjon i resultatgraden. Økningen i varekostnaden kan skyldes
lanseringen av Lyngen- og Svalbardkolleksjonen samme år. Nye
produkter og ny salgsteknikk gjør at Norrønas resultatgrad var bedret i
etterkant av finanskrisen. I 2012 var resultatgraden på ca. 13%, som
betyr at bedriften hadde 13 øre av hver salgskrone til dekning av
renter og overskudd. Figur 4.2.1 viser at totalrentabiliteten økes ved
økt resultatgrad.
Totalrentabiliteten viser avkastning på selskapets egenkapital og er
vanlig å se i forhold til renter eller andre investeringer. Norrønas
totalrentabilitet er over 12% fra 2009 frem til 2012, som vil si at de
har en god inntjening i perioden.
4.2.2 Analyse av Balanseregnskap
Arbeidskapital
160 000 000
140 000 000
120 000 000
100 000 000
Sum omløpsmidler
80 000 000
60 000 000
Sum kortsiktig gjeld
40 000 000
Arbeidskapital
20 000 000
2003
2004
2005
2006
2007
2008
2009
2010
2011
2012
0
Figur:4.2.2: Analyse av Arbeidskapital
Bedriftens arbeidskapital økte i 2009, som følge av at den kortsiktige
gjelden gikk ned. Vi ser av regnskapet at betalbar skatt i 2009 var på
0, hvilket har resultert i redusert kortsiktig gjeld.
29
Varige driftsmidler
Sum varige driftsmidler
15 000 000
10 000 000
5 000 000
0
2003 2004 2005 2006 2007 2008 2009 2010 2011 2012
Figur:4.2.3: Sammenligning av varige driftsmidler mellom årene
Bedriften opplevde en økning i varige driftsmidler i 2006 og 2007, på
grunn av lanseringen av Lofotenkolleksjonen og 29-kolleksjoner til
fjørå og bitihorn i 2008. Maskiner og anlegg er blitt redusert mellom
2008 og 2011, da de ikke har noen bokført verdi.
4.3. Finansieringsanalyse
4.3.1 Analyse av Finansieringsstruktur
For å sammenlikne bedriftens årlige finansieringsstruktur, lager vi
finansieringsskjemaer som vist i vedlegg 3.
De mest likvide omløpsmidlene i forhold til totalkapitalen øker fra
19% i 2008 til 56% i 2012. Mens anleggsmidlene, kundefordringene
og varebeholdningen i prosent av totalkapitalen er redusert i samme
periode. Vi ser dermed en positiv fordeling av eiendelene.
Tall for kortsiktig gjeld, langsiktig gjeld og egenkapitalen er å finne
nederst i tabellen. I 2012 utgjorde egenkapitalen 57%, som er en
økning fra 35% i 2008. Vi ser også at langsiktig gjeld i prosent er
redusert.
30
Norrøna er hovedsakelig finansiert med egenkapital. Det ser derfor ut
til at det er et godt forhold mellom anskaffelse og anvendelse av
midler i selskapet.
For å vurdere bedriftens finansieringsstruktur, er soliditeten et viktig
element.
4.3.2 Soliditet
Egenkapitalprosenten viser hvor stor del av totalkapitalen eller
eiendelene som er finansiert med egne midler. I tillegg forteller den
hvor mye av kapitalen bedriften kan tape før det påvirker
fremmedkapitalen. Jo større egenkapitalprosenten er, jo bedre er
soliditeten.
Egenkapitalprosent
60%
50%
40%
30%
20%
10%
0%
2003 2004 2005 2006 2007 2008 2009 2010 2011 2012
Figur 4.3.2 (1): Egenkapitalprosent i forhold til totalkapital
Egenkapitalprosenten har holdt seg jevn frem til 2009. De to siste
årene har den økt, som tyder på at selskapets soliditet har økt. Når en
snakker om soliditeten, er det viktig å se på gjeldsgraden. Gjeldsgrad
viser hvor stor gjelden er i forhold til egenkapitalen.
31
Gjeldsgrad
2,50
2,00
1,50
1,00
0,50
0,00
2003 2004 2005 2006 2007 2008 2009 2010 2011 2012
Figur 4.3.2 (2): Gjeldsgrad
Gjeldsgraden til bedriften har hatt en årlig nedgang, som tilsier at
soliditeten har økt. Vanligvis er det en klar sammenheng mellom
finansiering og likviditet. Hvis finansieringen er god, blir likviditeten
tilfredsstillende.
4.3.3 Likviditet
Som nevnt er Norrøna for det meste egenkapitalfinansiert. Dette kan
være en ulempe for likviditeten, noe vi skal undersøke nærmere.
Likviditetsgrader
Likviditetsgrad 1 (L1) er forholdet mellom omløpsmidler og
kortsiktig gjeld. L1 forteller om bedriftens evne til å betale sin gjeld
etter hvert som den forfaller. En tommelfingerregel for at likviditeten
er god er at omløpsmidlene minst er dobbelt så store som den
kortsiktige gjelden. (Kinserdal, s.176).
Likviditetsgrad 2 (L2) er forholdet mellom de mest likvide
omløpsmidlene og kortsiktig gjeld. (Kinserdal, s.176).
Likviditetsgrad 3 (L3) er et forhold mellom de mest likvide
omløpsmidlene og kortsiktig gjeld. L3 brukes for å se på bedriftens
evne til å betale sine kreditorer.
32
7,00
6,00
5,00
4,00
Likviditetsgrad 1
3,00
Likviditetsgrad 2
2,00
Likviditetsgrad 3
1,00
0,00
Figur 4.3.3: Likviditetsgrad 1, 2 og 3
L1 for Norrøna er større enn 2 i årene 2003 til 2012. L2 er større enn 1
i samme periode, med unntak av 2008. Det ser ut til at Norrøna har
god likviditet. For å bekrefte dette, beregnes debitors og kreditors
kredittid.
Debitors og kreditorers kredittid spiller også inn når man ser på
likviditeten. Formlene er vist nedenfor, og beregningene er å finne i
vedlegg 3.
Debitors gjennomsnittkredittid = {[(Kundefordring + kontanter)/2 /
kredittsalg]} *365
Kreditors kredittid = (gjennomsnitt leverandørgjeld/varekjøp)*365
100
90
80
70
60
50
40
30
20
10
0
Norrønas kredittid
Debitors gjennomsnitt
kredittid (Dager)
Kreditors kredittid
(Dager)
Figur 4.3.4: Debitors gjennomsnittlig kredittid og kreditors kredittid
33
Ved beregningen av debitors kredittid forutsettes det at 90% av
salgsinntektene før 2009 er på kreditt, og 80% etter 2009. Dette fordi
omsetningen har økt fra 2009. Når kreditorers kredittid skal beregnes,
forutsettes det at all varekostnad er på kredit og at det ikke finnes noe
kjøpeutbytte.
I figur 4.3.4 ser vi at på grunn av finanskrisen har debitors kredittid
økt betydelig, mens kreditors kredittid har hatt en reduksjon mellom
2009 og 2010. Fordi selskapet var likvid, klarte de å gi debitorene
lengre kredittid for å overleve finanskrisen.
Som vi ser er likviditetsgradene for 2012 tilfredsstillende. Foreløpig
har ikke selskapet problemer med å betale kreditorene sine. Samme år
var debitorenes kredittid 30 dager lengre enn kreditorenes kredittid.
Dette kan muligens gi Norrøna problemer med å betale kredittgjelden
sin i fremtiden. Vareforbruket holder seg uendret i forhold til
salgsinntektene. Muligens har de opparbeidet seg gode avtaler til sine
leverandører.
Fra 2009 til 2012 har kontantbeholdningen økt. Som vi ser av
årsrapporten, er dette fordi de har brukt overskuddet til å reinvestere.
Kundefordringene har også holdt seg stabile frem til 2008. Fra 2008 til
2012 økte kundefordringene fra 8 til 19%. For å redusere dette kan de
endre kredittiden til kundene. Egenkapitalen har økt årlig, mens
kortsiktig og langsiktig gjeld har sunket fra 2010. På bakgrunn av
dette kan vi si at Norrøna er i en god økonomisk trend.
34
4.4 Prospektivt Analyse
4.4.1 Kontantstrøm Analyse
Kontantstrømanalyse
2003
2004
2005
2006
2007
2008
2009
2010
2011
2012
7 332 000
2 967 000
-2 006 000
917 000
2 554 000
-540 000
1 806 000
575 000
3 675 000
-777 000
0
2 066 000
-1 000
980 000
-6 635 000
-3 700 000
1 921 000
402 000
-1 389 000
-1 193 000
0
2 203 000
-369 000
1 221 000
2 164 000
1 487 000
-1 981 000
-519 000
916 000
-438 000
-7 519 000
1 927 000
-102 000
2 090 000
-1 445 000
-3 772 000
4 756 000
467 000
1 486 000
-7 803 000
7 519 000
14 840 000
-861 000
2 431 000
-16 491 000
3 881 000
-3 374 000
922 000
-1 316 000
3 434 000
0
8 919 000
-4 627 000
2 457 000
13 464 000
-4 904 000
4 981 000
-1 215 000
-866 000
-1 164 000
-6 322 000
14 666 000
0
2 374 000
-12 145 000
-34 617 000
-7 010 000
2 075 000
35 668 000
1 286 000
6 322 000
23 672 427
-1 960 000
1 713 594
-766 000
12 394 467
-1 645 789
-1 577 274
-16 492 248
-7 586 753
0
29 852 092
-4 331 695
1 271 896
4 031 759
-15 212 862
11 050 083
483 228
-14 346 041
-5 594 691
0
Netto konatantstrøm fra operasjonelle aktiviteter
9 171 000
-7 549 000
-2 835 000
5 123 000
3 466 000
10 723 000
8 619 000
7 752 424
7 203 769
Kontantstrømmer fra investeringsaktiviteter
Utbetalinger ved kjøp av driftsmidler
-691 000
-425 000
-5 560 000
-1 920 000
-262 000
-728 000
-509 000
-162 000
-2 328 714
Netto kontantstrøm fra investeringsaktiviteter
-691 000
-425 000
-5 560 000
-1 920 000
-262 000
-728 000
-509 000
-162 000
-2 328 714
Kontantstrømmer fra finansieringsaktiviteter
Utbetalinger ved nedbetaling av langsiktig gjeld
Netto endring i kassekreditt
0
0
2 290 000
0
23 000
3 740 000
335 000
-1 141 000
257 000
8 792 000
1 018 000
-6 022 000
508 000
835 000
-6 627 864
-6 204 000
-2 999 992
0
Netto kontantstrøm fra finansieringsaktiviteter
0
2 290 000
3 763 000
-806 000
9 049 000
-5 004 000
1 343 000
-12 831 864
-2 999 992
8 480 000
6 956 000
-5 684 000
13 320 000
-4 632 000
7 573 000
2 397 000
2 814 000
12 253 000
1 506 000
4 991 000
1 393 000
9 453 000
9 431 000
-5 241 440
14 164 000
1 875 063
9 670 091
15 436 000
7 636 000
2 941 000
5 211 000
13 759 000
6 384 000
18 884 000
8 922 560
11 545 154
Kontantstrømmer fra operasjonelle aktiviteter
Resutlat før skatt
Periodens betalte skatt
Avskrivninger
Endring i varelager
Endring i kundefordringer
Endring i leverandørgjeld
Endring i skyldige offentlige utgifter
Endring i annen kortsiktig gjeld
Endring i andre fordringer
Endring i konsern fordringer
986 000
-257 000
Effekt av valutakursendringer på kontanter og kontantekvivalenter
Netto endring i kontanter og kontantekvivalenter
Beholdning av kontanter og kontantekvivalenter ved
periodens begynnelse
Beholdning av kontanter og kontantekvivalenter ved
periodens slutt
Operasjonelle aktiviteter
I den reformulerte kontantstrømmen på forrige side, ser vi at for
operasjonelle aktiviteter hadde Norrøna i tre av årene større
kontantutstrømning enn kontantinnstrømning. Vi så en økning i
kunde- og andre fordringer og varelager i 2005, mens annen kortsiktig
gjeld for samme år var redusert. I 2007 hadde vi igjen en økning i
35
kunde- og andre fordringer og varelager. Annen kortsiktig gjeld hadde
en betydelig reduksjon i 2011. Norrøna nedbetalte en stor del av annen
kortsiktig gjeld i årene 2011 og 2012.
