lOMoARcPSD|45114501
409538640 On tap M A 1 docx
Sáp nhập, mua lại và tái cấu trúc doanh nghiệp (Trường Đại học Kinh tế Thành phố Hồ
Chí Minh)
Scan to open on Studocu
Studocu is not sponsored or endorsed by any college or university
Downloaded by Huetran Truong (huetran2003ht@gmail.com)
lOMoARcPSD|45114501
CHƯƠNG 1: GIỚI THIỆU
I. Khái niệm về M & A (Merger and Acquisition)
1. Hợp nhất:
Theo điều 194 luật doanh nghiệp 2014: Hợp nhất doanh nghiệp là hai hoặc một số công ty
(sau đây gọi là công ty bị hợp nhất) có thể hợp nhất thành một công ty mới (sau đây gọi là
công ty hợp nhất), đồng thời chấm dứt sự tồn tại của công ty hợp nhất.
2. Sáp nhập:
Theo điều 194 luật doanh nghiệp 2014: Sáp nhập doanh nghiệp là một hoặc một số công ty
(sau đây gọi là công ty bị sáp nhập) có thể sáp nhập vào một công ty khác (sau đây gọi là công
ty nhận sáp nhập) bằng cách chuyển toàn bộ tài sản, quyền, nghĩa vụ và lợi ích hợp pháp sang
công ty nhận sáp nhập, đồng thời chấm dứt sự tồn tại của công ty bị sáp nhập.
* So sánh sự khác nhau giữa hợp nhất và sáp nhập
Tiêu chí so sánh
Hợp nhất doanh nghiệp
Sáp nhập doanh nghiệp
Nhiều công ty (gọi là công ty bị
Nhiều công ty hợp nhất thành một sáp nhập) sáp nhập vào một công
Khái nhiệm
công ty mới, đồng thời chấm dứt sự ty khác (công ty nhận sáp nhập),
tồn tại của các công ty bị hợp nhất đồng thời chấm dứt sự tồn tại của
các công ty bị sáp nhập
Công ty bị hợp nhất
Công ty bị sáp nhập
Các chủ thể liên quan
Công ty được hợp nhất
Công ty nhận sáp nhập
Các công ty mang tài sản, quyền và Các công ty bị sáp nhập mang toàn
nghĩa vụ cũng như lợi ích hợp pháp bộ tài sản, quyền và nghĩa vụ, lợi
Hình thức
của mình góp chung lại thành lập 1 ích hợp pháp của mình chuyển
công ty mới
sang cho công ty nhận sáp nhập.
Tạo ra một công ty mới (công ty
Chấm dứt sự tồng tại của các công
Hậu quả pháp lý
được hợp nhất) và chấm dứt sự tồn ty bị sáp nhập và giữ nguyên sự
tại của các công ty bị hợp nhất
tồn tại của công ty nhận sáp nhập.
Công ty hợp nhất hưởng các quyền Các công ty bị sáp nhập chuyển
Trách nhiệm pháp lý
và lợi ích hợp pháp, chịu trách
toàn bộ tài sản, quyền và nghĩa vụ
của công ty được hợp
nhiệm thực hiện toàn bộ các nghĩa của mình sang cho công ty nhận
nhất hoặc sáp nhập
vụ của các công ty bị hợp nhất.
sáp nhập
Các công ty tham gia hợp nhất cùng
Chỉ công ty nhận sáp nhập được
có quyền quyết định trong Hội đồng
Quyền quyết định
quyền quyết định, điều hành và
quản trị công ty được hợp nhất tùy
quản lý.
vào số vốn đóng góp của mỗi bên
Ví dụ: Tháng 4/2017, ngân hàng ANZ đã hoàn thành xong thương vụ bán lại mảng bán lẻ tại
Việt Nam cho Ngân hàng Shinhan Việt Nam ... Mảng dịch vụ ngân hàng bán lẻ của ANZ phục
1
Downloaded by Huetran Truong (huetran2003ht@gmail.com)
lOMoARcPSD|45114501
vụ khoảng 125.000 khách hàng cá nhân tại Việt Nam, với khoảng 320 triệu đô la Australia dư
nợ cho vay và khoảng 800 triệu đô la Australia dư nợ tiền gửi.
* Điểm giống nhau giữa hợp nhất và sáp nhập:
- Công ty bị hợp nhất, sáp nhập phải cùng loại với nhau.
- Các công ty sau khi hợp nhất và sáp nhập vẫn liên đới chịu trách nhiệm của công ty trước khi
hợp nhất và sáp nhập.
=> Hợp nhất, sáp nhập là sự kết hợp của hai công ty để trở thành một công ty lớn hơn. Do có
điểm giống nhau giữa hợp nhất (consolidation) và sáp nhập (merger) nên hai hình thức tái cấu
trúc này được gọi chung là sáp nhập.
3. Mua lại (Acquisition)
Mua lại là hoạt động xảy ra khi một doanh nghiệp mua lại một phần/toàn bộ cổ phần hay toàn
bộ tài sản của một doanh nghiệp khác (gọi là công ty mục tiêu). Khi thực hiện mua lại công ty
mục tiêu, công ty đi mua lại có thể mua lại theo hai phương thức: mua lại cổ phiếu và mua lại
tài sản.
=> Như vậy hợp nhất, sáp nhập là hình thức còn mua lại là một hành động.
Mua lại cổ phiếu:
Để mua lại một công ty khác công ty đề nghị mua lại có thể dùng hình thức “chào mua cổ
phiếu – Tender offer” để mua lại công khai cổ phiếu có quyền bầu cử của công ty bị đề nghị
mua lại.
Mua lại tài sản:
Một công ty có thể mua lại công ty khác bằng cách mua lại tất cả tài sản của công ty đó. Một
thương vụ mua lại tài sản đòi hỏi phải có quyền bỏ phiếu chính thức của các cổ đông trong
công ty mục tiêu. Điểm khác cũng là ưu điểm của hình thức này với hình thức mua lại cổ phiếu
là không có sự hiện diện của cổ đông thiểu số nhưng nhược điểm của hình thức này là phải tốn
kém nhiều chi phí do phải chuyển quyền sở hữu tài sản.
Nói tóm lại: M&A đơn giản là khái niệm để chỉ một công ty tìm cách giành quyền kiểm soát
một công ty khác qua việc nắm giữ một phần hoặc toàn bộ vốn, cổ phần hay tài sản của một
công ty mục tiêu.
“Quyền kiểm soát” là quyền đủ để tham gia quyết định những vấn đề quan trọng thông qua
việc đạt mức sở hữu nhất định về vốn hay cổ phần của công ty mục tiêu. Đây chính là yếu tố
quan trọng để phân biệt hoạt động M & A với các hoạt động khác.
2
Downloaded by Huetran Truong (huetran2003ht@gmail.com)
lOMoARcPSD|45114501
4. Các hình thức hợp nhất và sáp nhập:
4.1. Căn cứ vào hình thức liên kết có thể chia sáp nhập thành: Sáp nhập ngang, sáp nhập
dọc, sáp nhập tổ hợp, sáp nhập đồng tâm đồng loại.
a. Sáp nhập ngang:
Là hình thức mua bán, sáp nhập giữa các doanh nghiệp cùng ngành, việc sáp nhập giữa các
công ty cạnh tranh trực tiếp, có cùng loại sản phẩm và thị trường.
Kết quả là mang lại cơ hội mở rộng thị trường, tăng hiệu quả trong việc kết hợp thương hiệu,
giảm chi phí cố định, tăng cường hiệu quả hệ thống phân phối.
Khi hai đối thủ cạnh tranh trên thương trường kết hợp lại với nhau, họ không giảm bớt cho
mình một đối thủ mà còn tạo nên một sức mạnh lớn hơn để đương đầu với các đối thủ còn lại.
Tuy nhiên sáp nhập ngang dễ dẫn đến độc quyền.
Ví dụ: Vụ sáp nhập giữa hai công ty dầu hỏa lớn nhất thế giới Exxon và Mobil năm 1998 với
giá trị lên tới 78,9 tỷ USD.
b. Sáp nhập dọc:
Là hình thức hợp nhất, sáp nhập diễn ra giữa hai hoạt động cùng lĩnh vực, cùng ngành nhưng
khác nhau ở chu trình sản xuất. Có hai loại:
- Sáp nhập tiến: Là hình thức một công ty thực hiện hợp nhất sáp nhập với một công ty là
khách hàng của mình hay là phân phối sản phẩm của mình.
Ví dụ: Một công ty may mua lại chuỗi cửa hàng bán lẻ quần áo hoặc một công ty sản xuất khí
gas mua lại công ty phân phối gas.
- Sáp nhập lùi: Những thương vụ sáp nhập lùi, cũng được gọi là sáp nhập tam giác ngược,
khắc phục những nhược điểm trong việc sáp nhập các công ty con theo hướng tiến bằng cách
đảo ngược chiều hướng của việc sáp nhập. Là hình thức sáp nhập diễn ra với công ty cung câp
nguyên vật liệu đầu vào.
Ví dụ: Tháng 07/2010, Vinamilk mua lại toàn bộ cổ phần tại Công ty Cổ phần Sữa Lam Sơn,
trong đó có Trang trại Bò sữa Sao Vàng. Vào tháng 08/2010, Vinamilk đã đổi tên trang trại này
thành Trang trại Bò sữa Thanh Hóa.
3
Downloaded by Huetran Truong (huetran2003ht@gmail.com)
lOMoARcPSD|45114501
Sáp nhập theo chiều dọc đem lại cho công ty sáp nhập các lợi thế liên quan đến việc đảm bảo
và kiểm soát chất lượng nguồn hàng vào hoặc ra, giảm chi phí trung gian, khống chế nguồn
hàng vào hoặc ra của đối thủ cạnh tranh.
c. Sáp nhập tổ hợp:
Đây là hình thức sáp nhập đề hình thành nên các tập đoàn. Là sự liên kết giữa các
doanh nghiệp trong các lĩnh vực kinh doanh khác nhau và ngành khác nhau, nhằm giảm
cơ bản rủi ro nhờ đa dạng hóa và để khai thác các hình thức kinh tế khác nhau trong các lĩnh
vực tài chính, tài nguyên.
Lợi của M&A hình thành các tập đoàn là việc giảm thiểu rủi ro nhờ đa dạng hóa, tiết kiệm chi
phí gia nhập thị trường và đạt được lợi nhuận gia tăng nhờ có nhiều sản phẩm dịch vụ.
d. Sáp nhập đồng tâm đồng loại:
Là hình thức sáp nhập, hợp nhất giữa hai công ty trong cùng lĩnh vực lại không có mối quan
hệ khách hang và nhà cung cấp.
Ví dụ: Một công ty cho thuê tài chính sáp nhập với ngân hàng. HDBank mua lại 100% vốn
của Công ty Tài chính Việt Société Générale (Pháp), một trong những Công ty tài chính nước
ngoài lớn nhất Việt Nam. Theo đó, Công ty Tài chính Việt Société Générale sẽ chuyển thành
công ty con thuộc HDBank.
2. Dựa trên phạm vi lãnh thổ có 02 hình thức
Sáp nhập trong nước: Là hình thức mua bán và sáp nhập diễn ra tại một quốc gia và được
thực hiện giữa các doanh nghiệp trong cùng lãnh thổ một quốc gia, không có sự kết hợp giữa
các tài sản xuyên biên giới.
Sáp nhập xuyên quốc gia: Là hình thức được thực hiện giữa các doanh nghiệp thuộc hai quốc
gia khác nhau. Ngoài ra, đây còn có thể sóng là một trong những hình thức đầu tư trực tiếp và
phổ biến trong nền kinh tế thị trường hiện nay.
Quá trình toàn cầu hóa, hội nhập quốc tế gần đây, làn sóng toàn cầu hóa đã dần xóa bỏ biên
giới kinh doanh của các công ty đa quốc gia khiến cho xu hướng M&A xuyên biên giới ngày
càng trở thành xu hướng tất yếu trong bối cảnh kinh tế toàn cầu.
3. Dựa trên chiến lược mua lại có thể chia thành: M&A thân thiện và M&A thù địch
4
Downloaded by Huetran Truong (huetran2003ht@gmail.com)
lOMoARcPSD|45114501
- Một thương vụ được xem là thâu tóm thân thiện xảy ra khi các doanh nghiệp trong thương
vụ đạt được thỏa thuận trên cơ sở tình nguyện hai bên cùng có lợi, ban quản trị công ty mục
tiêu vui vẻ chấp nhận việc bị mua lại.
- Một thương vụ thâu tóm được xem là thâu tóm thù địch khi hội đồng quản trị của công ty
mục tiêu từ chối lời đề nghị mua cổ phiếu của công ty đi thâu tóm nhưng công ty đi thâu tóm
vẫn tiếp tục theo đuổi thương vụ.
4. Dựa trên phương thức mua lại chia thành 02 hình thức
- Các thương vụ qua đàm phán trực tiếp:
+ Đàm phán trực tiếp truyền thống là sự gặp gỡ mặt đối mặt giữa các bên để thoả thuận các
điều khoản với nhau. Trong quá trình đàm phán trực tiếp thì các bên nắm bắt được tâm lý và
phản ứng của nhau một cách trực tiếp thông qua cử chỉ, vẻ mặt, điệu bộ . . . qua đó các bên có
thể tác động đến quan điểm và mong muốn của nhau bằng cách thức cụ thể để đi đến sự thống
nhất chung.
+ Phương thức đàm phán trực tiếp đẩy nhanh tốc độ giải quyết và nhiều khi là lối thoát duy
nhất cho những cuộc đàm phán qua thư tín, điện thoại điện tử đã kéo dài lâu mà vẫn chưa vẫn
đạt kết quả.