Investeringsaktiviteter
Norrøna gjorde store investeringer i perioden 2004 til 2008. Årene
etter det og frem til 2011 tjente bedriften inn inntekter fra disse
investeringene. I 2012 valgte Norrøna igjen å investere penger i
prosjekter.
Norrøna åpnet sin første butikk i Oslo i 2009. Året etter åpnet de sitt
første outlet. Dette kan være relatert til investeringen som ble foretatt i
2008. Investeringene som ble gjort i 2012 kan muligens skyldes deres
planer om å åpne egne butikker i Tyskland som nevnt i
verdikjedeanalysen.
Finansieringsaktiviteter
I 2008 hadde Norrøna over 34 millioner i langsiktig konserngjeld,
mye av dette ble nedbetalt i løpet av 2009. I 2010 var gjelden i
underkant av 8 millioner. Norrøna tok opp øvrig langsiktig gjeld i
2009, den hadde en stor oppgang i 2010, før den igjen holdt seg stabil
i årene etter.
4.4.2 Trendanalyse
Ved en trendanalyse, kan man lett oppdage svakheter og problemer i
bedriften. Det er heller ikke tidskrevende, ettersom man kan se tallene
direkte fra de enkelte regnskapspostene. Trendanalysen kan gi et
innblikk i bedriftens nåværende og fremtidige situasjon. Se vedlegg 4
for trendanalyse.
En kan se at salgsinntektene har hatt en sterk økning de to siste årene,
hvilket er positivt. Likevel kan det være grunn til å undersøke om
kapitalstrukturen i bedriften er i stand til å møte ekspansjonen til blant
annet Japan og Tyskland.
36
Varekostnadene har holdt seg uendret i forhold til salgsinntektene. Fra
2009 til 2012 har kontantbeholdningen økt. Som vi ser av
årsrapporten, er dette fordi overskuddet er brukt til reinvestering.
Kundefordringene har også holdt seg stabile frem til 2008, og fra 2008
til 2012 økte de fra 8 til 19%. Egenkapitalen har økt årlig, mens
kortsiktig og langsiktig gjeld har hatt nedgang siden 2010.
En trendanalyse vil aldri være en fullkommen regnskapsanalyse, fordi
den ikke forklarer i detalj. Tallene i regnskapet er oppgitt, uten at vi
vet grunnen bak dem (Tellefsen, s.667). Vi kan for eksempel få
oppgitt at salgsinntekten har gått opp, uten å vite om det er grunnet økt
volum eller pris.
4.4.3 Risikoanalyse
For å predikere Norrønas fremtid, skal vi utføre en risikoanalyse.
Dersom inntektene går ned, øker risikoen for konkurs. Om økonomien
er i en nedgangskonjunktur, vil bedriften være svært risikoutsatt.
Forretningsrisikoen er dermed avhengig av etterspørsel etter
selskapets produkter. Uavhengig av driften, må bedriften dekke sine
faste kostnader. Den største risikoen ligger dermed i de faste
kostnadene.
For å analysere de faste og variable kostnadene, er det viktig å kjenne
til selskapets kostnadsstruktur. Det kan være vanskelig å skille mellom
hva som er faste og variable kostnader. Vi kommer til å analysere
kostnadsstrukturen av de faste og variable kostnadene ved bruk av
publiserte årsrapporter, dermed vil vi ikke få et komplett bilde av
Norrønas risiko.
Forretningsrisikoen vil bli vurdert ved å se på dekningsgrad i prosent
og driftsgearings-effekten (OLE ratio).
37
Dekningsgrad
Dekningsgraden forteller hvor mye av salgsinntektene som er igjen til
dekning av faste kostnader og til eventuelt overskudd. Formelen vi
bruker er:
Dekningsgrad % = [( Salgsinntekter – Summen av variable
kostnader)/Salgsinntekter ] * 100
Dekningsgrad
60%
50%
40%
30%
20%
10%
0%
2003
2004
2005
2006
2007
2008
2009
2010
2011
2012
Figur 4.4.3: Dekningsgrad i prosent
Dekningsgraden er på ca. 30%. Dermed er det 30% igjen av
salgsinntektene til dekning av faste kostnader. Dersom de faste
kostnadene utgjør mer enn 30%, er risikoen stor og vil medføre
finansieringsproblemer.
Ved beregning av driftsgearings-effekten (OLE ratio ) vil vi få en
bedre forståelse av bedriftens risiko.
38
Driftsgearingeffekt (Operating Leverage Effect ratio)
100%
90%
80%
70%
Faste kostnader/ Total
kostnader
60%
50%
Sum driftsmidler / Sum
anleggsmidler
40%
30%
Sum gjeld /( Sum
ømløps+fordringer)
20%
10%
0%
Figur 4.4.4: Driftsgearingeffekt
Det kommer frem fra figur 4.4.4 at forholdet mellom faste og totale
kostnader er lavere enn 30%. Det vil si at Norrøna har kontroll på sine
faste kostnader. De faste og variable kostnadene skal sammenlignes
for å finne ut hvor stor andel de faste kostnadene utgjør.
Forholdet mellom totale driftsmidler og totale anleggsmidler har økt
med ca. 20% fra 2010 til 2011. Dette fordi de immaterielle
anleggsmidler (utsatt skattefordel) har hatt en signifikant nedgang i
2011. Driftsanleggsmidlene er også redusert som følger av at bedriften
ikke har hatt nye investeringer i anleggsmidler og dermed redusert
avskrivningene.
Forholdet mellom total driftsgjeld og total driftseiendeler er redusert
fra 2010. Norrøna har derfor mindre gjeld enn driftseiendeler. Dette
kan tyde på at de har større inntjening, og trenger mindre lån. Mindre
gjeld i forhold til eiendelene reduserer risikoen.
Ved å se på driftsgearingseffekten i figur 4.4.4, ser vi at Norrøna ikke
har investeringsrisiko eller finansieringsrisiko. For å sikre dette,
beregnes sikkerhetsmarginen.
39
Sikkerhetsmargin prosent (Break-even sales)
For å beregne sikkerhetsmargin i prosent brukes formelen nedenfor:
Sikkerhetsmargin i prosent = {[Summen av driftsinntekter – Faste
kostnader)] / Summen av driftsinntekter}
Sikkerhetsmargin prosent (Breakeven sales)
100%
80%
60%
40%
20%
0%
2003
2004
2005
2006
2007
2008
2009
2010
2011
2012
Figur: 4.4.5: Sikkerhetsmargin prosent
Fordi Norrønas sikkerhetsmargin ligger på omtrent samme nivå alle ti
årene, viser det et stabilt forhold mellom inntjeninger og faste
kostnader. Det vil si at de faste kostnadene reduseres når inntekten går
ned. Kostnadsstruktur er god, som gjør at de klarer å opprettholde
sikkerhetsmarginen.
40
4.5 Sammenlignbare bedrifter
4.5.1 Egenkapitalprosent
I følge www.sportsbransjen.no er Norrøna, Bergans, Helsport, Haglöfs
og Swix blant de ledende leverandørene av sportsutstyr i Norge.26 Vi
skal derfor sammenligne Norrøna med disse bedriftene.
I figur 4.5.1 finner vi en oversikt over egenkapitalprosenten til de
ulike bedriftene fra 2003 til 2012. Norrønas egenkapitalprosent ligger
mellom 30 og 40%, med unntak for de to siste årene; hvor den er på
mellom 50 og 60%. I 2012 hadde Helsport, Norrøna og Swix
egenkapitalprosent på mer enn 50, som gjør dem til de sterkeste i
industrien. Helsport har størst egenkapitalprosent på 60, etterfulgt av
Norrøna på andre plass.
90
(%)
80
70
60
Norrøna
50
Bergans
40
Helsport
30
Haglofs
20
Swix
10
0
2003 2004 2005 2006 2007 2008 2009 2010 2011 2012
Figur: 4.5.1: Sammenligning av bedriftenes egenkapitalprosenter
26
http://www.sportsbransjen.no/aktuelt-fr/norske-lev/ (Lese dato 23.3.2014)
41
4.5.2 Return on Capital Employed (ROCE )
Ved å se på Return on Capital Employed- forholdet kan man se hvilke
bedrifter som har høyest kapitalavkastning. ROCE blir beregnet etter
formelen nedenfor. For beregninger, se Vedlegg 3.
ROCE = Resultat før skatt / (Sum eiendeler – Sum kortsiktig gjeld)
I originalformelen brukes det resultat etter skatt og renter i telleren.
Grunnet manglende forklaring om finansposter i de andre bedriftenes
offentlige årsregnskap bruker vi her resultat før skatt. Vi antar dermed
at det ikke er noe forskjell på resultat før og etter skatt.
3,50
3,00
2,50
2,00
ROCE (Norrøna)
ROCE(Bergans)
1,50
ROCE (Helsport)
1,00
ROCE (Haglofs)
ROCE (Swix)
0,50
0,00
2003 2004 2005 2006 2007 2008 2009 2010 2011 2012
-0,50
-1,00
Figur: 4.5.2: Sammenligning av bedriftenes ROCE
De fleste bedriftene har i 2012 en lav avkastning, med unntak av
Haglöfs og Norrøna (se Figur 4.5.2). Norrøna har et stabilt ROCE %,
men sammenliknet med Bergans og Helsport er den betydelig lavere.
Det har vært store svingninger i ROCE % mellom 2004 og 2007, for
så å øke i slutten av 2009. Dette tyder på at økning i salget skyldes
økning i salgspris. Som nevnt tidligere har de bevisst satset på å
bemerke produktenes gode kvalitet. De er flinke til å beholde gamleog ta nye markedsandeler, og har hatt en årlig økning i inntektene fra
og med 2009.
42
4.6 Oppsummering av finansanalysen
Den finansielle analysen viser at Norrøna er en lønnsom bedrift fordi
de har større inntekter enn kostnader. Vi ser at Norrøna har hatt
økning i omsetningen sin, både på det lokale og det internasjonale
markedet. Samtidig har gjelden blitt redusert fordi bedriften har hatt
gode resultater og dermed vært i stand til å nedbetale større sum av
gjelden.
Bedriften har en god finansieringsstruktur, den er finansiert med mer
egenkapital enn gjeld. Egenkapitalprosenten har holdt seg tilnærmet
stabil og i 8 år, for så å øke ca. 50% de to siste årene. Dette er en mye
høyere egenkapitalprosent sammenliknet med tilsvarende tall i
tidsperiode på 10 år for de andre bedriftene, som har hatt store
svingninger i egenkapitalprosenten.
Norrøna er en solid bedrift med god likviditet og lønnsomhet. Til tross
for at bedriften har en lenger kredittid til kreditorene sammenliknet
med deres debitorers kredittid har det ingen påvirkning på deres
likviditet, da de har veldig god inntjening. Det har vært en økning i
ROCE prosenten fra 2009 og frem til 2012, dvs. bedriften har bedre
avkastning. For de samme årene har ROCE prosenten hos
konkurrentene hatt en betydelig reduksjon. Dette kan tyde på at
bedriften er i positiv utvikling.
Når det gjelder å nå ut til det internasjonale markedet, vil Norrøna
møte på mye konkurranse, og dermed kan det være at slike
investeringer vil vise seg å være mindre lønnsomme. På det
internasjonale markedet må Norrøna konkurrere med store bedrifter
med kjente merkenavn og renomme som for eksempel Nike og
Adidas. Å finne nisjemarkeder i utlandet og rettet fokuset på dem, kan
være lønnsomt for bedriften. I slike nisjemarkeder vil det være
kvaliteten og designet på produktet som er med på å bygge
merkevaren.
43
5. Prognoseperioder: 2013 – 2022
Dette kapittelet vil omfatte en gjennomgang av prognoseperioden som
er lagt til grunn for verdivurderingen av Norrøna. Det vil bli forklart
hvilke forutsetninger som er tatt med hensyn til videre vekst og
utvikling, i forhold til resultat- og balanseposter.
I følge Koller et al. (2010) er den anbefalte prognoseperiode på
mellom 10 og 15 år. Dette gjelder særlig sykliske selskaper eller for
de som opplever sterk vekst. Ut fra forfatterens definisjon av sterk
vekst, er Norrøna en bedrift med mindre vekst. Dermed velges en
prognoseperiode på 10 år.
5.1 Resultatposter
5.1.1 Driftsinntekter
Koller et al. (2010) påpeker at inntekten kan estimeres på to måter. (1)
Ovenfra og ned tilnærming. Her tar man utgangspunkt i det totale
markedet for å estimere markedsandel og predikere fremtidige priser.
(2) Nedenfra og opp tilnærming. Her er det selskapets egne prognoser
for etterspørsel fra eksisterende og nye kunder som ligger til grunn for
beregningen. Forfatteren anbefaler at begge tilnærmingene blir
benyttet der det lar seg gjære. Prognosene over Norrønas fremtidige
inntekter baserer seg på pris og total volum, forutsatt at vi ikke har
tilgang på data over hvor mye bedriften selger til enhver tid. Det er
bundet en stor utfordring ved å predikere Norrønas fremtidige
inntekter, da verdensøkonomien har endret seg stort de siste årene.
Ettersom Norges BNP har økt hvert år i perioden, har personlig
konsum per innbygger økt.27 For Norrøna har dette påvirket til økt
salg både i inn- og utland i 2011 og 2012.28 Fra den strategiske
analysen kommer det frem at Norrøna bevisst satser på å selge
27
http://www.norges-bank.no/no/prisstabilitet/modeller-for-pengepolitisk-analyse-og-prognoser/sam/tabellbnp-for-fastlands-norge/ (Lese dato: 31.mars.2014)
28
Norrønas årsrapport (2011-2012) vedlegg 8
44
produkter med høy kvalitet, og bygge en sterk merkevare. I tillegg til
dette, planlegger de også å etablere forhandlere i flere land. Veksten i
sportsentusiasme har også hatt en økning de siste årene, med blant
annet et voksende antall deltakere i birkebeineren og Oslo maraton.
Dette øker etterspørsel etter sportsutstyr. Den finansielle analysen
viser at Norrøna er et solid selskap. Bedriften har bedre ROCEprosent i forhold til andre bedrifter. Som nevnt i kapitel 3.6.2 har
omsetningen i sportsbransjen i Norge økt. På bakgrunn av dette antar
vi at bedriften kommer til å ha en salgsøkning på 20% i 2013. Deretter
antar vi en prosentvis nedgang på 2% hvert år frem til 2022. Dette
fordi kjøpernes preferanser mest sannsynlig vil endre seg. Samtidig vil
det komme flere tilbydere som skiller seg ut på markedet, i tillegg til
konkurrenter som kan kapre markedsandeler fra Norrøna.
Analyseperioden
Prognoseperioden
Figur:5.1.1: Prosentendring av salgsinntekter
5.1.2 Driftskostnader
Koller et al. (2010) anbefaler at det lages prognoser for driftskostnader
i forhold til driftsinntektene. Vi forutsetter dermed at endring i
varekostnader, lønnskostnader og andre driftskostnader er basert på
forholdstall mellom driftsinntekter og de tilsvarende kostnader for 10
år frem i tid. Figur 5.1.2 viser forholdstall mellom driftsinntekt og de
respektive kostnadene mellom 2003 og 2012.
45
70%
60%
50%
40%
Varekostnad
30%
Lønnskostnader
Andre driftskostnader
20%
10%
0%
Figur:5.1.2: Kostnader relativ til salgsinntekter
For å lage prognoser for endringsprosenten ble det gjort beregninger
av gjennomsnittet og medianen av prosentvis endring. Resultatet viste
at medianen og gjennomsnittet var omtrent det samme. Deretter tok vi
utgangspunktet i gjennomsnittlig prosentvis endringen for
driftskostnader frem til år 2022.
Årlige prosentvis endring i driftskostnadene med utgangspunkt i
salgsinntekter:
Gjennomsnitt(%)
Varekostnad
51,5 %
Lønnskostnader
19,5 %
Andre
20 %
driftskostnader
5.1.3 Avskriving
Vi kan predikere avskrivninger ved å enten beregne dem som en
prosent av driftsinntekter eller driftsmidler (Koller et al. 2010). I vår
tilfelle blir det feil å ta utgangspunktet i driftsinntekter. Dermed tar vi
i bruk det gjennomsnittlige forholdstallet mellom avskrivninger og
balanseført verdi av driftsmidler ved begynnelsen av året. Med dette
46
beregnet vi oss frem til et gjennomsnittlig forholdstall på 0,23 for
årene mellom 2003 og 2013.
5.1.4 Renteinntekter og rentekostnader
I følge Koller et al. (2010) bør inntekter og kostnader knyttes direkte
til gjeldsforpliktelsen eller eiendelen som generer dem. Fordi Norrøna
ikke har høye renteinntekter, benyttes renteinntektene fra 2012 som et
basistall. Vi antar at rentekostnaden er 5% av rentebærende gjeld
(summen av langsiktig gjeld). Dette fordi lånerenten er lavere enn før
og fordi Norrøna har hatt god omsetning de siste årene.
5.1.5 Skatt
Vi antar at skatten er den samme i hele prognoseperioden, og bruker
en skattesats på 27%.
5.2 Balanseposter
5.2.1 Arbeidskapital
Til beregning av arbeidskapitalen anbefaler Koller et al. (2010) at de
fleste postene avhenger av den prognostiserte driftsinntekten.
Samtidig som leverandørgjeld og varebeholdning bør beregnes i
forhold til den totale varekostnaden. Norrønas varebeholdning og
varekostnader samsvarer ikke, i og med at varebeholdningen er
redusert, mens varekostnadene har økt i 2006, 2009 og 2012. I 2011
hadde salget en oppgang på 50%, mens varebeholdningen hadde en
mindre økning. Videre var varebeholdningen redusert i 2012 til tross
for at salget økte. Årsaken kan være at de har solgt mer enn antatt,
eller hatt for lite varebeholdning. Som nevnt i den strategiske analysen
tar Norrøna fokus på kundenes preferanser for å lage produkter,
dermed produserer de i mindre kvantum. Det vil si at bedriften har en
mindre varebeholdningen sammenliknet med deres varekostnader. Vi
vil derfor sammenlikne salgsinntektene med varebeholdningen. Her
antar vi at varebeholdningskostnadene øker med 5% av
salgsinntektene.
47
I analyseperioden velger vi å ta i bruk det gjennomsnittlige
forholdstallet mellom driftsinntekter og fordringer. Dette tilsvarer
15% for kundefordringer og 5% for andre fordringer.
5.2.2 Varige driftsmidler
Prognose av varige driftsmidler ifølge Koller et al. (2010) tenderer
bedriftens forholdstall mellom salgsinntekter og varige driftsmidler til
å være stabile over tid. Grunnet vanske med å anslå nøyaktige
forholdstall velger vi å finne det gjennomsnittlige forholdstallet som
er 0,06.
5.2.3 Immaterielle eiendeler
I og med at Norrønas regnskaper ikke består av forsknings- og
utviklings kostnader, patenter og lisenser utelates dette ved beregning
av selskapets verdi.
6. Avkastningskrav
Avkastningskrav består av risikofri rente og risikopremie. Siden vi
bruker kontantstrømmen til egenkapitalen, skal egenkapitalkostnaden
brukes som avkastningskrav.
6.1 Risikofri rente
Rente på statsobligasjoner i 2013 er 1,54% for 3 års-, 2,21% fem årsog 3,01% for 10 års løpetid. Siden vi verdsetter et privat firma, er det
sannsynlig å ha en mye lengre tidshorisont enn vanlige aksjer. Derfor
er det rimeligst å bruke renten til en statsobligasjon med 10 års løpetid
som risikofri rente.29
6.2 Markedspremie
Markedspremie defineres som risikokompensasjon for en investor
som investerer i markedsporteføljen. På bakgrunn av litteratur og
29
http://kbn.solutions.six.se/kommunalbanken/site/overview.page?magic=%28cc+%28mainnav+debt%29+%28s
ubnav+govbond%29%29 (Lese dato: 24.mars.2014)
48
undersøkelser er det rimelig å bruke 5% som risikopremie i
beregningen til kapitalverdimodellen.30
6.3 Estimere Betaverdi
Regresjonsmodellen kan ikke brukes for å estimere Norrønas
betaverdi, fordi det ikke er børsnotert. Dermed vil beregningen utføres
ved bruk av liknende selskaper som grunnlag. Ettersom vi ikke fant
børsnoterte selskaper som selger sportstøy i Norge, baserte vi oss på
liknende selskaper verden om. Betaverdien gir uttrykk for
egenkapitalens systematiske risiko. Det er et mål på hvor mye aksjer
svinger i forhold til markedet. Lavere betaverdien forventes å svinge
mindre enn høy betaverdien.31 Vi fant 10 suksessfulle børsnoterte
selskaper som tilbyr sportstøy. Vi antar at disse bedriftene har
kapitalstruktur lik Norrøna. Ettersom disse selskapene driver
utenlands, kan betaverdien være noe annerledes på grunn av
forskjellige makrosystemer og regelverk. Dermed forutsetter vi at
betaverdiene ikke er så forskjellig fra Norge. For å finne bedriftenes
betaverdi, har vi brukt Datastream (Se vedlegg 7). Oversikten over
disse finner du i tabellen under.
Beta
Mizuno
0,562
Fila
0,656
H&M
0,763
Adidas
0,802
Nike
0,945
Asics
0,952
Columbia
1,172
Ralph
1,36
Abercrombie
1,498
Lululem
1,876
Tabell 6.3.1: Ti selskapenes betaverdi
30
31
https://www.pwc.no/no/publikasjoner/deals/risiko-pdf.pdf 18.04.14
http://www.lederkilden.no/oppslag/ordliste/beta-verdi 18.04.14
49
For å beregne egenkapitalbetaverdien, benyttes formelen nedenfor:
Vi antar at ßD = 0, slik at ßA = ßE (E/V); hvor E = Markedsverdi av
egenkapitalen, V= Egenkapital og gjeld, ßA = Beregnet
egenkapitalbeta eller (Unlever) beta verdi og ßE = Egenkapitalbeta
verdi (Berk og DeMarzo, s.690).