+ Phương pháp này tốn nhiều chi phí cho các hoạt động đón tiếp, đi lại và ăn ở của đối tác…
+ Phương pháp này chỉ phù hợp cho các cuộc đàm phán lớn, phức tạp cần sự thỏa thuận chi
tiết.
- Các thương vụ qua đàm phán gián tiếp: Có thể thực hiện đàm phán qua điện tín, điện thoại
và điện tử tin học.
+ Đàm phán qua điện tín: là hình thức trao đổi thông tin giữa các đối tác bằng hình thức viết
thư nhưng nó có hạn chế là khó kiểm soát được ý đồ của đối tác, hơn nữa việc trao đổi bằng
thư từ đòi hỏi thời gian dài, do đó dễ mất cơ hội kinh doanh. Đàm phán bằng thư tín thường
chỉ được áp dụng trong trường hợp đơn giản, hợp đồng có quy mô vừa và nhỏ.
+ Đàm phán qua điện thoại: Được sử dụng ngày càng trở nên phổ biến, vì tính nhanh chóng,
tiện lợi của nó, nhưng song song với điều đó là những nhược điểm và ưu điểm nổi bật.
 Ưu điềm: Tiết kiệm được thời gian, giúp nắm bắt được cơ hội kinh doanh nhanh
chóng
5
Downloaded by Huetran Truong (huetran2003ht@gmail.com)
lOMoARcPSD|45114501
 Nhược điểm: Nếu đàm phán kinh doanh qua điện thoại thì không có gì làm bừng
chứng hợp pháp của các bên. Do đó người ta thường sử dụng kết hợp đàm phán qua điện thoại
với dùng telefax. Đàm phán qua điện thoại thường sử dụng để thỏa thuận các chi tiết nhỏ trong
hợp đồng, hoặc hợp đồng kinh doanh đơn giản với quy mô nhỏ.
+ Đàm phán qua điện tử tin học: Là một phương tiện truyền tin, nhận tin và giao dịch rất lý
tưởng, cụ thể là đàm phán qua mạng Intemet cho phép đàm phán đa phương, song phương với
đặc điểm và thời gian trải rộng toàn cầu. Qua mạng Intemet giúp các bên hiểu rõ nhau, nắm
được nhu cầu của nhau. Điểm hạn chế là chi phí lớn, nhiều nhà kinh doanh và những cuộc
đàm phán nhỏ không thể thực hiện được.
II. Các động cơ thúc đẩy hoạt động M&A:
1. Động cơ bên mua:
- Giảm chi phí: làm giảm bớt sự trùng lắp các sở, ban, ngành, các chi phí không cần thiết từ đó
làm tăng lợi nhuận biên của công ty mới.
- Mở rộng kinh doanh theo chiều dọc: Đây là yếu tố quan trọng khi muốn mở rộng địa bàn
kinh doanh, thêm một dòng sản phẩm hoặc mở rộng mạng lưới phân phối.
- Để có được nguồn lực tương hỗ: (Complementary Resource) thông qua hợp nhất, sáp nhập
giúp cho cả công ty đi sáp nhập lẫn công ty mục tiêu chia sẽ hỗ trợ cho nhau những nguồn lực
sẵn có của hai công ty như: kinh nghiệm, kiến thức chuyên môn, tận dụng những kết quả
nghiên cứu, tận dụng hệ thống phân phối, bán hàng, tận dụng năng lực tài chính, năng lực quản
trị công ty.
- Đa dạng hóa khu vực địa lý và lĩnh vực kinh doanh (Georaphy other diversification). Động
cơ này nhằm mục đích đem lại cho bên đi mua những cơ hội kinh doanh mới để trên cơ sở đó
giúp công ty có thể chuyển hướng đầu tư sang lĩnh vực khác. Giảm cạnh tranh và tạo vị thế
trên thị trường.
- Bán chéo sản phẩm: Thông qua hợp nhất sáp nhập các công ty có thể tận dụng khai thác các
sản phẩm dịch vụ của nhau từ đó tăng thêm tiện ích cho khách hàng góp phần gia tăng thu
nhập cho công ty.
- Động cơ về Thuế (Tax): Một công ty đang kinh doanh có lời có thể mua lại một công ty thua
lỗ từ đó sẽ hưởng khoản khấu trừ thuế.
- Xâm nhập thị trường: Khi công ty muốn gia nhập vào một thị trường hoặc một lĩnh vực mới
nào đó có thể phải tốn nhiều thời gian và chi phí đặc biệt trong việc xây dựng thương hiệu, từ
đó bằng cách mua lại một công ty khác hoạt động trong thị trường hoặc trong lĩnh vực đó
6
Downloaded by Huetran Truong (huetran2003ht@gmail.com)
lOMoARcPSD|45114501
chính là con đường nhanh nhất và hiệu quả nhất cho công ty đi mua. Với động cơ xâm nhập thị
trường có thể tạo ra một hình thức sáp nhập gọi là sáp nhập ngược. Ví dụ trong trường hợp của
FPT, từ 1 công ty thành danh trong lĩnh vực công nghệ thông tin, FPT đã liên tục mở rộng sang
các lĩnh vực khác như: Truyền thông, Giáo dục đào tạo, Phân phối, Chứng khoán, Bất động
sản, Ngân hàng…
2. Động cơ bên bán: Nhìn chung động cơ của bên bán cũng giống như động cơ của bên mua
tức là việc chấp nhận để một công ty khác thâu tóm công ty mình thì bên bán cũng nhắm đến
những lợi ích mà M&A mang lại. Tuy nhiên, thực tế cho thấy với đặc thù của bên bán có thêm
những động cơ như:
- Gặp sức ép cạnh tranh trên thị trường
- Nhận được lời đề nghị hấp dẫn từ phía người mua
- Tìm đối tác chiến lược, đây là trường hợp khá phổ biến ở Việt Nam (bổ sung thêm)
Chú ý: Trong các động cơ trên thì động cơ tìm đối tác chiến lược thực hiện được sự chủ động
của bên bán.
III. Những lợi ích của hoạt động M&A:
1. Xét về lợi ích của hoạt động M&A có thể chia thành 4 nhóm chính
Nhóm 1: Cải thiện tình hình tài chính
+ Tăng thêm được quy mô vốn đầu tư
+ Tăng khả năng tiếp cận thị trường vốn dễ hơn, khả năng vay nợ thêm, khả năng phát hành
thêm cổ phiếu.
+ Giảm thiểu rủi ro hoặc chia sẻ rủi ro
+ Tăng cường tính minh bạch
Nhóm 2: cũng cố vị thế của công ty trên thị trường
+ Tăng thị phần
+ Tăng khách hàng
+ Tận dụng quan hệ với khách hàng
+ Tận dụng khả năng bán chéo dịch vụ
+ Tận dụng kiến thức sản phẩm để tạo ra cơ hội kinh doanh mới
+ Nâng cao năng lực cạnh tranh
Nhóm 3: Giảm thiểu chi phí ngắn hạn:
+ Giảm thiểu tính trùng lắp trong mạng lưới phân phối
+ Tiết kiệm chi phí hoạt động
7
Downloaded by Huetran Truong (huetran2003ht@gmail.com)
lOMoARcPSD|45114501
+ Đặc biệt là tiết kiệm chi phí quản lý hành chính
+ Lợi ích tấm chắn thuế
Nhóm 4: Tận dụng quy mô dài hạn:
+ Tối ưu hóa kết quả trong đầu tư công nghệ
+ Tận dụng kinh nghiệm thành công của các bên
+ Giảm thiểu chi phí chung cho từng đơn vị sản phẩm
+ Giảm chi phí khi mua hàng với số lượng lớn
2. Ưu điểm của M&A
- M&A giúp các doanh nghiệp mở rộng thị trường và cơ sở vật chất. So với các hình thức đầu
tư khác thì hình thức M&A có ưu điểm là giúp tiết kiệm được thời gian từ khi xây dụng tới khi
đưa vào sản xuất.
- Giúp tiết kiệm chi phí marketing khi tiếp quản thị phần của doanh nghiệp bị mua, bị sáp
nhập.
- Giúp doanh nghiệp đi mua có được đội ngũ cán bộ và công nhân về một lĩnh vực sản xuất
trong thời gian ngắn nhất và do đó, tiết kiệm được chi phí đào tạo.
- Tạo ra sự tích tụ các nguồn lực sản xuất và vốn để tăng tính cạnh tranh trên thị trường.
- Trong nhiều trường hợp, việc sáp nhập tạo ra được lợi thế quy mô cho hoạt động sản xuất
kinh doanh.
* So với hình thức đầu tư mới, M&A có những ưu điểm sau:
- Công ty có thể nhanh chóng hiện diện tại một thị trường nước ngoài hơn là đầu tư mới.
- Bằng hình thức này, công ty có thể ngăn cản các đối thủ cạnh tranh, nhất là trong các thị
trường toàn cầu hóa nhanh chóng.
- Công ty mua lại có thể gia tăng hiệu quả các công ty được mua lại bằng cách chuyển giao
công nghệ, vốn là kinh nghiệm quản lý.
- M&A có thể ít rủi ro hơn đầu tư mới và có thể tận dụng được các tài sản giá trị của công ty
được mua như mối quan hệ khách hàng, hệ thống phân phối, nhãn hiệu, hệ thống sản xuất
3. Những rủi ro trong M&A:
Đối với sự phát triển nền kinh tế một quốc gia:
+ Nếu hoạt động M&A được hoạt động tràn lan không có chiến lược có thể là con đường dẫn
đến sự phá sản đặc biệt là sự phá sản hàng loạt doanh nghiệp, đem đến ảnh hưởng xấu cho sự
phát triển của ngành, của nềm kinh tế.
8
Downloaded by Huetran Truong (huetran2003ht@gmail.com)
lOMoARcPSD|45114501
+ Mặc dù, M&A xuyên quốc gia, cũng là một hình thức đầu tư MIA (đầu tư trực tiếp nước
ngoài) nhưng do M&A không phải là đầu tư xây dựng mới nên có thể không tạo ra thêm việc
làm cho người lao động trong xã hội, trái lại còn tin giản bộ máy hoạt động, đào thải những
lao động không phù hợp gây ra tình trạng thất nghiệp, làm tăng gánh nặng cho xã hội.
+ M&A có thể tạo ra sân chơi không công bằng cho các doanh nghiệp, đặc biệt là các doanh
nghiệp nhỏ.
+ Đối với các quốc gia đang phát triển, M&A có thể triệt tiêu nội lực phát triển của quốc gia,
biến quốc gia trở thành cái bóng của các quốc gia giàu có.
Đối với hoạt động doanh nghiệp:
+ Trong nhiều trường hợp M&A có thể làm giảm tính cạnh tranh trong thị trường.
+ Bên mua lại có thể đánh gía công ty được mua với gía quá cao, từ đó đem đến những tổn
thất, thiệt hại về mặt tài chính cho mình.
+ Sự khác biệt trong văn hóa tổ chức và phương thức vận hành doanh nghiệp có thể tạo ra sự
mâu thuẫn dẫn đến hiệu quả kinh tế thấp.
4. Các cạm bẩy của hoạt động M&A:
- Phải cảnh giác với sáp nhập theo kiểu hàng ngang
- Đừng để rơi vào tình thế đảo ngược
Cẩn thận với sự khác biệt về văn hóa giữa hai công ty
- Đừng rơi vào hội chứng người đi xâm chiếm
- Đừng trả quá nhiều tiền
9
Downloaded by Huetran Truong (huetran2003ht@gmail.com)
lOMoARcPSD|45114501
Chương 4: CHIẾN LƯỢC SÁP NHẬP
I. Tổng quan các hình thức đầu tư mở rộng
1. Khái niệm đầu tư mở rộng: Là hình thức đầu tư nhằm mục tiêu mở rộng quy mô sản xuất,
gia tăng thị phần, gia tăng doanh số để đạt được mục tiêu tối đa hóa lợi nhuận.
Chú ý 1: Trong 4 giai đoạn của chu kỳ sống các doanh nghiệp thường có xu hướng thực hiện
đầu tư mở rộng ở giai đoạn thứ 2, để đáp ứng cho nhu cầu tăng trưởng của doanh nghiệp. Để
thực hiện quyết định đầu tư mở rộng đáp ứng nhu cầu tăng trưởng, trong thực tế các doanh
nghiệp thường lựa chọn giữa hai phương thức lựa chọn là tăng trưởng hữu cơ và tăng trưởng
phi hữu cơ.
Chú ý 2: Để đáp ứng nhu cầu tăng trưởng nhằm mục tiêu tối đa hóa giá trị doanh nghiệp, tùy
vào nhu cầu, hoàn cảnh cũng như đặc điểm của doanh nghiệp. Các doanh nghiệp có thể chọn
cho mình một phương thức tăng trưởng phù hợp thậm chí là có thể chia tách doanh nghiệp
thành hai thực thể độc lập.
Tách doanh nghiệp là hình thức doanh nghiệp chuyển một phần tài sản của mình hiện có để
thành lập một hoặc một số công ty mới.
Ví dụ: A -> A + B + C (Trong đó: A là doanh nghiệp bị tách; B, C là doanh nghiệp mới). Sau
khi tách doanh nghiệp, doanh nghiệp bị tách vẫn tiếp tục hoạt động.
2. Các hình thức đầu tư mở rộng:
a. Tăng trưởng hữu cơ (hay còn gọi là tăng trưởng nội bộ):
- Tăng trưởng hữu cơ, được thực hiện bằng hình thức đầu tư mở rộng thông qua nội bộ doanh
nghiệp là việc đầu tư mua sắm tài sản như nhà xưởng, máy móc thiết bị, nguyên vật liệu để mở
rộng quy mô sản xuất; đa dạng hóa ngành nghề và hiện đại hóa công nghiệp.