I figur 6.3.2 ser en de ti bedriftenes beregnede verdi av
egenkapitalbetaen. Beregningene er å finne i vedlegg 5.
Beta
Mizuno
0,30
Fila
0,43
Adidas
0,64
H&M
0,73
Asics
0,73
Nike
0,84
Abercrombie
1,07
Columbia
1,09
Ralph
1,12
Lululem
1,82
Tabell 6.3.2 Bedriftenes beregnende betaverdi
For å få et tilnærmet korrekt estimat på Norrønas betaverdi, beregner
vi gjennomsnittet og median av betaverdier i tabellen over.
Resultatene ble:
Gjennomsnitt
0,88
Median
0,79
Variansen mellom disse tallene er ikke så stor, dermed velger vi å ta i
bruk gjennomsnittlig betaverdi for å beregne avkastningskravet til
egenkapitalen. ßA = 0,88
50
6.4 Kapitalverdimodell
Avkastningskravet til egenkapitalen beregnes ved anvendelse av
kapitalverdimodellen. Kapitalverdimodellen er en modell som tar for
seg forholdet mellom forventet risiko og avkastning.32 Den risikofrie
renten er på 3,01%, som er den nominelle renten. Risikopremien på
5% er beregnet med hensyn til statsrente før skatt (Gjesdal og
Johnsen, 1999). Grunnet det dobbelte skattesystemet i Norge, utelates
skatt ved verdisettingen av selskapet.
Avkastningskravet til egenkapitalen beregnes etter følgende formel:
Re = Rf + ße (Rm) , hvor Rf = Risikofri rente, ße = betaverdi for
egenkapitalen, Rm = Risikopremie
Ved bruk av Rf = 3,01%, Rm = 5%, ße = 0,88 får vi at Re = 7,4 %
7. Verdivurdering
I dette kapittelet vil vi først presentere verdiestimatet av egenkapitalen
vi kom frem til ved å benytte totalkapitalmetoden. Etterfulgt av en
sammenlikning av den estimerte verdien med ti andre bedrifter, ved
anvendelse av multiplikatormodellen.
7.1 Verdien av egenkapitalen ved bruk av DCF modellen
I den kontantstrømbaserte modellen (Discounted Cash Flow, DCF)
prognostiseres den fremtidige inntjeningen basert på historiske
regnskapstall. Dermed utarbeides det budsjetter for 5 til 15 år frem i
tid som danner grunnlaget for beregningen av egenkapitalens nåverdi.
For å anvende DCF modellen må det anslås en fremtidig utvikling for
bedriftens kontantstrøm gjennom kontantstrømanalysen. M.a.o.
omhandler dette omsetning, kostnadsnivå, utvikling av balanseposter
osv. Når dette er gjort for fremtidige perioder, skal de utregnende
kontantoverskuddene diskonteres med en antatt diskonteringsfaktor.
Svakheten med denne modellen er at det består av en lang rekke med
32
http://www.finanssans.no/kapitalverdimodellen/ 24.04.2014
51
fremtidige forutsetninger. Derfor er det viktig å bruke denne metoden
som et støtteapparat og grunnlag for sensitivitetsberegningene, og ikke
bare som et beslutningsverktøy alene (Boye og Meyer, 2008).
Ved anvendelse av DCF-modellen antar vi at den evige veksten til
Norrøna er konstant. Det er flere måter å beregne bedriftens sluttverdi
på, vi har brukt ”Gordon growth model” som er en velbrukt metode
for verdsettelse av evigvarende selskaper.
Modellens formel er:
Sluttverdi = Forventet kontantstrøm siste år /((1%+RE%) - g %)
Hvor: Forventet kontantstrøm siste år = Resultat før skatt - Periodens
betalte skatt + Avskrivninger – Anleggsinvesteringer – Økning
omløpsmidler, RE = Egenkapitals avkastning og g = Evig vekst.
Vi forutsetter at gjennomsnittlig langsiktig vekst er på 2,5%, fordi
selskapets omsetningen har hatt en årlig økning de siste årene. Som
nevnt i kapittel 4.1 har selskapet god finansieringsstrukturer, økning i
ROCE % og god soliditet.
For å beregne Norrønas sluttverdi legger vi på 1% på
avkastningskravet, fordi evig vekst kompenserer rentenivået som er
høyere på lang sikt enn de første 10 årene i Norge. Av kapittel 6.4 ser
vi at avkastningskravet blir 7,4%. DCF-modellen beregner et
verdiestimat av Norrøna per 01.01.14 på kroner 794 403 777 (vedlegg
6).
7.2 Multiplikatormodell
For å foreta en rask vurdering av bedriftens verdi benyttes
multiplikatormodellen. Multiplikatorer er nøkkeltall som aksjer eller
eiendeler handles for i øyeblikket. P/E, P/B, P/S er slike nøkkeltall
som man kan bruke for å finne verdien til en bedrift. Utfordringen
med denne modellen er at man sjeldent finner direkte sammenliknbare
bedriften, dermed er det mange potensielle feilkilder.
52
7.2.1 P/E, P/B, P/S-ratio og EV/EBITA
P/E-ratio (Price / Earning) er det mest populære forholdstallet for
verdsettelse av aksjer og selskaper. Den forteller hvor mye en investor
er villig til å betale for en krone av selskapets fortjeneste. Dette er
forholdet mellom markedsverdien til et selskap delt på resultat før
ekstraordinære poster fratrukket skatt. Jo lavere P/E forhold, desto
større avkastning.
P/B-ratio (Price / Balanse) er forholdet mellom markedsverdien til et
selskap delt på bokført verdi på bedriftens egenkapital. Jo lavere P/B
forholdet, desto større avkastning.
P/S-ratio (Price / Sale) er forholdet mellom markedsverdien til et
selskap delt på omsetning.
EV/EBITA (Enterprise Value / EBITA) metoden er forholdet mellom
markedsverdi på egenkapital og markedsverdi av netto rentebærende
gjeld delt på driftsresultat. Lav EV/EBITA -forhold betyr at bedriftens
verdi er undervurdert.
I og med at Norrøna ikke er et børsnotert selskap, finner man
gjennomsnittet av disse forholdene til de ti sammenlignbare
selskapene nevnt i kapittel 6.
I tabell 7.2.1 har vi ved bruk av Datastream beregnet P/E-, P/B- og P/S
ratio (vedlegg 7). Noen av EV/EBITDA forholdstall er beregnet ved
bruk av Yahoos finansnettside.33 EV/EBITDA forholdstallene for
Mizuno og Asics finnes ikke på nettet, dermed har vi tatt
utgangspunktet i EBITA fra deres årsrapporter. Problemet ved bruk av
disse forholdene er at de ikke er beregnet i samme tidsperiode. Vi gjør
derfor en forutsetting om at alle tallene er fra samme tidsperiode.
33
http://finance.yahoo.com/q/ks?s=081660.KS%2C+&ql=1
53
Tabell 7.2.1: Norrønas forskjellige markedsverdier ved bruk av ulike tilnærminger
(Kilder: Datastream, årsrapporter, egne analyser)
I tabell 7.2.1 ser vi at Norrønas markedsverdi ligger mellom 410 og
654 millioner ut i fra de ulike verdier. Det er vanskelig å si om den
estimerte egenkapitalverdien er over eller undervurdert i forhold til
disse markedsverdiene, på grunn av forskjeller i selskapets størrelser
og ulike tidspunkter. Derfor utførers det en sensitivitetsanalyse for å få
en bedre vurdering av egenkapitalverdien.
8. Sensitivitetsanalyse
Det er foretatt en sensitivitetsanalyse for å se hvor sensitiv
verdivurderingen er til endring i ulike parametere. I analysen er det tre
parametere som er undersøkt enkeltvis, resterende forhold holdes
konstant.
- Vekst i driftsinntekter
- Vekst i driftskostnader
- Den evige vekstfaktoren
54
8.1 Endring i driftsinntekt
Ved å se på hvor sensitiv driftsinntekten er for endring i ulike
parametere, vil vi endre på oppjustering og nedjustering av
driftsinntekten i 2013. Vi forutsetter at salget skal øke med 20% i
2013 som i 2012. Selv om bedriftens salgsinntekter og salgsvekst har
økt de siste årene. Grunnet konkurrentene som prøver å kapre
markedsandeler fra Norrøna, kan salgsveksten gå opp eller ned i 2013.
Dette er grunnen til at vi bruker 20% som basisvekst, med forbehold
om en opp eller nedgang på 5%. Det er naturlig at egenkapitalverdien
øker når driftsinntektene øker, hvilket er illustrert i figuren nedenfor.
Vi ser at Norrønas egenkapitalverdi ligger mellom 690 og 863
millioner når salgsveksten er mellom 5 og 30%.
Figur:8.1: Sensitivitet til endring i driftsinntekt
8.2 Endring i driftskostnader
Lønns- og varekostnadene kan øke grunnet at arbeidere i selskapet vil
kreve høyere lønn, som medfører økt varekostnad. Dersom disse
kostnadene øker mer enn antatt, vil dette ha en negativ effekt på
egenkapitalverdien. Lønns- og varekostnadene kan reduseres dersom
Norrøna har gode avtaler med sine ansatte og leverandører. Derfor
tester vi sensitiviteten for endringer i 4% intervall frem til 12%.
55
Figur:8.2: Sensitivitet til endring i driftskostnader
Figur 8.2 viser oss at ved reduksjon i kostnadene vil den estimerte
verdien øke. Dersom lønns og varekostnadene reduseres med 12%, vil
bedriftens verdi ha en økning på ca. 55 millioner.
8.3 Endring i evig vekstsats
Det er vanlig å bruke 2,5% som evig vekstsats for å vurdere bedriftens
verdi, men det er få selskaper som vokser raskere enn forventet over
lengre perioder (Koller et al.: 2010). Vi vil nå se på hvordan veksten
påvirker verdivurderingen. I figur 8.3 ser vi konsekvensene av opp- og
nedjusteringer på 0,5 og 1%.
Figur:8.3: Sensitivitet til endring i evig vekstsats
56
9. Diskusjon og Konklusjon
Målet med denne oppgaven var å komme med et verdiestimat for
Norrøna Sport AS. Arbeidet med denne verdsettelsen har vært
omfattende, ettersom vi både har gjennomført en strategisk og en
finansiell analyse av Norrøna. Gjennomføringen av disse analysene
har derimot ført til at vi i dag sitter på en innsikt og forståelse av
selskapet som fører til at vi kan komme med et verdiestimat på
egenkapitalen.
Fra den strategiske analysen fant vi at selskapet satser på å tilby
produkter av høy kvalitet framfor lav pris. Deres strategi går ut på å
bygge en god merkevare og skape merkelojalitet hos kundene.
Når vi da gikk inn i regnskapsanalysen, så vi at selskapet generelt har
opplevd vekst i analyseperioden som helhet. Veksten har derimot vært
noe varierende i enkelte år av perioden.
I framskrivningen tok vi utgangspunktet i regnskapsanalysen, men
valgte å overstyre denne med de funn vi gjorde i den strategiske
analysen der vi fant dette hensiktsmessig. Framskrivningen av de ulike
budsjettdriverne ble slikt et resultat av innsikt fra begge analysene.