Ví dụ, nếu một công ty có cơ hội để mở cửa và duy trì trong một thời gian giới hạn, sự tăng
trưởng chậm trong nội tại là không đủ. Một công ty tăng trưởng chậm thông qua mở rộng nội
bộ, đối thủ cạnh tranh có thể phản ứng nhanh và chiếm thị phần. Những lợi thế của công ty có
thể tiêu tan theo thời gian hoặc bị đào thải bởi hành động của đối thủ cạnh tranh. Giải pháp duy
nhất có thể là mua lại một công ty khác đã được thành lập trụ sở và cơ sở vật chất, bộ máy
quản lý và các nguồn lực khác. Có nhiều cơ hội phải được hành động ngay lập tức để nó không
10
Downloaded by Huetran Truong (huetran2003ht@gmail.com)
lOMoARcPSD|45114501
biến mất. Nó có thể là một công ty đã được phát triền một sản phẩm mới hoặc một quy trình
mới có lợi thế về thời gian hơn đối thủ cạnh tranh.
b. Tăng trưởng phi hữu cơ:
Tăng trưởng phi hữu cơ thông qua các hình thức đầu tư mở rộng như thực hiện liên minh, liên
doanh và thực hiện M&A. Mở rộng nội bộ có thể chậm hơn nhiều và khó khăn hơn. Sáp nhập,
mua lại, liên doanh và liên minh chiến lược có thể là các lựa chọn thay thế nhanh nhất và có
nguy cơ thấp nhất.
* Liên minh chiến lược là việc hai hoặc nhiều doanh nghiệp liên kết với nhau để phát triển,
sản xuất hoặc bán sản phẩm/cung ứng dịch vụ… trong một khoảng thời gian nhất định nhằm
mang lại lợi ích chung cho mỗi bên trong khi vẫn là những doanh nghiệp độc lập chứ không
nhằm mục đích sáp nhập, hợp nhất hay thôn tính lẫn nhau. Sự liên minh này có thể được tiến
hành giữa các doanh nghiệp trong cùng một quốc gia hoặc giữa các doanh nghiệp từ nhiều
quốc gia khác nhau.
Ví dụ: Star Alliance là sự liên kết các hãng Lufthansa, United Airline, Air Canada, SAS, Thai
Airway, Varig, Air New Zealand và Ansett Australia thành một liên minh hàng không toàn cầu
khổng lồ cho phép du khách thực hiện những kết nối gần như không có ranh giới với khoảng
700 điểm đến trên toàn cầu.
* Liên doanh: Liên doanh là hình thức hợp tác kinh tế ở một trình độ tương đối cao, được tiến
hành trên cơ sở các bên tham gia tự nguyện cùng nhau góp vốn để thành lập các công ty, xí
nghiệp nhằm cùng sản xuất, cùng quản lý và chia lãi theo phương thức thỏa thuận. Chủ thể liên
doanh có thể tham gia thành lập nhiều đơn vị kinh tế liên doanh khác nhau để phát huy các khả
năng, thế mạnh kinh tế, kĩ thuật của mình. Việc liên doanh được thực hiện dưới các hình thức
hợp tác như giữa hai hay nhiều doanh nghiệp tham gia mang quốc tịch khác nhau, giữa doanh
nghiệp liên doanh với doanh nghiệp ở trong nước hoặc doanh nghiệp ở nước ngoài hoặc với
nhà đầu tư nước ngoài, giữa các doanh nghiệp liên doanh với nhau, giữa Chính phủ các nước
với nhau.
* Hoạt động M&A: Là hoạt động sáp nhập, hợp nhất; thâu tóm và mua lại công ty, gọi chung
là hoạt động M&A công ty. Đây là hoạt động thể hiện hoạt động của hai công ty kết hợp lại với
nhau nhằm đạt được mục tiêu đã được xác định trước trong chiến lược kinh doanh của công ty.
11
Downloaded by Huetran Truong (huetran2003ht@gmail.com)
lOMoARcPSD|45114501
- M&A để kết hợp với doanh nghiệp có thế mạnh về nghiên cứu và phát triển; có lợi thế về thị
phần, vùng miền; có lợi thế về kinh nghiệm quản lý nguồn nhân lực; lợi thế về phân phối và
quy mô.
Ví dụ: Sử dụng M&A để thúc đẩy tăng trưởng là khi một công ty muốn mở rộng sang một khu
vực địa lý khác. Có thể thị trường của công ty nằm ở một phần của đất nước, nhưng công ty
muốn mở rộng sang các vùng khác. Ngoài ra, có thể công ty đã hoạt động trong nước nhưng
tìm cách khai thác thị trường của các quốc gia khác, chẳng hạn như một công ty Mỹ muốn mở
rộng sang Châu Âu. Trong nhiều trường hợp, có thể nhanh hơn và ít rủi ro hơn để mở rộng
theo địa lý thông qua việc mua lại hơn là thông qua phát triển nội bộ. Công ty cần biết tất cả
các sắc thái của thị trường mới, tuyển dụng nhân sự mới, và vượt qua nhiều rào cản khác như
rào cản ngôn ngữ và hàng rào hải quan.
Thương vụ: Chuỗi siêu thị Big C Việt Nam được mua lại bởi Central Group Thái Lan với giá
trị tương đương 1,05 tỷ USD. Với thị phần sẵn có, Big C đưa ra kế hoạch phân phối sản phẩm
từ Thái Lan
* So sánh hoạt động M&A với liên minh, liên doanh:
Nội dụng
Phạm vi quản lý
Liên minh chiến lược
Liên doanh
Hoạt động M&A
- Phạm vi quản lý - Phạm vi quản lý - Phạm vi quản lý
hẹp hơn liên doanh
rộng
rộng
- Hoạt động trong - Thời gian hoạt - Thời gian hoạt
thời gian ngắn và có động dài
động dài
thể kết thúc một cách
tự nhiên
Cơ câu tổ chức
Không có cơ cấu tổ Có cơ câu tổ chức Có cơ câu tổ chức
chức chính thức
chính thức
chính thức
Pháp nhân
Không hình
pháp nhân mới
Quản trị
Không thành lập nhà Thành lập một đội Có chung một nhà
quản trị mới
ngũ quản trị mới
quản trị trong công
ty (công ty sáp nhập,
mua lại và công ty bị
sáp nhập)
Lợi ích
Mang lại lợi ích chúng Chia theo tỷ lệ cổ Lợi ích mang lại
cho mỗi bên
phần
cho công ty sáp
12
thành
Hình thành pháp Hình thành pháp
nhân mới
nhân mới (có thể đổi
tên mới, hay vẫn giữ
tến cũ của công ty bị
M&A)
Downloaded by Huetran Truong (huetran2003ht@gmail.com)
lOMoARcPSD|45114501
nhập, mua lại
II. Các lợi ích của hoạt động M&A
1. Giá trị cộng hưởng:
a. Khái niệm: Giá trị cộng hưởng từ hoạt động mua lại một công ty khác của một công ty,
chính là sự khác biệt giữa giá trị của công ty sau khi được kết hợp (VAB) và tổng giá trị của các
công ty khi còn là các công ty riêng biệt. Nói cách khác, giá tại cộng hưởng xuất hiện khi giá
trị của công ty kết hợp từ thương vụ M&A lớn hơn tổng giá trị mua lại và công ty mục tiêu
trước khi thực hiện M&A.
Giả định công ty A là công ty đi mua công ty B. Ta gọi:
VA giá trị công ty A trước kết hợp;
VB giá trị công ty B trước kết hợp;
VAB giá trị của công ty A và công ty B sau kết hợp.
Vậy giá trị cộng hưởng = VAB – (VA + VB).
Sự mong đợi lợi ích từ kết hợp cho phép các công ty phải chịu các chi phí của quá trình mua
lại và vẫn có thể đủ khả năng để cung cấp cho các cổ đông mục tiêu nhiều tiền hơn cho cổ
phiếu của họ. Sức mạnh cộng hưởng có thể cho phép các công ty kết hợp để có một giá trị
mua ròng tích cực (NAV).
NAV= VAB - [VA + VB] - P - E
(1)
Ở đây:
P: Khoản khoán khích trả cho công ty B, và
E: chi phí của quá trình mua lại.
Từ phương trình (1), chúng tôi nhận được:
NAV= [VAB - (VA + VB)] - (P + E)
(2)
b. Các loại giá trị cộng hưởng của hoạt động M&A:
* Giá trị cộng hưởng về tài chính: Giá trị cộng hưởng tài chính của một thương vụ M&A đến
từ sự gia tăng trong dòng tiền của công ty đi mua (sau khi thực hịện thương vụ so với trước khi
thực hiện thương vụ) và tối thiểu hóa chi phí sử dụng vốn để thực hiện thương vụ.
13
Downloaded by Huetran Truong (huetran2003ht@gmail.com)
lOMoARcPSD|45114501
Chú ý: Để quyết định thực hiện một thương vụ M&A (một phương án đầu tư mở rộng) công ty
đi mua cũng phải sử dụng một quy trình phân tích và ra quyết định, bao gồm các bước thẩm
định của một thương vụ như sau:
Bước 1: Đề xuất thương vụ
Bước 2: Hoạch định dòng tiền thuần
Bước 3: Ra quyết định tài trợ, tính chi phí sử dụng vốn của thương vụ
Bước 4: Dùng các tiêu chuẩn để thẩm định (như NPV,…)
Bước 5: Phân tích, đánh giá rủi ro
Bước 6: Ra quyết định
+ Sự gia tăng trong dòng tiền của công ty đi mua:
Gọi CF là sự khác biệt giữa dòng tiền của công ty kết hợp với tổng dòng tiền của 2 công ty
riêng lẻ.
Hoạch định ngân sách vốn đầu tư khi hoạch định dòng tiền (CFt) tăng thêm (với t là số năm):
CF tăng = CF sau khi thực hiện thương vụ - CF Trước khi thực hiện thương vụ
Với một thương vụ M&A thì:
CFt = DT +/- CPHĐt -  thuế -  chi tiêu vốnt
Trong đó:
- DT: Sự gia tăng doanh thu sau kết hợp
- CPHĐt: Giảm chi phí hoặc tăng thêm sau kết hợp
-  thuế: Giảm thuế hoặc tăng thuế sau hoạt động kết hợp
-  chi tiêu vốnt: là chi tiêu vốn cho đầu tư mới bao gồm chi tiêu đầu tư tăng thêm cho nhu
cầu vốn lưu chuyển và TSCĐ sau hoạt động mua lại.
=> Từ đây cho thấy, nguồn gốc của giá trị cộng hưởng về tài chính đến từ sự gia tăng trong
doanh thu, sự tiết kiệm trong chi phí hoạt động, thuế phải nộp thấp hơn và nhu cầu chi tiêu vốn
cho đầu tư mới cũng ít hơn.
+ Gia tăng doanh thu – nguồn gốc tạo ra giá trị cộng hưởng về tài chính:
14
Downloaded by Huetran Truong (huetran2003ht@gmail.com)
lOMoARcPSD|45114501
Một công ty sau khi kết hợp có thể tạo ta doanh thu nhiều hơn hai công ty riêng lẻ và doanh
thu tăng thêm có thể là giá trị lợi ích tăng thêm từ hoạt động marketing đến từ các lợi ích liên
quan đến chiến lược, các lợi ích đến từ sức mạnh thị trường hay sức mạnh độc quyền.
Ví dụ: Thương vụ M&A đối với Vinacafe Biên Hòa đã mang lại những kết quả kinh doanh tích
cực cho công ty này theo báo cáo tài chính sau sáp nhập. Vinacafe đã đạt hiệu quả hoạt động
rất cao, thể hiện qua các chỉ tiêu về doanh thu, lợi nhuận gộp, lợi nhuận sau thuế, lợi nhuận
biên; giá cổ phiếu Vinacafe từ mức dao động quanh 95.000 đồng/cố phiếu khi Masan
Consumer chào mua (tháng 10/2011), đã tăng lên đến 219.000 đồng/cổ phiếu vào ngày
27/2/2013.
Ngay sau khi trở thành công ty thành viên của Masan Group, Vinacafe Biên Hòa đã được
hưởng lợi nhờ được sử dụng chung hệ thống phân phối trải rộng cả nước của Masan. Đây là lợi
thế lớn đối với công ty sản xuất cà phê hòa tan có thị phần lớn nhất nước này. Với hệ thống
phân phối bao gồm hơn 160.000 điểm bán hàng, trên 1.600 nhân viên bán hàng và 162 nhà
phân phối của Masan Consumer, sản phẩm của Vinacafe Biên Hòa có “độ phủ sóng” trên toàn
quốc tốt hơn rất nhiều so với trước khi sáp nhập.
Sức mạnh thị trường hay sức mạnh độc quyền: Một công ty có thể mua lại một công ty
khác để có được sức mạnh thị trường thông qua việc giảm mức độ cạnh tranh (sáp nhập
ngang). Nếu thương vụ thành công doanh thu của công ty mua lại sẽ gia tăng, từ đó sẽ tạo ra
lợi thế độc quyền cho công ty. Tuy nhiên các thương vụ sáp nhập với động cơ giảm cạnh tranh
thường sẽ không tạo ra lợi ích cho xã hội, do đó có thể bị phản ứng ngăn chặn thương vụ.
Liên quan đến các lợi ích về chiến lược: Một số thương vụ mua lại thường hướng đến các
lợi ích về chiến lược, chẳng hạn như một công ty sản xuất máy may mua lại một công ty máy
tính để từ đó tận dụng lợi thế về kỹ thuật của công ty bị mua lại để sản xuất ra các máy may sử
dụng công nghệ máy tính trong tương lai.