Basert på dette gjennomførte vi så en fundamental verdsettelse etter
totalkapitalmetoden. Det ble her brukt kontantstrømmodellen med
fokus på inntektsbasert tilnærming. Resultatet fra dette var en
egenkapitalverdi på kroner 794 403 777. Vi viste også til
sammenlikningen mot 10 andre sammenliknbare bedrifter ved
anvendelse av multiplikatormodellen. Ut ifra dette ser
egenkapitalverdien ut til å være overestimert, da
multiplikatormodellen viste at verdien lå i intervallet 410 til 654
millioner. Med utgangspunkt i begge verdivurderingsmetodene, vil vi
foreslå et rimelig intervall for bedriftsverdien vil være mellom 500 og
750 millioner.
Sensitivitetsanalysen viste hvordan vi med små endringer i
budsjettdriverne kunne endre verdiestimatet betydelig. Av figur 8.2
57
fant vi ut at ved reduksjon på 12% i lønns- og varekostnader kunne
bedriftsverdien økt med ca. 55 millioner. Dette innebar at det er
knyttet stor usikkerhet til verdiestimatet.
9.1 Konklusjon
Problemstillingen på denne bacheloroppgaven er:
Målet med denne bacheloroppgaven er å estimere hvor mye Norrøna
Sport AS er verdt. Verdivurderingen av selskapet vil være basert på en
strategisk og finansiell analyse.
Vår konklusjon på selskapsverdien av Norrøna Sport AS er i henhold
til resultatet vi fikk av egenkapitalverdien fra kontantstrømmodellen
og multiplikatormodellen. Dette innebærer at vår estimerte
egenkapitalverdi av Norrøna Sport AS er per 01.01.14 på kroner
794 403 777.
58
Kilder
Bøker
Berk, Jonathan, DeMarzo, Peter. Corporate Finance. England, Pearson, 2014.
Boye, K. og C.B. Meyer, Fusjoner og oppkjøp. Oslo, Cappelen akademisk forlaget, 2008.
Boye, K., & Dahl, G. A., Verdsettelse i teori og praksis: festskrift til Knut Boyes 60- årsdag.
Oslo, Cappelen akademisk forlaget , 1997.
Damodaran, Aswath. Investement valuation. N.J.:Wiley, Hoboken, 2012.
Gjesdal, F., & Johnsen, T. Kravsetting, lønnsomhets måling og verdivurdering. Oslo,
Cappelen akademisk forlaget, 1999.
Penman, Stephen H., Financial Statement Analysis and Security Valuation. USA, McGrawHill, 2013.
Koller, T., Copeland, T. E., m. fl., Valuation: measuring and managing the value of
companies. N.J.: Wiley, Hoboken, 2010.
Roos, G., m.fl., Strategi. Bergen, Fagbokforlaget, 2010.
Langfeldt, S. F., Lov og rett for næringslivet. Oslo, Universitetsforlaget, 2010.
Web Kilder
Bransjeanalyse:
http://www.google.no/url?sa=t&rct=j&q=&esrc=s&source=web&cd=1&ved=0CCkQFjAA&
url=http%3A%2F%2Fwww.sportsbransjen.no%2Fsfiles%2F4%2F33%2F6%2Ffile%2Fsportb
ransjen-2013-oppsummert.pptx&ei=OUlWU8XbLrD4gTUqIDoBg&usg=AFQjCNHXu8ZjmerMdvaTwUJkEN9q1r3FyA (Lesedato: 22. April
2014)
http://www.ta.no/nyheter/article6931215.ece
(Lesedato: 22. April 2014)
Company description:
http://www.marketwatch.com/investing/stock/lulu/profile (Lesedato: 1.april 2014)
59
Digitale Medier 1881, Regnskapstall: http://www.1881.no/sports-og-fritidsutstyr-engros/sports-og-fritidsutstyr-en-gros-akershus/sports-og-fritidsutstyr-en-groshvalstad/norroena-sport-as_100209264S1/regnskap/?qt=1 (Lesedato: 22.des.2013)
Digitale Medier e24, Regnskapstall: http://e24.no/bedrift/960400917/oevre-eiker/oevreeiker/regnskapstall/ (Lesedato: 1.april 2014)
Digitale Medier Purehelp, Regnskapstall:
http://www.purehelp.no/company/account/norroenasportas/960622944 (Lesedato:
21.feb.2014)
Kapitalverdimodellen:
http://www.finanssans.no/kapitalverdimodellen/ 24.04.2014
Key Statistics: http://finance.yahoo.com/q/ks?s=081660.KS%2C+&ql=1 (Lesedato: 1.april
2014)
Lavere skatt til bedrifter:(http://www.sunnbedrift.no/2013/05/lavere-skatt-til-bedrifter-ogselvstendig-naeringsdrivende/ (Lesedato: 1.mai.2013)
LuLulemon Athletica Inc., Regnskapstall: http://amigobulls.com/stocks/LULU (Lesedato:
1.april 2014)
Norrøna Sport AS. Norrønas historie Web-side: https://www.norrona.com/nb-NO/OmNorrona/Norronas-historie/ (Lesedato: 26.jan.14)
PESTEL-analyse: https://sites.google.com/site/outdoorapparelindustryreport/pest-analysis
(Lesedato: 26.jan.2014)
http://www.ostlendingen.no/ringsaker-blad/25-000-birken-deltakere-1.7800552 22.04.14
Regnskap regler: http://www.regjeringen.no/nb/dep/fin/dok/regpubl/otprp/20042005/otprp-nr39-2004-2005-/3/2.html?id=395733 (Lesedato: 26.des.2013)
Sportsbransjen AS, Norske leverandør Web-side: http://www.sportsbransjen.no/aktueltfr/norske-lev/ (Lesedato: 23.mars.2014)
SSBs treårs- prognoser:(http://www.dinepenger.no/jobb-og-pensjon/vi-faar-loennsoekningpaa-17-600-kroner-i-2014/22668143 (Lesedato: 26.des.2013)
60
The investment climate in Germany:
(http://www.globaltrade.net/f/business/text/Germany/Investing-The-Investment-Climate-inGermany.html (Lesedato: 31.jan.14)
Årsreport
Asics Årsreport, http://assets.asics.com/page_types/1916/files/2013_original.pdf?1387417739
(Lesedato: 1.april 2014)
Asics Annual Årsreport 2013 (year ended March 31, 2013) (Lesedato: 1.april 2014)
Mizuno Second Quarter Financial Report Presentation (year ended March 31, 2013):
http://e24.no/bedrift/960622944/norroena-sport-as/asker/regnskapstall/) (Lesedato: 1.april
2014)
61
Vedlegg:
Vedlegg 1: Leverandørliste
62
Vedlegg 2: Reformulert Resultatregnskap og balanseregnskap
Reformulert resultatregnskap
Resultatregnskap (Beløp i NOK)
Inntekter
Sum salgsinntekter
Annen driftsinntekt
Sum driftsinntekter
2003
2004
2005
2006
2007
2008
2009
2010
2011
84 263 000
182 000
84 445 000
90 385 000 102 057 000 120 970 000 125 011 000 144 145 000 133 897 000 162 115 000 234 132 215 280 528 400
526 000
777 000
800 000
124 000
770 000
524 000
529 000
419 177
566 789
90 911 000 102 834 000 121 770 000 125 135 000 144 915 000 134 421 000 162 644 000 234 551 392 281 095 189
Kostnader
Varekostnad
Lønnskostnader
Beholdningsendringer
Avskrivning varige driftsmidler/im. eiend.
Andre driftskostnader
Sum kostnader
35 191 000
16 012 000
2 592 000
986 000
23 535 000
78 316 000
45 437 000 54 569 000 60 408 000 73 603 000 63 385 000 72 395 000 86 387 000 123 415 437 138 646 887
17 980 000 19 077 000 24 868 000 28 970 000 32 253 000 31 277 000 37 743 000 38 040 591 45 977 739
-1 201 000 -2 049 000
5 769 000 -5 102 000
5 867 000
0
0
0
0
917 000
980 000 1 221 000 2 090 000 2 431 000 2 457 000 2 374 000 1 713 594 1 271 896
25 225 000 29 414 000 27 199 000 22 751 000 26 898 000 22 921 000 22 998 000 42 248 809 57 910 528
88 358 000 101 991 000 119 465 000 122 312 000 130 834 000 129 050 000 149 502 000 205 418 431 243 807 050
Driftsresultat
6 129 000
2 553 000
843 000
2 305 000
2 823 000
14 081 000
5 371 000
13 142 000
29 132 961
37 288 139
Finansinntekter og finanskostnader
Inntekt på investering i dataselskap og konsern
Sum annen renteinntekt
Sum annen finansinntekt
Sum finansinntekter
0
469 000
2 867 000
3 336 000
0
169 000
1 524 000
1 693 000
0
136 000
1 732 000
1 868 000
0
153 000
1 136 000
1 289 000
0
163 000
1 183 000
1 346 000
233 000
220 000
4 536 000
4 989 000
995 000
349 000
6 368 000
7 712 000
5 611 000
115 000
0
5 726 000
-2 468 470
314 249
6 105 185
3 950 964
151 805
988 934
16 341 430
17 482 169
Sum annen rentekostnad
Sum annen finanskostnad
Rentekostnader konsern
Sum finanskostnader
2 000
222 000
1 909 000
2 133 000
39 000
1 240 000
0
1 279 000
283 000
362 000
0
645 000
363 000
428 000
600 000
1 391 000
551 000
1 091 000
600 000
2 242 000
1 385 000
2 245 000
600 000
4 230 000
651 000
1 831 000
1 682 000
4 164 000
2 607 000
1 595 000
0
4 202 000
2 725 329
6 686 169
0
9 411 498
3 374 042
21 544 174
0
24 918 216
Netto finans
1 203 000
414 000
1 223 000
-102 000
-896 000
759 000
3 548 000
1 524 000
-5 460 534
-7 436 047
Ordinært resultat før skattekostnad
Skattekostnad på ordinært resultat
Ordinært resultat
7 332 000
2 040 000
5 292 000
2 967 000
681 000
2 286 000
2 066 000
305 000
1 761 000
2 203 000
391 000
1 812 000
1 927 000
540 000
1 387 000
14 840 000
3 888 000
10 952 000
8 919 000
2 114 000
6 805 000
14 666 000
2 097 000
12 569 000
23 672 427
7 288 637
16 383 790
29 852 092
9 517 361
20 334 731
Årsresultat
5 292 000
2 286 000
1 761 000
1 812 000
1 387 000
10 952 000
6 805 000
12 569 000
16 383 790
20 334 731
Overføringer og disponering
Avsatt til fond for vurdering forskjeller
Overføringer fra/til annen egenkapital
Avsatt konsernbidrag
Sum overføringer og disponering
0
5 292 000
0
5 292 000
0
636 000
1 649 000
2 285 000
0
1 531 000
230 000
1 761 000
0
1 596 000
216 000
1 812 000
0
1 232 000
155 000
1 387 000
0
10 592 000
360 000
10 952 000
0
785 000
6 020 000
6 805 000
5 611 000
6 958 000
0
12 569 000
0
12 063 791
4 320 000
16 383 791
151 805
20 182 928
0
20 334 733
63
2012
Reformulert balanseregnskap
Balanse (Beløp i NOK)
EIENDELER