Giá trị tăng thêm từ hoạt động marketing: Hoạt động sáp nhập và mua lại có thể tạo ra gia
tăng doanh thu liên quan đến sự cải thiện hoạt động marketing dựa trên:
+ Chương trình truyền thông và nỗ lực quảng cáo:
Ví dụ: Thương vụ lớn nhất của mạng xã hội số một thế giới, Facebook chi 19 tỷ USD để sở
hữu ứng dụng nhắn tin cho di động WhatsApp. Trước đó, Facebook từng đồng ý mua lại công
ty chia sẻ hình ảnh Instagram với giá một tỷ USD vào năm 2012. Trong thương vụ Facebook15
Downloaded by Huetran Truong (huetran2003ht@gmail.com)
lOMoARcPSD|45114501
WhatsApp, giới quan sát lo ngại sự kiện này sẽ thổi bùng bong bóng khi Facebook và các
doanh nghiệp công nghệ đang tỏ ra quá hăng hái theo đuổi những sản phẩm và dịch vụ được
cho là có tiềm năng. Việc mua lại này là do tỷ lệ người dùng quốc tế của WhatsApp ngày càng
cao.
+ Mạng lưới phân phối: Những công ty mà tạo ra sản phẩm mà không trực tiếp đưa sản phẩm
đến người tiêu dùng, cần phát triển kênh phân phối để đảm bảo rằng sản phẩm của họ đến
được người tiêu dùng với một mức lợi nhuận vừa phải. Sáp nhập theo chiều dọc giữa nhà sản
xuất và nhà phân phối hoặc bán lẽ thường đưa những nhà sản xuất cạnh trạnh bởi vì sự lo lắng
của họ về việc cắt giảm kênh phân phối.
Theo một đánh giá tổng quan M&A trong ngành hàng tiêu dùng Việt Nam năm 2014,
Carlsberg là một ví dụ khi tiếp tục mở rộng kinh doanh đồ uống (bia) tới khu vực miền Trung
Việt Nam bằng việc mua lại 50% cổ phần từ đối tác hợp tác kinh doanh địa phương, bia Huế.
Trước đó, Carlsberg đã mua lại 17.2% cổ phần của Habeco (Nhà máy rượu bia Hà Nội), đơn vị
hiện chiếm 23% tổng thị phần ngành hàng bia của Việt Nam.
+ Kết hợp các sản phẩm khác nhau (đa dạng hóa): Đa dạng hoá có nghĩa là mở rộng bên ngoài
ngành công nghiệp hiện tại của một công ty. Điều này đóng một vai trò quan trọng trong việc
mua lại và sáp nhập đã xảy ra trong làn sóng sáp nhập. Nhiều công ty phát triển thành các tập
đoàn trong thập niên 1960 đã tách rời thông qua các vụ chia nhỏ và chia tách khác nhau trong
những năm 1970 và những năm 1980. Quá trình này làm tăng nghi ngờ về giá trị đa dạng hóa
dựa trên sự mở rộng.
Một công ty như là General Electric (GE), không còn đơn thuần là một công ty điện tử theo
định hướng. Thông qua một mô hình mua bán và thâu tóm, công ty GE đã trở thành một tập
đoàn đa dạng, với các hoạt động trong bảo hiểm, dịch vụ tài chính, đài truyền hình, chất dẻo,...
Đa dạng hóa để hưởng tới vị trí đầu ngành: Một phần lý do đằng sau chiến lược đa dạng
hóa thành công của GE là các loại công ty được mua lại. General Electric đã tìm cách giành vị
trí hàng đầu trong các ngành công nghiệp khác nhau trong đó có các doanh nghiệp GE sở hữu.
Đa dạng hóa để thâm nhập vào các ngành có lợi nhuận cao: Do ngành công nghiệp của
công ty mẹ đã đạt đến giai đoạn trưởng thành hoặc cạnh tranh áp lực trong ngành đó đã cản trở
khả năng tăng giá lên mức thu nhập bất thường có thể được hưởng.
16
Downloaded by Huetran Truong (huetran2003ht@gmail.com)
lOMoARcPSD|45114501
Một vấn đề mà một số doanh nghiệp gặp phải khi họ muốn mở rộng bằng cách thâm nhập các
ngành có cơ hội kiếm lợi nhuận tốt hơn là thiếu sự đảm bảo rằng những cơ hội lợi nhuận sẽ tồn
tại trong một thời gian dài trong tương lai. Các ngành công nghiệp sinh lợi nhuận bây giờ có
thể không được như lợi nhuận trong tương lai. Áp lực cạnh tranh mang tới một phong trào
hướng tới một sự cân bằng trong dài hạn tỷ lệ lợi nhuận trong các ngành công nghiệp. Rõ ràng,
đây không phải là tỷ lệ trong tất cả các ngành công nghiệp bất cứ lúc nào trong thời gian đều
bình đẳng. Các lực lượng cạnh tranh mà các ngành công nghiệp có lợi nhuận bằng nhau được
bù đắp bằng nhiều cách, chẳng hạn như phát triển công nghiệp, khiến các ngành công nghiệp
phải thay đổi tỷ suất lợi nhuận. Những ngành công nghiệp có lợi nhuận trên trung bình mà
không có sự áp đặt của các rào cản đối với việc nhập cảnh sẽ có lợi nhuận giảm xuống cho đến
khi họ đạt đến ngành công nghiệp chéo trung bình cộng.
Lý thuyết kinh tế hàm ý rằng về lâu dài chỉ có những ngành công nghiệp khó thâm nhập sẽ có
được lợi nhuận trên trung bính. Vì vậy một chương trình đa dạng hóa vào các ngành công
nghiệp có lợi hơn sẽ không thành công trong thời gian dài. Sự mở rộng của doanh nghiệp có
thể không có khả năng tham gia vào các ngành công nghiệp mang lại thu nhập trả lại liên tục
trên mức trung bình. Khi bước vào ngành công nghiệp rào cản thấp, công ty mở rộng có thể sẽ
bị buộc phải cạnh tranh với những doanh nghiệp đăng ký khác bị thu hút bởi thu nhập tạm thời
trên trung bình và rào cản thấp. Số lượng đối thủ cạnh tranh gia tăng sẽ làm giảm thu nhập và
làm chiến lược mở rộng thất bại.
b. Giảm chi phí hoạt động:
Một công ty sau khi kết hợp có thể có hoạt động hiệu quả hơn hai công ty riêng lẻ.
- Lợi thế từ quy mô do sáp ngập ngang. Sau sáp nhập quy mô của công ty có sự gia tăng từ đó
sẽ giúp cho chi phí sản xuất bình quân của công ty giảm.
+ Trong các thị trường tài chính, một công ty lớn có lợi thế tiếp cận vốn tốt hơn, do doanh
nghiệp đó được coi là ít rủi ro hơn là một doanh nghiệp nhỏ hơn.
+ Với quy mô lớn, công ty có thể giảm được chí huy động vốn, bởi lẽ chi phí đi vay bằng phát
hành trái phiếu thấp hơn so với công ty quy mô nhỏ hơn.
Tuy nhiên, tính chất quy mô có thể phát sinh khi chi phí kinh nghiệm của công ty cao hơn và
các vẫn đề phát sinh trong quá trình điều phối hoạt động của công ty quy mô lớn hơn. Điều này
vẫn còn là một chủ đề đáng tranh cãi của các nhà kinh tế học.
17
Downloaded by Huetran Truong (huetran2003ht@gmail.com)
lOMoARcPSD|45114501
- Lợi thế của sự liên kết theo hàng dọc, sẽ giúp cho công ty sau khi kết hợp tận dụng được các
lợi thế liên quan đến yếu tố đầu vào giúp cho doanh nghiệp chủ động trong việc dự trữ nguyên
vật liệu, chủ động trong việc lựa chọn nhà cung cấp để giảm thiểu chi phí nguyên vật liệu trực
tiếp hoạt chi phí nhân công trực tiếp.
- Lợi thế đến từ sự chuyển giao công nghệ.
- Lợi thế đến từ loại bỏ những quy trình quản lý không hiệu quả. Những nhà đấu giá tin rằng
kĩ năng quản lý sẽ tăng dưới sự quản lý của họ. Điều này dẫn đến những người thâu tóm để trả
một giá trị cho mục tiêu sẽ vượt quá giá trị cổ phiếu hiện tại.
Tận dụng những chuyên gia quản lý để phát triển rộng hơn trên thị trường. Những nguồn quản
lý là một tài sản mà các công ty lớn hơn có thể mời chào mục tiêu của mình.
c. Giảm thuế: Là một trong những động cơ mạnh mẽ của một số thương vụ mua lại, nguồn
gốc của việc giảm thuế có thể đến từ:
- Việc sử dụng các khoản tiết kiệm thuế từ khoản lỗ: Bằng cách sáp nhập một công ty hoạt
động có lãi với một công ty hoạt động bị lỗ. Công ty đi sáp nhập có thể sẽ nhận được khoản
sinh lợi đến từ việc giảm thuế.
- Việc giảm thuế có thể đến từ việc sử dụng khả năng vay nợ chưa dùng đến của công ty mục
tiêu: Do công ty mục tiêu không sử dụng nợ hoặc sử dụng nợ ở mức độ rất thấp nên công ty đề
nghị mua lại có thể thực hiện sáp nhập với công ty mục tiêu để gia tăng nợ nhằm sử dụng
khoản sinh lợi từ tấm chắn thuế của lãi vay hoặc cho dù cả công ty mục tiều và công ty đề nghị
mua lại đều có tỷ lệ nợ tối ưu nhưng vẫn có thể kết hợp lại để gia tăng mức độ nợ tối ưu cho
công ty sau kết hợp, từ đó nhận được khoản sinh lợi từ tấm chắn thuế của lãi vay.
- Việc tận dụng sự gia tăng trong khoản sinh lợi từ tấm chắn thuế của khấu hao: Chi phí khấu
hao là chi phí không bằng tiền và được khấu trừ thuế thu nhập doanh nghiệp.
d. Giảm nhu cầu chi tiêu vốn cho đầu tư mới vào tài sản cố định và giảm thiểu nhu cầu
vốn luân chuyển tăng thêm
- Lợi thế kinh tế về quy mô đến từ sáp nhập không những làm giảm chi phí hoạt động mà còn
giảm các nhu cầu về vốn trong đó có nhu cầu về vốn dùng cho đầu tư vào tài sản cố định: Khi
hai công ty thực hiện sáp nhập, ban điều hành của công ty bị hợp nhất có thể chuyển sang sử
dụng chung tòa nhà trụ sở chính của công ty đi mua. Điều này cho phép công ty bị hợp nhất có
thể bán các trụ sở còn lại, hai công ty hợp nhất trong cùng một ngành cũng có thể cùng nghiên
18
Downloaded by Huetran Truong (huetran2003ht@gmail.com)
lOMoARcPSD|45114501
cứu và phát triển chung với nhau, để từ đó cho phép một công ty bán các cơ sở tiện ích giành
cho hoạt động R&D (nghiên cứu và phát triển).
- Sau sáp nhập cũng làm cho nhu cầu vốn luân chuyển được giảm thiểu: Tỷ số hàng tồn kho
trên doanh thu, tiền mặt trên doanh thu cũng sẽ giảm khi quy mô công ty tăng lên, tức là với
lợi thế kinh tế về quy mô sáp nhập cũng làm giảm nhu cầu đầu tư vào vốn luân chuyển.
Chú ý: Giá trị cộng hưởng về mặt tài chính của một thương vụ hoạt động M&A có thể đến từ
sự kết hợp giữa một công ty hạn chế cơ hội đầu tư nhưng lại có sự thặng dư tiền mặt rất lớn
với một công ty thiếu hụt tiền mặt nhưng lại sở hữu với rất nhiều cơ hội đầu tư tốt.
Vì thiếu tiền mặt nên doanh nghiệp đó không có khả năng tài trợ cho một số dự án có tỷ suất
sinh lợi cao làm mất cơ hội sinh lợi. Những thỏa thuận như M&A có thể là một "thắng lợi"
cho cả hai công ty.
1.2. Tối thiểu hóa WACC:
Ta có: WACC = Tỷ trọng nợ (WD) x r*D + tỷ trọng cổ phần thường (WE) x rE
Để giảm WACC, chúng ta có hai cách:
+ Cách 1: Nếu công ty đi mua không tăng nợ, thì thực hiện sáp nhập với một công ty mục
tiêu có nợ thấp để tận dụng khả năng vay nợ thêm. Do r* D < rE, thì khi tăng tỷ trọng nợ thì phải
giảm tỷ trọng cổ phần thường, làm cho chi phí sử dụng vốn bình quân (WACC) giảm.
+ Cách 2: Tác động vào rE
 Tác động vào công thức: rE = + g
=> Bằng cách thực hiện sáp nhập để tận dụng lợi thế về quy mô, cải thiện được tình hình
tài chính -> P0 tăng -> rE giảm.
 Tác động vào công thức: rE = rf + Phần bù rủi ro hệ thống + Phần bù rủi ro phi hệ
thống.
 Phần bù rủi ro hệ thống = x (rm – rf)
 Phần bù rủi ro phi hệ thống = phần bù rủi ro quy mô + phần bù rủi ro đặc thù của
công ty.
Phần bù rủi ro quy mô được thực hiện, bằng cách sáp nhập để tận dụng lợi thế về quy
mô -> rủi ro thấp -> phần bù rủi ro thấp -> rE thấp.
19
Downloaded by Huetran Truong (huetran2003ht@gmail.com)
lOMoARcPSD|45114501
Phần bù rủi ro đặc thù của công ty được thực hiện bằng cách sáp nhập để tận dụng lợi thế
đến từ việc gia tăng hiệu quả trong năng lực quản trị -> làm cho rủi ro giảm -> phần bù rủi ro
giảm -> rE giảm.
20
Downloaded by Huetran Truong (huetran2003ht@gmail.com)
lOMoARcPSD|45114501
CHƯƠNG 5: CHIẾN THUẬT PHÒNG, CHỐNG THÂU TÓM THÙ ĐỊCH CÔNG TY
1. Khái niệm thâu tóm: Thâu tóm là một thuật ngữ dùng để chỉ một công ty tìm cách nắm
giữ quyền kiểm soát một công ty khác, thông qua việc nắm giữ toàn bộ, hoặc một phần cổ
phần, một phần tài sản công ty mục tiêu, để kiểm soát toàn bộ quyết định của công ty.
Thâu tóm có thể được thực hiện thông qua phương thức mua lại, dành sự ủy quyền, hoặc
thông qua các giao dịch chuyển đổi công ty cổ phần đại chúng thành công ty cổ phần nội bộ,
lôi kéo cổ đông bất mãn. Hoạt động thâu tóm còn có thể diễn ra giữa các công ty cùng một
ngành, hoặc giữa các ngành khác nhau, tùy thuộc vào chiến lược của Công ty đi thâu tóm.
Hoạt động thâu tóm diễn ra dưới hai hình thức: thâu tóm thân thiện và thâu tóm thù địch.
Thâu tóm thân thiện: là hình thức mà các công ty trong thương vụ cùng tự nguyện, có thiện
chí, tận tâm thực hiện thương vụ nhằm đạt được thỏa thuận trên cơ sở hai bên cùng có lợi. Một
số chiến thuật thường được sử dụng cho hình thức này là mua lại cổ phần bằng tiền mặt, hoán
đổi cổ phần hoặc kết hợp cả mua lại cổ phần và hoán đổi cổ phần
Thâu tóm thù địch: khi hội đồng quản trị của công ty mục tiêu từ chối lời đề nghị mua cổ
phiếu của công ty đi thâu tóm nhưng công ty đi thâu tóm vẫn tiếp tục theo đuổi thương vụ.
Một số chiến thuật thâu tóm thù địch: Bearhugs (cái ôm của gấu), Tender Offer (chào mua
công khai), Froxy Fight (lôi kéo cổ đông bất mãn)…
2. Khái niệm phòng chống thâu tóm công ty: là các biện pháp (chiến thuật), được công ty
mục tiêu thiết kế, sử dụng để ngăn chặn một cuộc thâu tóm thù địch thành công từ đối thủ.
3. Mục đích của các công ty đi thâu tóm
- “Tiên lễ hậu binh”, công ty thâu tóm có thể khởi đầu thương vụ bằng tín hiệu thân thiện
phát đi cho công ty mục tiêu. Nhưng nếu công ty mục tiêu từ chối, hoặc có phản ứng không
thân thiện, công ty thâu tóm chuyển từ thân thiện sang thâu tóm thù địch.
- “Làm mà không nói”, công ty thâu tóm nhận biết rằng việc thâu tóm thân thiện là không
thể thực hiện được, nên sẽ bắt đầu thương vụ bằng một hành động thâu tóm thù địch.
- “Lấy độc trị độc”, đây là một chiến thuật phòng thủ, chống thâu tóm công ty đi thâu tóm
mà có thể trước đó là công ty mục tiêu. Để phòng chống thâu tóm, công ty mục tiêu có thể
chuyển sang đi thâu tóm công ty có ý định thâu tóm mình.
=> Do lợi ích nhận được sau khi thực hiện thâu tóm thù địch nhiều hơn sau khi thực hiện
thâu tóm thân thiện (đặc biệt là bộ máy quản lý). Một thương vụ thâu tóm thù địch nếu diễn ra
thành công thì có thể làm ngưng hoàn toàn bộ máy quản lý của công ty mục tiêu. Vì vậy, ý đồ
21
Downloaded by Huetran Truong (huetran2003ht@gmail.com)
lOMoARcPSD|45114501
của công ty thâu tóm là chấm dứt ban quản lý công ty mục tiêu ngay từ đầu, thì công ty thâu
tóm sẽ lựa chọn tấn công thù địch.
4. Lý do công ty mục tiêu phải phòng chống thâu tóm thù địch
Các cổ đông của công ty mục tiêu có niềm tin rằng, lợi ích của công ty mục tiêu khi tồn tại
độc lập lớn hơn nhiều so với lợi ích nhận được khi bán lại công ty, đó là do:
- Bất cân xứng thông tin tạo nên khoảng cách kỳ vọng về giá giữa bên bán và bên mua (các
cổ đông của công ty mục tiêu biết được trong tương lai công ty mục tiêu sẽ tung ra một sản
phẩm mới có nhiều cơ hội đem đến mức sinh lợi cao, làm cho giá cổ phiếu gia tăng, trong khi
giá chào mua cổ phiếu của Công ty thâu tóm thấp hơn.
- Vấn đề chi phí đại diện: Hội đồng quản trị công ty mục tiêu thường bị thay thế sau khi
thương vụ thâu tóm thù địch thành công, từ đó làm cho lợi ích của Hội đồng quản trị công ty
mục tiêu bị tổn thất.
5. Các chiến thuật đi thâu tóm thù địch
a. Chiến thuật “Bear hut” (cái ôm của con gấu)
Đặc điểm: Chiến thuật được thực hiện khi công ty thâu tóm đưa ra đề nghị mua lại cổ phiếu
của công ty mục tiêu với giá cao hơn rất nhiều so với giá thị trường cổ phiếu của công ty và
mục đích của đề nghị này là nhằm loại bỏ khả năng cạnh tranh của các giá thầu khác.
Bản chất của chiến thuật này còn đánh vào tâm lý của ban giám đốc, hội đồng quản trị của
công ty mong muốn tạo ra sự gia tăng trong giá trị cổ phiếu của công ty mục tiêu, và được thiết
kế để đẩy công ty mục tiêu vào vị thế không thể không bán.
Quy trình thực hiện
Bước 1: Công ty đi thâu tóm sẽ gửi thư đến hội đồng quản trị của công ty mục tiêu thông
báo về công ty đi thâu tóm, luật sư, ngân hàng đầu tư đại diện cho công ty bên mua. Nếu hai
bên chấp thuận thì hai bên sẽ nhanh chóng ký biên bản thỏa thuận.
Bước 2: Xây dựng các chiến thuật dựa trên phản ứng của công ty mục tiêu từ đề xuất ban
đầu. Có ba kịch bản có thể xảy ra:
- Công ty mục tiêu chấp nhận lời đề nghị (không có sự cạnh tranh khốc liệt giữa các công ty
thâu tóm khác, hoặc các công ty thâu tóm khác không thể nhập cuộc).
- Công ty mục tiêu không đồng ý từ chối, không có công ty thâu tóm khác xuất hiện.
- Công ty mục tiêu không đồng ý, có công ty thâu tóm khác xuất hiện.
Công ty thâu tóm sẽ phải xem xét phản ứng công ty mục tiêu.
22
Downloaded by Huetran Truong (huetran2003ht@gmail.com)
lOMoARcPSD|45114501
Bước 3: Đề xuất giá chào mua khi dự đoán được phản ứng của công ty mục tiêu. Công ty
thâu tóm gửi thư đến công ty mục tiêu có đưa ra giá, thường là giá cao hơn giá thị trường.
Có hai trường hợp:
- Nếu công ty mục tiêu đồng ý bán thì thương vụ là thương vụ thâu tóm thân thiện.
- Nếu cổ đông không đồng ý bán, thì công ty đi thâu tóm có thể phải chuyển sang chiến
thuật “tender offer” (chào mua công khai).
Ưu điểm
- Thời gian thực hiện nhanh.
- Giảm chi phí liên quan đến thương vụ thâu tóm: phí nộp hồ sơ cho Ủy ban chứng khoán,
phí dịch vụ tư vấn, phí trả cho luật sư,…
Nhược điểm:
- Chi phí mua lại rất tốn kém. Trường hợp công ty đi thâu tóm đưa ra một mức giá quá cao
có thể làm ảnh hưởng tới suất sinh lợi của thương vụ này.
Điều kiện áp dụng chiến thuật “bear hug”
- Hội đồng quản trị của công ty mục tiêu phải có ý định bán.
- Công ty đi thâu tóm phải có tiềm lực tài chính mạnh.
b. Chiến thuật “tender offer” (chào mua cổ phiếu)
Đặc điểm: Chiến thuật “tender offer” là hình thức một hay một số công ty hoặc cá nhân
hoặc một nhóm nhà đầu tư có ý định mua đứt toàn bộ công ty mục tiêu với đề nghị cổ
đông hiện hữu của công ty đó bán lại cổ phần của họ với một mức giá cao hơn thị trường rất
nhiều. Giá chào thầu đó phải đủ hấp dẫn để đa số cổ đông tán thành việc từ bỏ quyền sở hữu
cũng như quản lý công ty của mình.
- Công ty bị mua thường là công ty yếu hơn. Tuy vậy, vẫn có một số trường hợp một công ty
nhỏ thâu tóm được một công ty lớn hơn, đó là khi họ huy động được nguồn tài chính khổng lồ
từ bên ngoài để thực hiện được vụ thôn tính.
- Ban quản trị và các vị trí quản lý chủ chốt của công ty bị mua sẽ bị thay thế, mặc dù
thương hiệu và cơ cấu tổ chức của nó vẫn có thể được giữ lại mà không nhất thiết bị sáp nhập
hoàn toàn vào công ty thôn tính.
Để chống lại vụ sáp nhập bất lợi cho mình, ban quản trị công ty bị mua có thể thực hiện một
số biện pháp nhằm chống lại sự thôn tính này như tìm kiếm sự trợ giúp/bảo lãnh tài chính
mạnh hơn, để có thể đưa ra mức giá chào thầu cổ phần cao hơn nữa cổ phần của các cổ đông
hiện hữu đang ngã lòng.
23
Downloaded by Huetran Truong (huetran2003ht@gmail.com)
lOMoARcPSD|45114501
Quy trình thực hiện
Bước 1: Thành lập đội ngũ chào mua công khai bao gồm: ngân hàng đầu tư, nhà tư vấn về
pháp lý, đại lý thông tin, ngân hàng lưu ký, đại lý giao nhận…
Bước 2: Làm hồ sơ gửi cho Ủy ban chứng khoán đồng thời gửi bản copy cho công ty mục
tiêu.
Bước 3: Công ty bị chào mua sẽ xem xét và trả lời trong vòng 10 ngày làm việc.
Bước 4: Cổ đông bán cổ phiếu cho bên trung gian.
Bước 5: Kết thúc cuộc chào mua theo ngày ghi trong hồ sơ đăng ký, hoặc bên đi mua có thể
gia hạn trước 09 giờ sáng ngày kết thúc.
Bước 6: Nếu đã mua đủ số cổ phiếu cần thiết thì bên đi mua sẽ thanh toán cho cổ đông theo
giá ghi hợp đồng.
Bước 7: Bên đi mua bổ nhiệm lại hội đồng quản trị cho công ty bị thâu tóm.
Bước 8: Bên đi mua rút các cổ phiếu của công ty mục tiêu ra khỏi danh mục chứng khoán
sẵn sàng mua bán trên thị trường.
Ưu điểm
- Tốc độ giao dịch của thương vụ nhanh.
- Công ty đi thâu tóm có thể tự do giao dịch với cổ đông công ty mục tiêu mà không cần
thông qua ý kiến của hội đồng quản trị.
- Trường hợp nhận được sự đồng tình của công ty mục tiêu chấp nhận bán với giá đề xuất
thì thương vụ sẽ trở thành thân thiện.
Nhược điểm
- Chi phí mua lại cao.
- Phát sinh thêm các khoản phí như phí nộp hồ sơ cho ủy ban chứng khoán, phí trả cho luật
sự, phí trả cho công ty thâu tóm.
- Nếu công ty mục tiêu kháng cự mạnh thì công ty đi thâu tóm phải tốn nhiều thời gian để
thực hiện thương vụ.
- Trường hợp có nhiều công ty cùng muốn mua lại công ty mục tiêu, có thể tham gia vào
thương vụ và đẩy giá chào mua lên rất cao, thời gian thực hiện thương vụ kéo dài và công ty đi
thâu tóm có thể gặp phải các thiệt hại và có thể trở thành mục tiêu thâu tóm của các công ty
khác.
- Việc loại bỏ hội đồng quản trị của công ty mục tiêu có thể ảnh hưởng đến tình hình hoạt
động của công ty mục tiêu sau thâu tóm.
24
Downloaded by Huetran Truong (huetran2003ht@gmail.com)
lOMoARcPSD|45114501
Điều kiện áp dụng: Công ty đi thâu tóm phải có tiềm lực tài chính mạnh vì chi phí đi thâu
tóm bỏ ra rất tốn kém và thời gian thực hiện thương vụ có thể bị kéo dài.
c. Chiến thuật “proxy fights” (lôi kéo cổ đông bất mãn)
Chiến thuật lôi kéo cổ đông bất mãn (Proxy fights) cũng thường khi một công ty lâm vào
tình trạng kinh doanh yếu kém và thua lỗ, có một bộ phận không nhỏ cổ đông bất mãn và
muốn thay đổi ban quản trị và điều hành công ty mình.
Trước tiên, công ty cạnh tranh sẽ mua một số lượng cổ phần tương đối lớn (nhưng chưa đủ
để chi phối) cổ phiếu trên thị trường để trở thành cổ đông của công ty mục tiêu. Sau khi đã hội
đủ số lượng cổ phần chi phối đủ để loại ban quản trị cũ, công ty cạnh tranh và các cổ đông bất
mãn sẽ triệu tập họp Đại hội đồng cổ đông và bầu đại diện của công ty cạnh tranh vào Hội
đồng quản trị mới.
Để ngăn chặn hình thức thôn tính này, ban quản trị của công ty mục tiêu có thể sắp đặt các
nhiệm kỳ của ban điều hành và ban quản trị xen kẽ nhau ngay từ trong Điều lệ công ty.