Anleggsmidler
Immaterielle eiendeler
Utsatt skattefordel
Sum immaterielle eiendeler
2003
2004
2005
2006
2007
2008
2009
2010
2011
2012
92 000
92 000
53 000
53 000
189 000
189 000
0
0
367 000
367 000
1 245 000
1 245 000
811 000
811 000
1 204 000
1 204 000
512 396
512 396
1 789 368
1 789 368
Varige driftsmidler
Tomter, bygninger og annen fast eiendom
Driftsløsøre/inventar/verktøy
Maskiner og anlegg
Sum varige driftsmidler
3 070 000
4 865 000
197 000
8 132 000
3 020 000
4 755 000
131 000
7 906 000
2 969 000
4 255 000
127 000
7 351 000
2 920 000
8 750 000
20 000
11 690 000
2 869 000
8 638 000
13 000
11 520 000
2 819 000
6 532 000
0
9 351 000
2 768 000
4 854 000
0
7 622 000
2 717 000
3 040 000
0
5 757 000
2 666 801
1 538 097
0
4 204 898
2 616 197
2 645 621
0
5 261 818
Finansielle anleggsmidler
Aksjer/investeringer i datterselskap
Investeringer i aksjer og andeler
Sum finansielle anleggsmidler
0
1 000 000
1 000 000
0
1 000 000
1 000 000
0
1 000 000
1 000 000
0
1 020 000
1 020 000
0
1 020 000
1 020 000
371 000
1 020 000
1 391 000
1 366 000
1 021 000
2 387 000
6 977 000
1 021 000
7 998 000
1 024 946
1 020 880
2 045 826
1 176 751
1 020 880
2 197 631
Sum anleggsmidler
9 224 000
8 959 000
8 540 000
12 710 000
12 907 000
11 987 000
10 820 000
14 959 000
6 763 120
9 248 817
Omløpsmidler
Varer
Varer
Sum varer
43 110 000
43 110 000
40 556 000
40 556 000
47 191 000
47 191 000
45 027 000
45 027 000
46 472 000
46 472 000
62 963 000
62 963 000
49 499 000
49 499 000
61 644 000
61 644 000
62 410 037
62 410 037
58 378 241
58 378 241
Fordringer
Kundefordringer
Andre fordringer
Konsernfordringer
Sum fordringer
9 429 000
671 000
0
10 100 000
9 969 000
1 448 000
0
11 417 000
13 669 000
2 641 000
0
16 310 000
12 182 000
3 079 000
7 519 000
22 780 000
15 954 000
10 882 000
0
26 836 000
12 073 000
7 448 000
0
19 521 000
16 977 000
8 612 000
6 322 000
31 911 000
51 594 000
7 326 000
0
58 920 000
39 199 533
14 912 753
0
54 112 286
54 412 395
20 507 444
0
74 919 839
6 956 000
6 956 000
13 320 000
13 320 000
7 573 000
7 573 000
2 814 000
2 814 000
1 506 000
1 506 000
1 393 000
1 393 000
9 431 000
9 431 000
14 164 000
14 164 000
9 670 091
9 670 091
9 558 647
9 558 647
Sum omløpsmidler
60 166 000
65 293 000
71 074 000
70 621 000
74 814 000
83 877 000
90 841 000
134 728 000
126 192 414
142 856 727
SUM EIENDELER
69 390 000
74 252 000
79 614 000
83 331 000
87 721 000
95 864 000
101 661 000
149 687 000
132 955 534
152 105 544
4 400 000
4 400 000
4 400 000
4 400 000
4 400 000
4 400 000
4 400 000
4 400 000
4 400 000
4 400 000
4 400 000
4 400 000
4 400 000
4 400 000
4 400 000
4 400 000
4 400 000
4 400 000
4 400 000
4 400 000
Opptjent egenkapital
Fond for vurderingsforskjeller
Annen egenkapital
Sum opptjent egenkapital
0
20 970 000
20 970 000
0
21 605 000
21 605 000
0
23 136 000
23 136 000
0
24 732 000
24 732 000
0
22 479 000
22 479 000
281 000
32 838 000
33 119 000
1 277 000
32 627 000
33 904 000
6 887 000
41 351 000
48 238 000
934 946
60 461 068
61 396 014
1 086 751
80 568 672
81 655 423
Sum egenkapital
25 370 000
26 005 000
27 536 000
29 132 000
26 879 000
37 519 000
38 304 000
52 638 000
65 796 014
86 055 423
Langsiktig gjeld
Annen langsiktig gjeld
Pant/Gjeld til kredittinstitusjon
Langsiktig konserngjeld
Øvrig langsiktig gjeld
Sum annen langsiktig gjeld
Gjeld til kredittinstitusjoner
Sum langsiktig gjeld
0
0
35 147 000
35 147 000
0
35 147 000
0
0
35 147 000
35 147 000
0
35 147 000
0
0
37 437 000
37 437 000
0
37 437 000
0
0
3 746 000
3 746 000
3 740 000
37 460 000
0
0
37 795 000
37 795 000
2 599 000
37 795 000
0
38 052 000
0
38 052 000
11 391 000
38 052 000
0
34 570 000
4 500 000
39 070 000
5 369 000
39 070 000
7 833 000
0
31 745 000
39 578 000
6 204 000
39 578 000
5 833 350
0
27 116 786
32 950 136
0
32 950 136
3 833 358
0
26 116 786
29 950 144
0
29 950 144
2 984 000
2 006 000
1 685 000
2 944 000
9 619 000
4 790 000
1 000
2 260 000
6 619 000
13 670 000
6 711 000
369 000
2 662 000
5 230 000
14 972 000
4 730 000
102 000
2 143 000
6 146 000
13 121 000
9 486 000
861 000
2 610 000
7 632 000
20 589 000
6 112 000
4 627 000
3 532 000
6 316 000
20 587 000
11 093 000
0
2 317 000
5 450 000
18 860 000
4 083 000
1 960 000
4 392 000
41 118 000
51 553 000
2 437 211
4 331 695
2 814 726
24 625 752
34 209 384
13 487 294
9 035 019
3 297 954
10 279 711
36 099 978
Sum gjeld
44 766 000
48 817 000
52 409 000
50 581 000
58 384 000
58 639 000
57 930 000
91 131 000
67 159 520
66 050 122
SUM EGENKAPITAL OG GJELD
70 136 000
74 822 000
79 945 000
79 713 000
85 263 000
96 158 000
96 234 000
143 769 000
132 955 534
152 105 545
Bankinnskudd, kontanter og lignende
Bankinnskudd, kontanter og lignende
Sum bankinnskudd, kontanter og lignende
EGENKAPITAL OG GJELD
Egenkapital
Innskutt egenkaptial
Selskapskapital
Sum innskutt egenkaptial
Kortsiktig gjeld
Leverandørgjeld
Betalbar skatt
Skyldige offentlige utgifter
Annen kortsiktig gjeld
Sum kortsiktig gjeld
64
Vedlegg 3: Finanseringsskjemaer og beregninger fra kapittel 4
Finansieringsskjemaer:
Eiendeler
Mest likvide
Varer
Omløpsmidler
Anleggsmidler
Total kapital
Eiendeler
Mest likvide
Varer
Omløpsmidler
Anleggsmidler
Total kapital
Eiendeler
Mest likvide
Varer
Omløpsmidler
Anleggsmidler
Total kapital
Eiendeler
Mest likvide
Varer
Omløpsmidler
Anleggsmidler
Total kapital
Eiendeler
Mest likvide
Varer
Omløpsmidler
Anleggsmidler
Total kapital
Sum
20 914 000
62 963 000
83 877 000
24 172 000
108 049 000
Sum
41 342 000
49 499 000
90 841 000
18 462 000
109 303 000
Sum
73 085 000
61 644 000
134 729 000
15 244 000
149 973 000
Sum
63 782 000
62 410 000
126 192 000
6 763 000
132 955 000
Sum
84 479 000
58 378 000
142 857 000
9 249 000
152 106 000
%
19 %
58 %
78 %
22 %
100 %
%
46 %
54 %
83 %
17 %
100 %
%
49 %
41 %
90 %
10 %
100 %
%
48 %
47 %
95 %
5%
100 %
%
56 %
38 %
94 %
6%
100 %
2008
Finansiert med
Kort.gjeld
20 914 000
11 564 000
32 478 000
32 478 000
2009
Finansiert med
Kort.gjeld
%
100 %
18 %
39 %
30 %
%
31 929 000
77 %
31 929 000
31 929 000
35 %
2010
Finansiert med
Kort.gjeld
57 757 000
57 757 000
57 757 000
2011
Finansiert med
Kort.gjeld
35 255 000
35 255 000
35 255 000
2012
Finansiert med
Kort.gjeld
36 100 000
36 100 000
36 100 000
29 %
%
79 %
43 %
39 %
%
55 %
28 %
27 %
%
Finansiert med
Lang.gjeld
38 052 000
38 052 000
38 052 000
Finansiert med
Lang.gjeld
9 413 000
29 657 000
39 070 000
39 070 000
Finansiert med
Lang.gjeld
15 328 000
24 250 000
39 578 000
39 578 000
Finansiert med
Lang.gjeld
28 527 000
3 377 000
31 904 000
31 904 000
Finansiert med
Lang.gjeld
%
60 %
45 %
35 %
%
23 %
60 %
43 %
36 %
%
21 %
39 %
29 %
26 %
%
45 %
5%
25 %
24 %
%
43 %
29 950 000
35 %
25 %
29 950 000
29 950 000
21 %
24 %
20 %
Finansiert med
Egenkapital
13 347 000
13 347 000
24 172 000
37 519 000
Finansiert med
Egenkapital
19 842 000
19 842 000
18 462 000
38 304 000
Finansiert med
Egenkapital
37 394 000
37 394 000
15 244 000
52 638 000
Finansiert med
Egenkapital
59 033 000
59 033 000
6 763 000
65 796 000
Finansiert med
Egenkapital
18 429 000
58 378 000
76 807 000
9 249 000
86 056 000
%
21 %
16 %
100 %
35 %
%
40 %
22 %
100 %
35 %
%
61 %
28 %
100 %
35 %
%
95 %
47 %
100 %
49 %
%
22 %
100 %
54 %
100 %
57 %
65
Beregninger fra kapittel 4:
Sum egenkapital
Sum egenkapital og gjeld
Egenkapitalprosent
2003
25 370 000
70 136 000
36 %
2004
26 005 000
74 822 000
35 %
2005
27 536 000
79 945 000
34 %
2006
29 132 000
83 453 000
35 %
2007
26 879 000
87 862 000
31 %
2008
37 519 000
108 049 000
35 %
2009
38 304 000
109 303 000
35 %
2010
52 638 000
149 973 000
35 %
2011
65 796 000
134 001 136
49 %
2012
86 055 423
152 105 545
57 %
Sum Gjeld
Gjeldsgrad
44 766 000
1,76
48 817 000
1,88
52 409 000
1,90
54 321 000
1,86
60 983 000
2,27
70 530 000
1,88
70 999 000
1,85
97 335 000
1,85
68 205 136
1,04
66 050 122
0,77
Sum omløpsmidler
Sum kortsiktig gjeld
Likviditetsgrad 1
60 186 000
9 619 000
6,26
65 314 000
13 670 000
4,78
71 074 000
14 972 000
4,75
70 621 000
16 861 000
4,19
74 814 000
23 188 000
3,23
83 877 000
32 478 000
2,58
90 841 000
31 929 000
2,85
134 729 000
57 757 000
2,33
126 192 000
35 255 000
3,58
142 856 727
36 099 978
3,96
Kasse/bank/post
Sum fordringer
Sum Kasse + sum fordringer
Sum kortsiktig gjeld
Likviditetsgrad 2
6 956 000
10 100 000
17 056 000
9 619 000
1,77
13 320 000
11 417 000
24 737 000
13 670 000
1,81
7 573 000
16 310 000
23 883 000
14 972 000
1,60
2 814 000
22 780 000
25 594 000
16 861 000
1,52
1 506 000
26 836 000
28 342 000
23 188 000
1,22
1 393 000
19 521 000
20 914 000
32 478 000
0,64
9 431 000
31 911 000
41 342 000
31 929 000
1,29
14 164 000
58 920 000
73 084 000
57 757 000
1,27
9 670 000
54 113 000
63 783 000
35 255 000
1,81
9 558 647
74 919 839
84 478 486
36 099 978
2,34
72 %
97 %
51 %
17 %
6%
4%
30 %
25 %
27 %
26 %
Likviditetsgrad 3
Kundefordringer
Kasse/bank/post
Kunde+kontant
(Kundeford.+Kontant)/2
Salg(Kredit)
Debitors gjennomsnittlig kredittid
Debitors gjennomsnittlig kredittid (Dager)
2003
9 429 000
6 956 000
16 385 000
8 192 500
75 836 700
0,11
39
2004
9 969 000
13 320 000
23 289 000
11 644 500
81 346 500
0,14
52
2005
2006
2007
13 669 000 12 182 000 15 954 000
7 573 000
2 814 000
1 506 000
21 242 000 14 996 000 17 460 000
10 621 000
7 498 000
8 730 000
91 851 300 108 873 000 112 509 900
0,12
0,07
0,08
42
25
28
2008
12 073 000
1 393 000
13 466 000
6 733 000
129 730 500
0,05
19
2009
16 977 000
9 431 000
26 408 000
13 204 000
107 117 600
0,12
45
2010
51 594 000
14 164 000
65 758 000
32 879 000
129 692 000
0,25
93
2011
39 200 000
9 670 000
48 870 000
24 435 000
187 305 600
0,13
48
2012
54 412 395
9 558 647
63 971 042
31 985 521
224 422 720
0,14
52
Leverandørgjeld
Gjennomsnitt leverandørgjeld
Varekostnad
IB varebeholdning
UB varebeholdning
Varekjøp
Kreditors kredittid (Dager)
2 984 000
8 454 000
35 191 000
42 853 000
43 110 000
35 448 000
87
4 790 000
3 887 000
45 437 000
43 110 000
40 556 000
42 883 000
33
6 711 000
5 750 500
54 569 000
40 556 000
47 191 000
61 204 000
34
9 486 000
7 108 000
73 603 000
45 027 000
46 472 000
75 048 000
35
6 112 000
7 799 000
63 385 000
46 472 000
62 963 000
79 876 000
36
11 093 000
8 602 500
72 395 000
62 963 000
49 499 000
58 931 000
53
4 083 000
7 588 000
86 387 000
49 499 000
61 644 000
98 532 000
28
2 437 000
3 260 000
123 415 000
61 644 000
62 410 000
124 181 000
10
13 487 294
7 962 147
138 646 887
62 410 000
58 378 241
134 615 128
22
Sum salgsinntekter
84 263 000
90 385 000 102 057 000 120 970 000 125 011 000
144 145 000
133 897 000
162 115 000
234 132 000
280 528 400
Varekostnad
Andre driftskostnader
Beholdningsendringer
Sum variable kostnader
Dekningsbirdag
Dekningsgrad %
35 191 000
23 535 000
-257 000
58 469 000
25 794 000
31
45 437 000
25 225 000
2 554 000
73 216 000
17 169 000
19
54 569 000
29 414 000
-6 635 000
77 348 000
24 709 000
24
73 603 000
22 751 000
-1 445 000
94 909 000
30 102 000
24
63 385 000
26 898 000
-16 491 000
73 792 000
70 353 000
49
72 395 000
22 921 000
13 464 000
108 780 000
25 117 000
19
86 387 000
22 998 000
-12 145 000
97 240 000
64 875 000
40
123 415 000
42 248 000
-766 000
164 897 000
69 235 000
30
138 646 887
57 910 528
4 031 759
200 589 174
79 939 226
28
Driftsgearingeffekt (Operating Leverage Effect ratio)
Lønnskostnader
16 012 000
Avskrivning varige driftsmidler/im. eiend.
986 000
Sum Faste kostnader
16 998 000
Total kostnader (Faste+ Variable)
75 467 000
Faste kostnader/ Total kostnader
0,23
17 980 000
917 000
18 897 000
92 113 000
0,21
19 077 000 24 868 000 28 970 000
980 000
1 221 000
2 090 000
20 057 000 26 089 000 31 060 000
97 405 000 115 860 000 125 969 000
0,21
0,23
0,25
32 253 000
2 431 000
34 684 000
108 476 000
0,32
31 277 000
2 457 000
33 734 000
142 514 000
0,24
37 743 000
2 374 000
40 117 000
137 357 000
0,29
38 041 000
1 714 000
39 755 000
204 652 000
0,19
45 977 739
1 271 896
47 249 635
247 838 809
0,19
Sum driftsmidler
Sum Anleggsmidler
Sum driftsmidler / Sum anleggsmidler
8 132 000
9 950 000
0,82
7 906 000
9 509 000
0,83
7 351 000
8 871 000
0,83
11 690 000
12 832 000
0,91
11 520 000
13 048 000
0,88
9 351 000
24 172 000
0,39
7 622 000
18 462 000
0,41
5 757 000
15 244 000
0,38
4 205 000
6 763 000
0,62
5 261 818
9 248 817
0,57
Sum gjeld
Sum ømløpsmidler+fordringer
Sum gjeld /( Sum ømløps+fordringer)
44 766 000
70 286 000
0,64
48 817 000
76 731 000
0,64
52 409 000
87 384 000
0,60
54 321 000 60 983 000
93 401 000 101 650 000
0,58
0,60
70 530 000
103 398 000
0,68
70 999 000
122 752 000
0,58
97 335 000
193 649 000
0,50
68 205 136
180 305 000
0,38
66 050 122
217 776 566
0,30
Sikkerhetsmargin i prosent (Break-even sales)
Sum salgsinntekter
Sum Faste kostnader
Sikkerhetsmargin i prosent (Break-even sales)
84 263 000
16 998 000
0,80
90 385 000 102 057 000 120 970 000 125 011 000
18 897 000 20 057 000 26 089 000 31 060 000
0,79
0,80
0,78
0,75
144 145 000
34 684 000
0,76
133 897 000
33 734 000
0,75
162 115 000
40 117 000
0,75
234 132 000
39 755 000
0,83
280 528 400
47 249 635
0,83
4 730 000
5 720 500
60 408 000
47 191 000
45 027 000
58 244 000
36
60 408 000
27 199 000
2 164 000
89 771 000
31 199 000
26
66
Beregning av ROCE %
Vedlegg 4: Trendanalyse
2008
Salgsinntekter
Varekostnader
Lønnkostnader
Driftskostnader
Avskrivning
Kunderfordringer
2009
2010
2011
2012
144 145 000
63 385 000
32 253 000
130 834 000
2 431 000
12 073 000
133 897 000
72 395 000
31 277 000
129 050 000
2 457 000
16 977 000
162 115 000
86 387 000
37 743 000
149 502 000
2 374 000
51 594 000
234 132 000
123 415 000
38 041 000
205 418 000
1 714 000
39 200 000
280 528 000
138 647 000
45 978 000
243 807 000
1 272 000
54 412 000
220 000
4 536 000
4 756 000
1 385 000
2 245 000
3 630 000
349 000
6 368 000
6 717 000
651 000
1 831 000
2 482 000
115 000
0
115 000
2 607 000
1 595 000
4 202 000
314 000
6 105 000
6 419 000
2 725 000
6 686 000
9 411 000
989 000
16 341 000
17 330 000
3 374 000
21 544 000
24 918 000
9 351 000
12 038 000
30 237 000
64 356 000
106 631 000
7 622 000
10 871 000
31 763 000
58 930 000
101 564 000
5 757 000
15 244 000
58 920 000
75 808 000
149 972 000
4 205 000
6 763 000
54 113 000
72 080 000
132 956 000
5 262 000
9 249 000
74 919 000
67 937 000
152 105 000
Gjeldpostene
Sum kortsiktig gjeld
Sum langsiktig gjeld
32 478 000
38 052 000
31 929 000
39 070 000
57 757 000
39 578 000
35 255 000
31 904 000
36 100 000
29 950 000
Egenkapitalen
37 519 000
38 304 000
52 638 000
65 796 000
86 055 000
Finanspostene
Sum annen renteinntekt
Sum annen finansinntekt
Sum finansinntekter
Sum annen rentekostnad
Sum annen finanskostnad
Sum finanskostnader
Eiendelspostene
Sum varige driftsmidler
Sum anleggmidler
Sum Fordringer
Sum omløpsmidler
Sum eiendeler
67
Vedlegg 5: Beta-verdi for beregning av avkastningskravet til totalkapitalen
Egenkapital %
NOK(i million)
Markedsverdi EK
Gjeld
EK+Gjeld
EK/EK+Gjeld
Beta
Nike
314503,8
40980,8
355484,6
88 %
0,84
Adidas
134089,6
33288,3
167377,9
80 %
0,64
H&M
Columbia
400568,9
16844,17
15339
1255,4
415907,9
18099,57
96 %
93 %
0,73
1,09
Fila
5065,6
2592,7
7658,3
66 %
0,43
Asics
23305,72
6916,4
30222,12
77 %
0,73
Mizuno
Lululem
4470,2
33395,76
4040
989
8510,2
34384,76
53 %
97 %
0,30
1,82
Ralph Abercrombie
56366,49
17837,12
12227,8
7056
68594,29
24893,12
82 %
72 %
1,12
1,07
Vedlegg 6: Prognoser og beregning av Norrønas verdi ved bruk av DCF
Prognoseperiode for Norrønas resultatregnskap for perioden 2013 – 2022
2012
2013
2014
2015
2016
2017
2018
2019
2020
2021
2022
Salgsinntekter
Ann.driftsinntekt
Sum driftsinntekt
280 528 400
566 789
281 095 189
336 634 080 397 228 214
521 800
534 845
337 155 880 397 763 059
460 784 729
548 216
461 332 945
525 294 591
561 922
525 856 512
588 329 942
575 970
588 905 911
647 162 936
590 369
647 753 305
698 935 971 740 872 129 770 507 014 785 917 154
605 128
620 256
635 763
651 657
699 541 099 741 492 385 771 142 777 786 568 811
Varekostnader
Lønnkostnader m.m
Avskrivning (drift+immat.)
Annen driftskostnad
Sum driftskostnader
138 646 887
45 977 739
1 271 896
57 910 528
243 807 050
172 020 015 202 983 618
65 643 646 77 459 502
1 564 432 1 924 251
67 326 816 79 445 643
306 554 909 361 813 014
235 460 996
89 853 022
2 366 829
92 156 946
419 837 793
268 425 536
102 432 445
2 911 200
105 058 918
478 828 099
300 636 600
114 724 339
3 580 776
117 665 988
536 607 703
330 700 260
126 196 772
4 404 355
129 432 587
590 733 974
357 156 281
136 292 514
5 417 356
139 787 194
638 653 345
378 585 658
144 470 065
6 663 348
148 174 426
677 893 497
393 729 084
150 248 868
8 195 918
154 101 403
706 275 273
401 603 666
153 253 845
10 080 979
157 183 431
722 121 921
Driftsresultat
Finansinntekt og kostnad
Inntekt på investering i konsern
Annen renteinntekt
Annen finansinntekt
Annen rentkostnad
Annen finanskostnad
Resultat av finansposter
37 288 139
30 600 971
35 950 046
41 495 151
47 028 413
52 298 208
57 019 330
60 887 753
63 598 888
64 867 504
64 446 890
151 805
988 934
16 341 430
3 374 042
21 544 174
-7 436 047
988 934
988 934
988 934
988 934
988 934
988 934
988 934
988 934
988 934
988 934
5 049 511
5 958 423
6 911 771
7 879 419
8 824 949
9 707 444
10 484 040
11 113 082
11 557 605
11 788 757
-4 060 577
-4 969 489
-5 922 837
-6 890 485
-7 836 015
-8 718 510
-9 495 106
-10 124 148
-10 568 671
-10 799 823
Resultat før skatt
Skatt på ord. Resut.