Ưu điểm: Chi phí mà công ty thâu tóm bỏ ra có thể sẽ ít hơn so với các chiến thuật “tender
offer” hay “bear hug”.
Nhược điểm
- Công ty thâu tóm phải nắm rõ tình hình nội bộ của công ty mục tiêu.
- Công ty đi thâu tóm phải có nhiều thời gian để thâu tóm cổ phần trên thị trường và lôi kéo
cổ đông bất mãn của công ty mục tiêu.
6. Các chiến thuật phòng và chống thâu tóm công ty
Những chiến thuật phòng thủ bằng cách phát hành chứng khoán
Những chiến thuật này nhằm làm cho công ty đi thâu tóm thấy rằng khi thực hiện thương vụ
công ty đi thâu tóm sẽ bị thiệt hại thông qua việc phát hành các chứng khoán nhằm làm cho
công ty mục tiêu ít giá trị hơn trong mắt các công ty đi thâu tóm và sửa đổi điều lệ công ty.
a. Chiến thuật liều thuốc độc
Chiến thuật này làm cho công ty mục tiêu kém hấp dẫn hơn trong mắt công ty đi thâu tóm,
có 2 dạng chung là: flip-over và flip-in
Cơ chế thực hiện chiến thuật: phát hành cho cổ đông thường cổ tức dưới dạng quyền mua cổ
phần của công ty trong thời gian thực hiện chiến thuật (có thể lên đến 10 năm). Chiến thuật
này thường được thực hiện bởi hội đồng quản trị của công ty mục tiêu mà không cần sự chấp
nhận của cổ đông.
25
Downloaded by Huetran Truong (huetran2003ht@gmail.com)
lOMoARcPSD|45114501
Chiến thuật thuốc độc thế hệ đầu: công ty mục tiêu đề xuất mỗi cổ đông thường trở thành
cổ tức cố phần ưu đãi, cổ tức này có thể chuyển đổi thành một lượng cổ phần của công ty đi
thâu tóm. Ví dụ: Brown Foreman muốn thâu tóm Lenox, Lenox đề nghị một cổ tức cổ phần ưu
đãi có thể chuyển thành 40 cổ phần của Brown Foreman nếu thương vụ thành công.
Tác động: chiến thuật này gây ra tác động bất lợi ngay lập tức lên bảng cân đối kế toán.
Điều này là bởi khi nhà phân tích tính toán đòn bẩy của công ty, cổ phần ưu đãi có thể được
tính thêm vào nợ dài hạn, vì vậy cho đòn bẩy của công ty nặng hơn và vì vậy rủi ro hơn trong
mắt nhà đầu tư sau khi thực hiện kế hoạch cổ phần ưu đãi.
Ưu điểm: hiệu quả trong việc ngăn chặn thương vụ thành công.
Nhược điểm:
- Chỉ có thể rút lại kế hoạch sau khoản thời gian dài (có thể kéo dài gần 10 năm).
- Làm tăng thêm đòn bẩy tài chính của công ty do cổ phần ưu đãi được tính thêm vào nợ dài
hạn, trở nên rủi ro hơn trong mắt nhà đầu tư, tác động đến giá cổ phiếu.
- Bị vô hiệu hóa khi cổ đông công ty mục tiêu gây áp lực buộc hội đồng quản trị phải loại bỏ
chiến thuật thuốc độc.
Chiến thuật viên thuốc độc thế hệ thứ hai (Flip-over rights)
Bản chất của chiến thuật này là cho phép cổ đông công ty mua cổ phiếu tại mức giá thấp khi
công ty mục tiêu bị thâu tóm. Công ty mục tiêu phát hành các quyền chọn cho phép cổ đông
mua một lượng cổ phiếu nhất định với giá định trước trong một khoản thời gian nhất định.
Chiến thuật này có hiệu quả ngay khi công ty thâu tóm khởi động cho thương vụ chẳng hạn
như:
- Công ty đi thâu tóm đạt được 20% cổ phần đang lưu hành của công ty mục tiêu.
- Công ty đi thâu tóm chào mua công khai từ 30% cổ phiếu của công ty mục tiêu.
Ưu điểm: Loại trừ bất kỳ tác động bất lợi nào tới bảng cân đối kế toán do chiến thuật này
không bao gồm việc phát hành cổ phần ưu đãi.
Nhược điểm:
- Chiến thuật này chỉ có hiệu quả khi ngăn ngừa thâu tóm toàn bộ công ty mục tiêu. Trong
năm 1985, Sir James Goldsmith đạt được hơn 50% cổ phần của Crown Zellerbach để giành
quyền kiểm soát toàn bộ công ty và tài sản đồng thời tránh được chiến thuật “flip-over”.
- Chiến thuật này làm cho công ty mục tiêu khó khăn trong việc tìm kiếm một “white
knight”.
26
Downloaded by Huetran Truong (huetran2003ht@gmail.com)
lOMoARcPSD|45114501
Chiến thuật viên thuốc độc thế hệ thứ ba (Flip-in)
Bản chất chất của chiến thuật này là nhằm pha loãng cổ phiếu của công ty đi thâu tóm bằng
quy định cho phép cổ đông của công ty mục tiêu có quyền nắm giữ cổ phiếu của công ty đi
thâu tóm.
Ưu điểm: chiến thuật này hiệu quả khi đối đầu với các công ty có âm mưu thâu tóm khi mà
các công ty này tìm cách giành quyền kiểm soát công ty mục tiêu mà không đạt được đa số
quyền kiểm soát.
Nhược điểm: chiến thuật này chỉ có hiệu quả nếu công ty đi thâu tóm đạt được 100% cổ
phiếu của công ty mục tiêu.
b. Thoái vốn
Chiến thuật này cho phép cổ đông hoán đổi quyền cùng với một cổ phần thành tiền mặt
hoặc chứng khoán cao cấp có giá trị tương đương với giá thoái vốn. Giá thoái vốn được thiết
lập dựa trên giá thị trường và thiết lập mức giá thấp nhất cho thương vụ. Chiến thuật này nhằm
giãm hiệu quả của chào thầu công khai.
c. Kế hoạch biểu quyết
Chiến thuật này nhằm ngăn ngừa bất kỳ công ty bên ngoài nào giành được quyền biểu quyết
trong công ty mục tiêu. Khi công ty bên ngoài đạt được tỷ lệ phần trăm cổ phần nhất định của
công ty mục tiêu, người nắm giữ cổ phần ưu đãi sẽ trở thành người có quyền biểu quyết vượt
trội. Chiến thuật này nhằm ngăn ngừa các cá nhân hay tổ chức (có thể âm mưu thôn tính thù
địch) nắm giữ lượng lớn cổ phiếu không đạt được quyền kiểm soát biểu quyết trong công ty
mục tiêu.
d. Chiến thuật cổ phần ưu đãi blank check
Điều lệ công ty có thể quy định bắt buộc phải phát hành cổ phần và hội đồng quản trị có thề
phát hành quyền mua cổ phần. Hội đồng quản trị có thể tạo ra và dự trữ một lượng cổ phần ưu
đãi nhất định trong trường hợp quyền mua lại cổ phần được thực hiện. Chiến thuật này nhằm
ngăn chặn hội đồng quản trị kêu gọi sự chấp nhận của cổ đông về việc sửa đổi điều lệ công ty:
cho phép phát hành cổ phần để đáp ứng quyền mua cổ phần. Việc kêu gọi sự ủng hộ của cổ
đông có thể làm gia tăng sự chậm chạp, sự không chắc chắn và làm suy yếu chiến thuật thuốc
độc.
Cổ phần ưu đãi blank check có thể kết hợp với chiến thuật white squire. Trong trường hợp
này, hội đồng quản trị nhanh chóng phát hành cổ phần cho một bên thân thiện như người lao
động.
27
Downloaded by Huetran Truong (huetran2003ht@gmail.com)
lOMoARcPSD|45114501
e. Chiến thuật thuốc độc NOLs
Một công ty với tình trạng tài chính nghèo nàn có thể giúp cho chủ sở hữu các công ty này
bù đắp thu nhập khác trong tương lai và làm giảm khoản lợi nhuận chịu thuế.
f. Chiến thuật Poison puts
Chiến thuật này bao gồm phát hành trái phiếu kèm theo một quyền chọn bán, có thể chỉ thực
hiện trong trường hợp xảy ra thâu tóm thù địch. Quyền chọn bán này cho phép người nắm giữ
trái phiếu bán trái phiếu cho một cá nhân hoặc công ty khác trong khoản thời gian nhất định
với mức giá xác định. Công ty mục tiêu hy vọng việc cổ đông đổi trái phiếu thành tiền mặt sẽ
tạo ra nhu cầu tiền mặt lớn cho công ty mục tiêu từ đó làm cho tương lai của thương vụ ít hấp
dẫn hơn.
Nếu công ty đi thâu tóm thuyết phục được cổ đông của công ty mục tiêu không bán lại trái
phiếu thì chiến thuật này có thể bị vô hiệu.
Ưu điểm: Hạn chế và làm chậm quá trình thâu tóm, làm công ty hoặc doanh nghiệp thâu
tóm chịu thiệt hại lớn về kinh tế nếu thực hiện thâu tóm, chiến thuật này làm giảm quyết tâm
của công ty đi thâu tóm.
Nhược điểm: Chiến thuật này chỉ có thể áp dụng với các DN đi thâu tóm nhưng tiềm lực tài
chính không mạnh. Chiến thuật này sẽ làm thiệt hại lớn cho công ty.
Các chiến thuật phòng thủ bằng cách tác động đến điều lệ công ty.
Những chiến thuật phòng thủ bằng cách làm thay đổi đa dạng điều lệ công ty nhằm gây khó
khăn cho công ty đi thâu tóm trong việc giành quyền kiểm soát công ty.
a. Điều kiện hội đồng quản trị so le
Quy định bầu cử hội đồng quản trị so le trong đó chỉ một số thành viên hội đồng quản trị
được bầu chọn lại vào mỗi năm và có nhiệm kỳ hoạt động trong nhiều năm thay vì bầu đồng
loạt một lúc. Chiến thuật này yêu cầu phải có sự chấp thuận của cổ đông trước khi thực hiện.
Hội đồng quản trị so le là hội đồng quản trị với các điều kiện đa dạng.
Ví dụ: 1/3 thành viên trong hội đồng quản trị được bầu chọn mỗi năm, với nhiệm kỳ hoạt
động trong 3 năm. Hội đồng quản trị được bầu so le có thể làm cho công ty mua lại tốn thêm
thời gian cần thiết để có được đa số ghế trong trong hội đồng quản trị.
Sự kết hợp của chiến thuật thuốc độc và hội đồng quản trị so le có thể là một sự kết hợp
phòng ngừa bị thâu tóm một cách mạnh mẽ vì khi hội đồng quản trị so le áp đặt sự thay đổi hội
đồng quản trị bị trì hoãn thì chiến thuật thuốc độc sẽ mạnh mẽ hơn.
28
Downloaded by Huetran Truong (huetran2003ht@gmail.com)
lOMoARcPSD|45114501
b. Các điều khoản đại đa số
Điều lệ của công ty bắt buộc tỷ lệ phần trăm biểu quyết tán thành cần thiết để chấp thuận
một số các giao dịch quan trọng với mức tỷ lệ cao hơn 50%, chẳng hạn như: sự sáp nhập,
thanh lý công ty, bán tài sản quan trọng, kinh doanh của công ty, hoặc giao dịch với các bên
quan tâm hoặc cổ đông lớn. Thông thường tỷ lệ đa số 2/3 là phổ biến, tuy nhiên với một số
công ty khác tỷ lệ này có thể cao hơn.
Nhiều công ty có bản điều lệ bên cạnh điều khoản đại đa số với điều khoản đặc biệt “board
out”. Trong trường hợp này, điều khoản đại đa số không thể áp dụng nếu như hội đồng quản trị
chấp thuận việc sáp nhập nhằm đảm bảo điều khoản đại đa số được sử dụng để ngăn cản hoạt
động mua lại công ty có hội đồng quản trị thù địch.
c. Quy định giá hợp lý
Quy định giá hợp lý là một sự sửa đổi điều lệ công ty yêu cầu để đạt được phải trả cho cổ
đông tối thiểu thấp nhấp là bằng giá thị trường hợp lý cho cổ phiếu của công ty. Quy định giá
hợp lý thường được kích hoạt khi công ty thâu tóm đưa ra một đề nghị thâu tóm.
Quy định giá hợp lý thường hữu dụng khi công ty mục tiêu là một mục tiêu của đề nghị
công ty thâu tóm hai chiều. Yêu cầu của người công ty thâu tóm để trả giá phù hợp thấp nhất
giúp phủ nhận áp lực của một đề nghị hai phía để áp đặt. Tuy nhiên, khi chúng ta đã ghi nhận,
đề nghị hai chiều thì không còn quan trọng đối với sự thâu tóm. Đây là lý do tại sao ngày nay
quy định giá hợp lý không còn phố biến. Vì rằng quy định giá hợp lý là một sự bảo vệ chống
thâu tóm tương đối yếu, và không bất ngờ rằng nghiên cứu về hiệu ứng tài sản cổ đông không
tìm thấy tác động đáng kể theo sau việc thực hiện.
d. Vốn đôi
Vốn đôi là việc tái cấu trúc vốn thành hai loại cổ phần với quyền biểu quyết khác nhau. Tái
cấu trúc vốn có thể tiến hành chỉ khi có sự chấp nhận của cổ đông. Có nhiều lý do đa dạng để
có nhiều hơn một loại cổ phiếu ngoại trừ việc phòng ngừa một sự thâu tóm thù địch. Cổ phần
với quyền biểu quyết cao hơn có thể có 10 hoặc 100 biểu quyết cho một cổ phần. Cổ đông có
quyền chuyển đổi cổ phần có quyền biểu quyết cao thành cổ phần thường vì siêu cổ phần có
thể thiếu thị trường hoặc trả cổ tức thấp.
e. Thay đổi loại hình thành lập công ty
Tại các bang khác nhau của Mỹ, mỗi bang có luật chống thâu tóm khác nhau, một công ty
có thể chọn chuyển địa chỉ pháp lý tại các bang có luật chống thâu tóm mạnh mẽ hơn. Các
công ty thường thực hiện bằng cách tạo ra một công ty con tại bang mới và sau đó hợp nhất
29
Downloaded by Huetran Truong (huetran2003ht@gmail.com)
lOMoARcPSD|45114501
công ty mẹ vào công ty con, được gọi là tái kết hợp. Và tái kết hợp có thể gây khó khăn cho
công ty đi thâu tóm thực hiện thương vụ.
2. Các chiến thuật chống bị thâu tóm
a. Thư xanh (Greenmail)
Các giám đốc có thể sắp xếp để mua lại cổ phiếu của chính công ty mình để ngăn chặn trước
một thương vụ. Trong phương thức này, một công ty mua lại chính cổ phiếu của công ty mình
từ một công ty đề nghị mua lại, thường ở mức giá cao, với điều kiện là người bán cổ phiếu hứa
không mua lại công ty mục tiêu trong một khoảng thời gian quy định. Khoản thanh toán như
vậy được gọi là thư xanh.
b. Thỏa thuận giới hạn sự nắm giữ cổ phần (standstill agreements)
Một thỏa thuận giới hạn sự nắm giữ cổ phần xảy ra khi công ty mua lại đồng ý với một
khoản tiền phí, giới hạn mức nắm giữ cổ phần của công ty mục tiêu. Như một phần của thỏa
thuận, công ty mua lại thường hứa cho công ty mục tiêu được ưu tiên là người đầu tiên được
mời hoặc là người đầu tiên có quyền từ chối mua lại cổ phiếu của mình khi công ty mua lại bán
cổ phần đang nắm giữ. Lời hứa này nhằm ngăn chặn một lượng cổ phần của công ty mục tiêu
rơi vào tay của các công ty muốn mua lại.
c. Hiệp sĩ áo trắng (white knight).
Công ty mục tiêu có thể tìm kiếm một công ty thâu tóm thân thiện, hoặc white knight, như
là một sự thay đổi trong thâu tóm thù địch.
d. Địa chủ áo trắng (White squire).
Công ty mục tiêu có thể để cổ phần và tài sản trong tay các công ty hoặc nhà đầu tư thân
thiện. Các công ty hoặc nhà đầu tư thân thiện này được gọi là white squire.
e. Tái cơ cấu trúc vốn (recapitalization).
Công ty mục tiêu có thể thực hiện nhiền hành động có thể thay đổi cấu trúc vốn của công ty.
Ban điều hành của công ty mục tiêu thường sẽ phát hành nợ để thanh toán cổ tức – hình thức
như vậy được gọi là tái cơ cấu vốn bằng đòn bẫy tài chính. Việc mua lại cổ phần cũng được
xem là một giao dịch tương tự khi mà công ty phát hành nợ nhằm mua lại cổ phần của chính
mình. Hai giao dịch là cách tránh việc mua lại.
Thứ nhất, giá của cổ phiếu có thể tăng, có thể là do gia tăng lợi ích tấm chắn thuế từ việc sử
dụng nhiều nợ hơn. Một sự gia tang trong giá cổ phiếu sẽ làm cho thương vụ mua lại trở nên ít
30
Downloaded by Huetran Truong (huetran2003ht@gmail.com)
lOMoARcPSD|45114501
hấp dẫn hơn dưới gốc độ công ty đề mua. Tuy nhiên, giá cổ phiếu chỉ tăng nếu như trước khi
tái cơ cấu lại vốn mức độ sử dụng nợ của công ty ở dưới mức tối ưu, do đó phương cách tái
cấu cơ cấu lại vốn có sử dụng đòn bẫy không được khuyến cáo thực hiện cho tất cả công ty
mục tiêu.
Thứ hai, như là một phần của quá trình tái cơ cấu lại vốn, ban điều hành có thể phát hành
chứng khoán mới nhằm gia tang quyền bỏ phiếu và kiểm soát so với trước khi tái cơ cấu vốn.
Việc gia tang quyền kiểm soát làm cho việc mua lại mang tính thù địch trở nên khó khăn hơn.
Thứ ba, các công ty có quá nhiều tiền mặt trên bảng cân đối kế toán thường được xem là
những công ty mục tiêu hấp dẫn dưới mắt các công ty thâu tóm. Khi nói đến tái cấu trúc vốn,
công ty mục tiêu có thể dung lượng tiền mặt dư thừa để thanh toán cổ tức hoặc mua lại cổ
phiếu, khi đó làm giảm mức độ hấp dẫn của công ty trước những công ty mua lại mang tính
thù địch.
f. Kiện tụng.
Công ty mục tiêu khởi kiện công ty thâu tóm, và công ty thâu tóm thường đáp trả bằng hành
động chống lại tố tụng. Điều này không bình thường để nhìn thấy một cuộc chiến thâu tóm
không đặc trưng bởi kiện tụng như là một công cụ được sử dụng bởi bất kỳ bên nào.
g. Pac-Man defense.
Một trong những cách bảo vệ cực đoan hơn xảy ra khi công ty mục tiêu đưa ra một đề nghị
chào giá có tính cạnh tranh cho công ty thâu tóm. Đây là một trong những sự bảo vệ chống
thâu tóm nhiều màu sắc hơn, mặc dù hiếm khi được sử dụng.
Ưu điểm và nhược điểm của từng chiến thuật:
Chiến
thuật
Greenmail
Mô tả
Ưu điểm
Nhược điểm
Những người đi thâu
- Có thể thương lượng -Bị cấm tại một số nơi như
tóm cổ phần của công ty
với công ty thâu tóm
California
mục tiêu, sau đó đề xuất
một mức giá hợp lý
- Greenmail sẽ làm thay
với lãnh đạo công ty
để loại bỏ hiệu ứng
đổi sự giàu có của cổ đông
mục tiêu mua lại cổ
gây rối
công ty mục tiêu.
phần của họ với giá cao
- Rào cản của thuế đánh
hơn giá thị trường
trên giao dịch Greenmail
(mức thuế 50% đánh trên
phần thu nhập nhận được
31
Downloaded by Huetran Truong (huetran2003ht@gmail.com)
lOMoARcPSD|45114501
từ giao dich này)
- Chi phí kiện tụng lớn
- Tốn chi phí lớn để chi trả
Standstill
Các thỏa thuận này đi
- Thỏa thuận hoãn nợ
cho công ty thâu tóm.
- Làm cho suất sinh lời
agreement
kèm với việc thanh toán
có thể cung cấp một
giảm đối với cổ đông công
s
bán lại cổ phần cho công mức đền bù cho công
ty mục tiêu, làm thay đổi
ty thâu tóm công ty
ty thâu tóm để không
sự giàu có của cổ đông
mình. Các công ty đi
đe dọa lấy quyền
công ty mục tiêu.
thâu tóm đồng ý không
kiểm soát của công ty
- Tốn chi phí lớn để chi trả
mua thêm cổ phần của
mục tiêu
cho công ty thâu tóm.
công ty mục tiêu để đổi
White
lại một khoản phí
Một bên thứ ba với sự
- Hiệp sĩ trắng sẽ mua
- Khó tìm ra một hiệp sĩ áo
Knight
hậu thuẫn của ban điều
lại toàn bộ cổ phần
trắng sẵn sàng đồng ý với
hành tiến hành chào
của công ty với điều
các điều khoản của công ty
mua doanh nghiệp với
khoản hấp dẫn hơn: là mục tiêu đề ra.
giá cao hơn đối thủ cạnh
giá cao hơn, không
- Cổ đông công ty “hiệp sĩ
tranh hiện tại. Chiến
thay đổi mục tiêu
trắng” sẽ chịu tồn thất do
lược này vừa giúp bán
danh nghiệp, không
phai mua lại công ty mục
được giá cao cho các cổ
sa thải giàn quản lý
tiêu với giá cao hơn.
đông, đồng thời ban
hiện tại.
điều hành cũng giữ được
White
việc làm.
Công ty mục tiêu có thể
- Nhờ một công ty
- Làm thay đổi quyền kiểm
squire
đặt cổ phần và tài sản
hay một nhà đầu tư
soát và quản lý của công ty
của mình trong tay các
bằng lòng mua lại cổ
mục tiêu
công ty hoặc nhà đầu tư
phần ưu đãi chuyển
- Mất phí chấm dứt, tan rã
thân thiện
đổi của công ty mục
hoặc phí phạt khi công ty
tiêu và cam kết không mục tiêu bị thâu tóm bởi
Thay đổi
Công ty mục tiêu có thể
bán lại cho công ty
công ty thù địch
thâu tóm thù dịch.
- Điều chỉnh tăng cơ
- Chịu tác động bởi luật
32
Downloaded by Huetran Truong (huetran2003ht@gmail.com)
lOMoARcPSD|45114501
cấu trúc
thực hiện nhiền hành
cấu nợ trong doanh
của mỗi quốc gia và các
vốn
động có thể thay đổi cấu
nghiệp sẽ làm giảm
điều khoàn hạn chế trong
trúc vốn của công ty
sự hấp dẫn của công
các hợp đồng vay đối với
mình để làm tính hấp
ty mục tiêu đối với
chủ nợ.
dẫn với công ty đi thâu
công ty thâu tóm.
- Sử dụng tỷ lệ nợ cao sẽ
tóm
- Việc thay đổi cơ cấu
dẫn đến ro tài chính của
vốn bằng cách chia cô doanh nghiệp cao
tức nhiều hơn sẽ
- Tùy vào mục đích tái cơ
mang lại thu nhập cao cấu vốn mà có tác dộng
hơn cho cổ đông công cùng hay trái chiều lên sự
ty mục tiêu.
giàu có của cổ đông công
- Lợi thế về thuế của
ty mục tiêu
nợ để trả cổ tức
- Thay đổi cơ cấu vốn bằng
- Tập trung sự sở hữu
vay nợ từ bên ngoài hoặc
trong tay của quản lý
phát hành thêm cổ phần sẽ
công ty mục tiêu.
gia tăng chi phí cho doanh
nghiệp và làm loãng quyền
kiểm soát và quản lý của
Kiện tụng
Công ty mục tiêu khởi
- Giúp công ty mục
cổ đông hiện hữu
- Tốn chi phí tòa án, chi phí
kiện công ty thâu tóm
tiêu trì hoãn sự thâu
pháp lý
tóm để tạo ra sự bảo
- Giá cổ phiếu giảm khi
vệ hiệu quả hơn
xuất hiện kiện tụng, suất
- Có thêm thời gian
sinh lợi của cổ phiếu công
để tìm ra những công
ty mục tiêu sẽ giảm.
ty thâu tóm khác có
- Khi kết quả kiện tụng mà
mức giá đề nghị cao
công ty thâu tóm rút lại đề
hơn và có chính sách
nghị thâu tóm thì công ty
ưu đãi hơn với cổ
mục tiêu chịu đựng tổn thất
đông công ty mục
đáng kể.
tiêu.
- Làm cho công ty
thâu tóm điều chỉnh
33
Downloaded by Huetran Truong (huetran2003ht@gmail.com)
lOMoARcPSD|45114501
tăng giá dề nghị thâu
Pac-Man
Công ty mục tiêu quay
tóm công ty mục tiêu.
- Kéo dài thời gian để
defense
lại thâu tóm chính công
tìm ra những công ty
vì công ty mục tiêu thường
ty đi thâu tóm mình
thâu tóm khác, hoặc
không có khả năng thâu
những chiến thuật
tóm ngược lại công ty đi
khác có lợi hơn.
thâu tóm.
- Không mang tính khả thi
- Chi phí bỏ ra rất lớn và có
thể gây ra tổn thất nặng nề
cho công ty mục tiêu nếu
như chiến thuật này thành
công.
* Các chiến thuật chống thâu tóm khác
Jonestown Defense: Đây là phương pháp phòng thủ tiêu cực nhất, đẩy doanh nghiệp tới bờ
vực phá sản hoặc để lại những di chứng xấu lâu dài cho doanh nghiệp như bán tài sản có giá trị
của mình với giá rẻ cho tất cả mọi người, trừ doanh nghiệp đang muốn thâu tóm hay vay
những khoản nợ lớn, đắt không cần thiết, chiến thuật này còn được gọi là “thuốc tự tử”.
Crown Jewel: Chiến thuật là công ty mục tiêu bán đi mảng kinh doanh hoặc bộ phận đang
rất tốt và chính là yếu tố chính của việc thôn tính thù địch. Giá trị của mảng kinh doanh hoặc
bộ phận này được xác định bởi các đặc điểm như lợi nhuận, giá trị tài sản và triển vọng trong
tương lai. Nguồn gốc của thuật ngữ này bắt nguồn từ những kho báu giá trị và quan trọng nhất
mà chủ quyền sở hữu Thực hiện chiến thuật này khi doanh nghiệp bị thâu tóm nêu ý định bán
đi bộ phận hoặc tài sản có giá trị nhất của mình nếu bị thâu tóm.
* Các biến thể của chiến thuật White Knight
Gray Knight: có vai trò tương tự như white knight, tuy nhiên sự ủng hộ của hội đồng quản
trị với Gray Knight là không rõ ràng;
Black Knight: là bên thứ 3 không có sự hậu thuẫn của hội đồng quản trị, tiến hành mua cổ
phiếu giá cao hơn, lũng đoạn từ bên trong, do đó thực chất đây là một cuộc thôn tính thù
nghịch khác.