Ord. Resultat/Årsresultat
29 852 092
9 517 361
20 334 731
26 540 394
7 165 906
19 374 488
30 980 556
8 364 750
22 615 806
35 572 314
9 604 525
25 967 790
40 137 928
10 837 241
29 300 688
44 462 193
12 004 792
32 457 401
48 300 820
13 041 221
35 259 599
51 392 648
13 876 015
37 516 633
53 474 740
14 438 180
39 036 561
54 298 833
14 660 685
39 638 148
53 647 067
14 484 708
39 162 359
68
Balanseregnskap for prognoseperioden 2013 – 2022
2 012
2 013
2 014
2 015
2 016
2 017
2 018
2 020
2 021
2 022
1 789 368
1 789 368
1 789 368
1 789 368
38 829 776
41 936 158
44 452 328
46 230 421
47 155 029
2 197 631
2 197 631
2 197 631
2 197 631
2 197 631
2 197 631
26 264 730
29 416 497
32 358 147
34 946 799
37 043 606
38 525 351
39 295 858
69 117 709
23 039 236
92 156 946
78 794 189
26 264 730
105 058 918
88 249 491
29 416 497
117 665 988
97 074 440
32 358 147
129 432 587
104 840 396
34 946 799
139 787 194
111 130 819
37 043 606
148 174 426
115 576 052
38 525 351
154 101 403
117 887 573
39 295 858
157 183 431
99 409 855
117 013 310
137 561 265
161 131 191
187 663 206
216 930 140
248 513 486
281 788 084
315 917 606
236 054 134
301 996 244
352 013 521
405 461 506
461 179 461
517 716 303
573 387 485
626 358 272
674 746 661
716 735 355
227 025 383
260 239 178
329 816 936
383 647 604
440 966 181
500 466 257
560 533 078
619 310 642
674 797 598
724 964 081
767 877 383
4 400 000
4 400 000
4 400 000
4 400 000
4 400 000
4 400 000
4 400 000
4 400 000
4 400 000
4 400 000
4 400 000
4 400 000
4 400 000
4 400 000
4 400 000
4 400 000
4 400 000
4 400 000
4 400 000
4 400 000
4 400 000
4 400 000
Opptjent egenkapital
Fond for vurderingsforskjeller
Annen egenkapital
Sum opptjent egenkapital
1 086 751
80 568 672
81 655 423
1 086 751
1 086 751
1 086 751
1 086 751
1 086 751
1 086 751
1 086 751
1 086 751
1 086 751
1 086 751
30 600 971
35 950 046
41 495 151
47 028 413
52 298 208
57 019 330
60 887 753
63 598 888
64 867 504
64 446 890
Sum egenkapital
86 055 423
36 087 722
41 436 797
46 981 902
52 515 164
57 784 959
62 506 081
66 374 504
69 085 639
70 354 255
69 933 641
Gjeld til kreditinstitusjoner
Øvrig langsiktig gjeld
Langsiktig konserngjeld
Sum annen langsiktig gjeld
0
26 116 786
3 833 358
29 950 144
6 732 682
74 059 498
20 198 045
100 990 224
7 944 564
87 390 207
23 833 693
119 168 464
9 215 695
101 372 640
27 647 084
138 235 419
10 505 892
115 564 810
31 517 675
157 588 377
11 766 599
129 432 587
35 299 796
176 498 982
12 943 259
142 375 846
38 829 776
194 148 881
13 978 719
153 765 914
41 936 158
209 680 791
14 817 443
162 991 868
44 452 328
222 261 639
15 410 140
169 511 543
46 230 421
231 152 104
15 718 343
172 901 774
47 155 029
235 775 146
Kortsiktig gjeld
Leverandørgjeld
Betalbar skatt
Skyldig offentlige avgifter
Annen kortsiktig gjeld
Sum kortsiktig gjeld
13 487 294
9 035 019
3 297 954
10 279 711
36 099 978
30 297 067
8 262 262
6 732 682
26 930 726
72 222 737
35 750 539
9 706 512
7 944 564
31 778 257
85 179 873
41 470 626
11 203 691
9 215 695
36 862 778
98 752 789
47 276 513
12 697 672
10 505 892
42 023 567
112 503 644
52 949 695
14 120 516
11 766 599
47 066 395
125 903 205
58 244 664
15 395 219
12 943 259
51 773 035
138 356 177
62 904 237
16 439 693
13 978 719
55 914 878
149 237 528
66 678 492
17 171 700
14 817 443
59 269 770
157 937 404
69 345 631
17 514 226
15 410 140
61 640 561
163 910 559
70 732 544
17 400 660
15 718 343
62 873 372
166 724 920
Sum gjeld
66 050 122
173 212 961
204 348 337
236 988 208
270 092 021
302 402 188
332 505 058
358 918 319
380 199 043
395 062 663
402 500 066
152 105 545
209 300 684
245 785 134
283 970 110
322 607 185
360 187 147
395 011 139
425 292 823
449 284 682
465 416 918
472 433 707
Eiendeler
Annleggmidler
Immaterielle eiendeler
Utsatt skattefordel
Sum immaterielle eiendeler
1 789 368
1 789 368
1 789 368
1 789 368
1 789 368
1 789 368
1 789 368
Varige driftsmidler
Tomter, bygning, fast eiendom
Driftsløsere, investor, utstyr
Sum varige driftsmidler
5 261 818
20 198 045
23 833 693
27 647 084
31 517 675
35 299 796
Finansielle anleggsmidler
Investering i dattaselskap
Investering i aksjer og andeler
Sum finansielle anleggsmidler
2 197 631
2 197 631
2 197 631
2 197 631
2 197 631
Lager av varer og annen behold.
58 378 241
16 831 704
19 861 411
23 039 236
Fordringer
Kundefordringer
Annen fordringer
Sum fordringer
54 412 395
20 507 444
74 919 839
50 495 112
16 831 704
67 326 816
59 584 232
19 861 411
79 445 643
9 558 647
84 568 798
Sum omløpsmidler
217 776 566
Sum eiendeler
2 019
Omløpsmidler
Investeringer
Bankinnskudd, kontanter o.l
Egenkapital og Gjeld
Innskutt egenkapital
Aksjekaptial
Sum innskutt egenkapital
Gjeld
Avsetning for forpliktelser
Sum egenkapital og gjeld
69
Verdsettelse ved bruk av DCF-modellen
DCF-Verdsettelse (NOK)
K.S fra Operasjonelle aktiviteter
2 013
2 014
Resultat før skatt
Perioden betalte skatt
Avskrivning
Endring i varelager
Endring i kundefordringer
Endring i leverandørgjeld
Skyldig offentlige avgifter
26 540 394
-9 035 019
1 210 218
41 546 537
3 917 283
16 809 773
3 434 728
30 980 556
-8 262 262
4 645 550
-3 029 707
-9 089 120
5 453 472
1 211 883
35 572 314
-9 706 512
5 481 749
-3 177 826
-9 533 477
5 720 086
1 271 130
40 137 928
-11 203 691
6 358 829
-3 225 493
-9 676 479
5 805 888
1 290 197
44 462 193
-12 697 672
7 249 065
-3 151 768
-9 455 303
5 673 182
1 260 707
48 300 820
-14 120 516
8 118 953
-2 941 650
-8 824 949
5 294 969
1 176 660
51 392 648
-15 395 219
8 930 849
-2 588 652
-7 765 955
4 659 573
1 035 461
53 474 740
-16 439 693
9 645 316
-2 096 808
-6 290 424
3 774 254
838 723
54 298 833
-17 171 700
10 224 035
-1 481 744
-4 445 233
2 667 140
592 698
53 647 067
-17 514 226
10 632 997
-770 507
-2 311 521
1 386 913
308 203
Netto K.S fra Operasjonelle
84 423 914
21 910 372
25 627 465
29 487 179
33 340 405
37 004 288
40 268 704
42 906 109
44 684 029
45 378 925
-16 146 445
-16 146 445
-8 281 198
-8 281 198
-9 295 140
-9 295 140
-10 229 421
-10 229 421
-11 031 186
-11 031 186
-11 648 933
-11 648 933
-12 037 231
-12 037 231
-12 161 486
-12 161 486
-12 002 128
-12 002 128
-11 557 605
-11 557 605
6 732 682
6 732 682
1 211 883
1 211 883
1 271 130
1 271 130
1 290 197
1 290 197
1 260 707
1 260 707
1 176 660
1 176 660
1 035 461
1 035 461
838 723
838 723
592 698
592 698
308 203
308 203
75 010 151
9 558 647
84 568 798
14 841 057
84 568 798
99 409 855
17 603 455
99 409 855
117 013 310
20 547 955
117 013 310
137 561 265
23 569 926
137 561 265
161 131 191
26 532 015
161 131 191
187 663 206
29 266 934
187 663 206
216 930 140
31 583 347
216 930 140
248 513 486
33 274 598
248 513 486
281 788 084
34 129 522
281 788 084
315 917 606
K.S fra investeringsaktiviteter
Utbet. ved kjøp av var.driftsmidler
Netto K.S fra I nvestering
2 015
2 016
2 017
2 018
2 019
2 020
2 021
2 022
K.S fra finansaktiviteter
Endring i kassekredit
Netto K.S fra Finansiering
Neto Endring kontant
Beholding kontnat ved begynnelse
Beholding kontnat ved slutten
Kontinurerlig verdi (eller) Sluttverdi
Re(før skatt)
NPV =
578 448 403
7,40 %
kr 794 403 777
Kontinuerlig verdi = {34 129 522/ [(7,4%+1%)-2,5%]}= 578 448 403
Kapitalutgifter:
Sum var.driftsmidler (31.des)
Sum varige driftsmidler (1.jan)
Avskrivning
Kapital utgifter
Sum varige driftsmidler (31.des)
2 012
5 261 818
1 271 896
2 013
20 198 045
2 014
23 833 693
2 015
27 647 084
2 016
31 517 675
2 017
35 299 796
2 018
38 829 776
2 019
41 936 158
2 020
44 452 328
2 021
46 230 421
2 022
47 155 029
5 261 818
1 210 218
-16 146 445
20 198 045
20 198 045
4 645 550
-8 281 198
23 833 693
23 833 693
5 481 749
-9 295 140
27 647 084
27 647 084
6 358 829
-10 229 421
31 517 675
31 517 675
7 249 065
-11 031 186
35 299 796
35 299 796
8 118 953
-11 648 933
38 829 776
38 829 776
8 930 849
-12 037 231
41 936 158
41 936 158
9 645 316
-12 161 486
44 452 328
44 452 328
10 224 035
-12 002 128
46 230 421
46 230 421
10 632 997
-11 557 605
47 155 029
70
Vedlegg 7: De 10 sammenlignbare børsnoterte selskapenes data
71
72
73
74
75
Vedlegg 8: Fra Norrønas årsrapport (2011-2012)
Vedlegg 9: Offentlig publisert års- og balanseregnskap
Resultatregnskap 2003-2012
76
Balanseregnskap 2003-2012
77