Lady Macbeth là khái niệm một bên thứ 3 ngụy trang dưới dạng white knight nhằm tìm
kiếm sự hậu thuẫn của ban điều hành để tiến hành thâu tóm. Tuy nhiên, hiệp sĩ này thực chất là
người của bên thôn tính, đánh lừa ban điều hành doanh nghiệp.
34
Downloaded by Huetran Truong (huetran2003ht@gmail.com)
lOMoARcPSD|45114501
3. Điều kiện áp dụng các chiến thuật chống thâu tóm công ty
Công ty mục tiêu sử dụng các chiến thuật chống lại công ty đi thâu tóm bằng cách tiến hành
các chiến thuật thâu tóm thù địch. Các chiến thuật thâu tóm có thể thực hiện có thể chia thành
hai loại: chiến thuật thâu tóm thù địch công khai là “bear hug” và “tender offer”; chiến thuật
thâu tóm thù địch không công khai là “proxy fight”.
a.
Khi công ty đi thâu tóm thực hiện chiến thuật “bear hug”
Công ty mục tiêu thực hiện chiến thuật chống thâu tóm theo hai trường hợp có thể xảy ra là:
- Trường hợp thứ nhất: Hội đồng quản trị công ty mục tiêu đồng ý nhưng cổ đông công ty
mục tiêu không đồng ý.
Trong trường hợp thứ nhất, cổ đông không chấp nhận từ bỏ quyền sở hữu công ty mục tiêu.
Vì vậy, cổ đông sẽ yêu cầu hội đồng quản trị thực hiện các chiến thuật chống thâu tóm sau:
Cổ đông công ty mục tiêu chấp nhận thay đổi cấu trúc vốn thông qua việc công ty mục tiêu
trả cổ tức cao hơn và sử dụng nhiều nợ hơn, hoặc chỉ sử dụng nhiều nợ hơn. Chiến thuật này
làm cho công ty mục tiêu trở nên ít giá trị hơn trong mắt công ty đi thâu tóm và thương vụ thâu
tóm này sẽ trở nên kém hấp dẫn hơn. Hoặc công ty mục tiêu thay đổi số cổ phần đang lưu hành
bằng cách mua lại cổ phần của chính mình để các công ty thâu tóm thù địch không thể mua lại
số cổ phần đó.
Kiện tụng công ty mục tiêu sẽ tiến hành khởi kiện công ty đi thâu tóm bằng ba hình thức
phổ biến bao gồm:
Công ty mục tiêu khởi kiện công ty đi thâu tóm vi phạm luật chống độc quyền: hình thức
này hiệu quả trong giai đoạn 1960 đến 1970 khi U.S Justice Department nghiêm khắc thực
hiện các quyết định thực thi của luật chống độc quyền.
Công ty mục tiêu khởi kiện công ty đi thâu tóm về việc công bố thông tin không đầy đủ:
hình thức này thường tranh luận rằng công ty đi thâu tóm không cung cấp các thông tin đầy đủ
theo yêu cầu của luậ Williams Act. Hình thức nhằm làm cho công ty đi thâu tóm không thể huy
động đủ tiền mặt cần thiết cho việc mua lại cổ phần của công ty mục tiêu.
Công ty mục tiêu khởi kiện công ty đi thâu tóm gian lận: hình thức nào tốn kém nhiều chi
phí hơn và khó khăn hơn để chứng minh.
Pac-man defense: công ty mục tiêu tiến hành thâu tóm ngược lại công ty đi thâu tóm mình,
nhưng trường hợp này ít khi xảy ra ngoại trừ trường hợp công ty mục tiêu có tiềm lực tài chính
mạnh để đảo ngược tình thế.
35
Downloaded by Huetran Truong (huetran2003ht@gmail.com)
lOMoARcPSD|45114501
Trường hợp thứ hai: hội đồng quản trị công ty mục tiêu không đồng ý nhưng cổ đông công
ty mục tiêu đồng ý. Công ty mục tiêu tiến hành thỏa thuận hoãn nợ đi kèm với việc bán một
phần cổ phần cho công ty đi thâu tóm, và công ty đi thâu tóm cam kết không mua thêm cổ
phần của công ty mục tiêu, đổi lại công ty mục tiêu thanh toán một khoản phí cho công ty đi
thâu tóm.
Chiến thuật Greenmail: công ty mục tiêu mua lại cổ phần với giá mà công ty đi thâu tóm
đưa ra, chiến thuật này nhằm giữ không cho công ty đi thâu tóm đạt được thêm cổ phần đang
lưu hành của công ty mục tiêu, và đáp ứng được nhu cầu muốn bán lại cổ phiếu của cổ đông.
Chiến thuật white knight: công ty mục tiêu đi tìm một white knight tức là một công ty thâu
tóm thâu thiện hơn với hội đồng quản trị nhằm bảo vệ vị trí của mình.
Chiến thuật white squire: công ty mục tiêu để một phần tài sản và cổ phần trong tay một
công ty khác hay một nhà đầu tư thân thiện hơn, chiến thuật này cũng giúp hội đồng quản trị
của công ty mục tiêu duy trì quyền kiểm soát của mình.
b. Khi công ty đi thâu tóm thực hiện chiến thuật “tender offer”
Công ty mục tiêu tiến hành các chiến thuật chống thâu tóm tương tự với trường hợp công ty
đi thâu tóm thực hiện chiến thuật “bear hug”.
c. Khi công ty đi thâu tóm thực hiện chiến thuật “proxy fight”
Khi công ty đi thâu tóm thực hiện chiến thuật “proxy fight”, trong trường hợp này công ty
mục tiêu khó có thể phát hiện công ty nào đi muốn thâu tóm mình hoặc phát hiện khi công ty
thâu tóm đã lôi kéo thành công cổ đông bất mãn. Vì vậy, đối với chiến thuật “proxy fight”
công ty mục tiêu phải từ đề phòng bằng cách giảm vấn đề chi phí đại diện và quản lý tốt công
ty, để công ty đi thâu tóm không thể tận dụng sự bất mãn của cổ đông để lôi kéo cổ đông bất
mãn và giành quyền kiểm soát công ty mục tiêu.
36
Downloaded by Huetran Truong (huetran2003ht@gmail.com)
lOMoARcPSD|45114501
CHƯƠNG 11: TÁI CẤU TRÚC DOANH NGHIỆP
1.4. Phân loại các loại hình tái cấu trúc doanh nghiệp dưới hình thức thu hẹp hoạt
động thông qua hình thức thoái vốn
Việc tái cấu trúc doanh nghiệp dưới hình thức thu hẹp hoạt động thông qua hình thức
thoái vốn (sau đây gọi tắt là tái cấu trúc doanh nghiệp) có thể được thực hiện bằng nhiều cách
thức khác nhau. Nhóm chủ động giữ nguyên thuật ngữ bằng tiếng anh trong xuyên suốt bài
nghiên cứu.
Các hình thức tái cấu trúc doanh nghiệp gồm có:
-
Sell-off: là một thuật ngữ chung, mô tả việc bán đi một phần của công ty. Sell-off gồm
các hình thức khác được mô tả bên dưới.
-
Divestiture: Là một hình thức của sell-off mà trong đó công ty bán đi một mảng kinh
doanh của mình cho nhà đầu tư bên ngoài. Thương vụ thường được thanh toán bởi tiền mặt
hoặc chứng khoán hoặc cả hai.
-
Equity carve-out: là một hình thức của sell-off mà trong đó công ty mẹ sẽ chào bán
công khai một phần vốn cổ phần của công ty con cho nhà đầu tư bên ngoài.
-
Spin-off: Là một dạng của sell-off mà trong đó công ty mẹ chuyển giao cổ phần của
mảng kinh doanh mà công ty muốn từ bỏ cho cổ đông hiện tại theo tỷ lệ sở hữu cổ phần của
công ty mẹ; thông thường việc chuyển giao này được thực hiện theo hình thức chia cổ tức (tức
là thay vì cổ đông nhận được tiền thì họ sẽ nhận được cổ phần của cty spin-off – là mảng kinh
doanh mà công ty từ bỏ). Chính vì thế mà thành phần cổ đông của công ty cũ và công ty mới
được “Spin-off” này sẽ hoàn toàn giống nhau, tuy nhiên ban quản trị của công ty spin-off sẽ
khác nhau và công ty spin-off sẽ là một công ty hoàn toàn độc lập.
-
Spit-up: là một chuỗi các hoạt động spin-off. Kết quả cuối cùng là công ty mẹ không
còn tồn tại nữa, thay vào đó là các công ty spin-off mới hoàn toàn.
-
Split-off hay Exchange offer: khá giống với Spin-off ở chỗ là công ty con cũng sẽ được
phát hành cổ phần và chào bán cho cổ đông của công ty mẹ. Các cổ đông này có hai lựa chọn,
một là tiếp tục nắm giữ cổ phần của công ty mẹ, hai là chuyển đổi cổ phần của công ty mẹ
thành cổ phần của công ty con theo một tỷ lệ nhất định.
37
Downloaded by Huetran Truong (huetran2003ht@gmail.com)
lOMoARcPSD|45114501
1.5. Quy trình tái cấu trúc
Quá trình tái cấu trúc là một quá trình đặc thù (tức các thương vụ thoái vốn không có
thương vụ nào giống thương vụ nào). Một quá trình tái cấu trúc/thoái vốn thường gồm 6 bước,
được mô tả ngắn gọn như sau:
Bước 1: Quyết định tái cấu trúc
Ban quản trị công ty mẹ phải quyết định liệu việc tái cấu trúc hay nói cách khác là thoái
vốn có phải là hành động thích hợp hay không. Quyết định này chỉ được thực hiện sau khi
phân tích về mặt tài chính cho các phương án khác nhau một cách kĩ lưỡng.
Bước 2: Xây dựng kế hoạch tái cấu trúc
Một kế hoạch tái cấu trúc cần phải được xây dựng, công ty mẹ và công ty con cần thương
lượng về một thỏa thuận chung. Kế hoạch tái cấu trúc này rất cần thiết trong trường hợp spin –
off, khi đó sẽ bao gồm một mối quan hệ tiếp tục giữa công ty mẹ và công ty con.
Kế hoạch này cần nêu ra các chi tiết như việc bố trí tài sản và các khoản nợ của công ty
con như thế nào, thiết lập nhóm phụ trách vấn đề thoái vốn bao gồm các thành viên của nhiều
phòng ban khác nhau như nhân sự, pháp chế, kế toán, tài chính. Công việc của nhóm này khá
đa dạng như đàm phán với bên mua hoặc xử lý các vấn đề nhân sự có thể xảy ra như người lao
động chuyển sang một công ty khác hoặc khi họ bị chấm dứt hợp đồng. Doanh nghiệp bị thoái
vốn càng lớn thì càng có nhiều nguồn tài nguyên quản lý được đầu tư vào quá trình lên kế
hoạch và thực hiện kế hoạch.
Trong trường hợp công ty con giữ một số tài sản nhất định, số còn lại chuyển về công ty
mẹ, kế hoạch cần phải chi tiết được chi tiết tài sản bố trí như thế nào. Những vấn đề còn lại
như việc duy trì nhân viên, tài trợ lương hưu, trách nhiệm chăm sóc sức khỏe cũng cần được đề
cập và giải quyết.
Bước 3: Bán đi mảng kinh doanh
Một doanh nghiệp muốn thoái vốn thành công cần phải tìm được người mua. Thông
thường bên bán sẽ sử dụng dịch vụ của các ngân hàng đầu tư. Họ và ngân hàng sẽ xác định
người mua phù hợp và tiếp thị công ty cần bán cho bên mua tiềm năng. Họ thường chuẩn bị
một bản ghi nhớ bí mật, thể hiện một lượng lớn thông tin mà bên mua có thể sẽ hứng thú. Khi
bên mua tiềm năng cảm thấy hứng thú, quá trình thương thảo sẽ diễn ra. Trong trường hợp bên
bán nhận được nhiều lời đề nghị, họ sẽ chọn đề nghị hấp dẫn nhất.
38
Downloaded by Huetran Truong (huetran2003ht@gmail.com)
lOMoARcPSD|45114501
Bước 4: Cổ đông phê duyệt kế hoạch
Mức độ phê duyệt kế hoạch cần thiết hay không phụ thuộc vào sự quan trọng của giao
dịch và những luật có liên quan. Như trong trường hợp thoái vốn trong một mảng chính của
công ty mẹ, có thể cần phải có sự chấp thuận của cổ đông. Nếu phải như vậy, kế hoạch trên
phải được đệ trình lên cổ đông thông qua Đại hội cổ đông. Cổ đông cũng sẽ nhận được yêu cầu
phê duyệt thoái vốn. Tài liệu được gửi đến cổ đông cũng sẽ để cập đến các vấn đề khác như
thay đổi các điều khoản của tập đoàn.
Bước 5: Đăng ký cổ phần
Nếu giao dịch yêu cầu phát hành cổ phiếu, thì cổ phiếu này phải được đăng ký với Ủy
ban Chứng khoán và Giao dịch (SEC). Bên cạnh đó, bản cáo bạch cũng sẽ phải được thực hiện
và phân phối đến toàn bộ cổ đông nhận cổ phiếu trong pháp nhân bị chia tách (Thường xuất
hiện trong loại hình “Spin-off”)
Bước 6: Hoàn tất thương vụ
Sau khi các bước sơ bộ này đã được thực hiện, thỏa thuận có thể được hoàn thành. Mảng
kinh doanh bị thoái vốn sẽ tách ra khỏi công ty mẹ theo lịch trình được sắp xếp trước.
39
Downloaded by Huetran Truong (huetran2003ht@gmail.com)