一、金融与信息科技
1.风险与不确定性
1.1 风险：结果未知但概率分布已知确定唯一（风险溢金=预期收益-实际出价）
风险分散原则：不要把鸡蛋放在一个篮子里
1.2（奈特）不确定性/模糊性：结果未知且概率分布未知/不确定（不确定溢金）
埃斯伯格悖论：根据厌恶不确定做的两个选择，计算概率时产生矛盾。
冯诺依曼公理：独立公理；理性公理（任何一个理性的经济人总是会使得自己（在最坏可能
性下）的期望效用最大）
极大极小化的理性原则→面对不确定下的决策：在最坏的可能性下做最优选择（稳健性，可
持续性，保守性）；利用有效信息降低不确定性，缩小“可能性”的范围（减少过度保守带
来的成本；精准而稳健的决策）
波动率：波动率是金融资产价格的波动程度，是对资产收益
率不确定性的衡量，用于反映金融资产的风险水平。波动率
越高，金融资产价格的波动越剧烈，资产收益率的不确定性
就越强；波动率越低，金融资产价格的波动越平缓，资产收
益率的确定性就越强。
2.当金融遇上科技
2.1 公司金融
公司的价值=公司拥有的资产价值；
计算企业/资产的价值——贴现现金流算法(D 与 R 都是未来的值，需要估计)
所有权与经营权分离：信息不对称（insider vs outsider→法律注重监管“实质性非公开信息”）
与利益冲突→遇上信息科技：生成新信息（另类数据—追踪数字足迹在企业外部生成的信息，
包括个人产生的数据、商业过程数据、传感器数据）；生成新的信息不对称（对于另类信息，
过去内部人和外部人 之 间的信息不对称范式 ， 可能转变为 有无能力 获 取和处理信息
的人之间的信息不对称；对于传统信息，因为处理大规模数据的能力差异而导致（公
开的）信息不对称→ 无 法通过现有的监管法 律 法规解决；机器读取 对 公司信息披露
产生了反馈效应）
2.2 资产定价（绝对定价-股票、债券（固定收益）、相对定价-期权、期货、掉期（金融衍
生品））与投资决策 2.3 金融市场与金融机构（金融中介，如何提高资源配置效率，如何
监管)
3.金融预测与市场有效性
中心极限定理与正态分布
股票预测性与随机游走
市场有效性和信息成本
弱式有效市场假说：市场价格已充分反映出所有过去历史的证券价格信息，包括股票的成交
价、成交量，卖空金额、融资金额等。股票价格的技术分析失去作用，基本分析还可能帮助
投资者获得超额利润.。
半强式有效市场假说：价格已充分反映出所有已公开的有关公司营运前景的信息。这些信息
有成交价、成交量、盈利资料、盈利预测值、公司管理状况及其它公开披露的财务信息等。
假如投资者能迅速获得这些信息，股价应迅速作出反应。在市场中利用基本面分析则失去作
用，内幕消息可能获得超额利润。
强式有效市场假说：价格已充分地反映了所有关于公司营运的信息，这些信息包括已公开的
或内部未公开的信息。没有任何方法能帮助投资者获得超额利润，即使基金和有内幕消息者
也一样。
无套利原则：在一个完全的有效的无摩擦的资本市场中，不存在无风险的套利机会
零息债券：
带息票券
即期利率：几何平均率；92.46×（1+r）×（1+r）=100；r=4%
远期利率：从未来某一时点到另一时点的利率 （1+R）×（1+R）×（1+R）=（1+r）×（1+r）
×（1+f2，3）；R 为 3 年期的即期收益率，r 为 2 年期的即期收益率，f2 为站在第二年年末
再下一年的收益率。远期利率>即期利率>到期收益率（如果利率呈上涨趋势）
到期收益率：
无套利空间：
（1）买两年零息票券（1+R2）^2 和买一年零息票券+一年期远期合约（1+R1）（1+f1，2）
（2）买两年零息票券（1+R2）^2 和买一年零息票券+roll over 一年
无偏预期理论:
流动性溢价理论：
市场分割理论：
收益率曲线对未来短期利率没有预测作用
（3）汇率预测：利率平价公式
X 为人民币兑美元
的货币；1 单位美元
二、金融科技与金融监管
1. 金融中介的特殊作用——信用服务，将资金从储户流向使用者
信息的中介：更有信息优势，代理监管者，更有效地生产信息和进行监管；通过规模经济降
低交易成本和信息成本
时间的中介
风险的配置：风险分散
资产转换者：从公司购买一级资产（贷款，股票/流动性差，期限长，风险高），给储户卖
出二级资产（存款，保险/流动性好，期限短，风险低）；减少价格风险（二级资产价格风
险更小）和流动风险（存款流动性更好，更契合储户的需求）；
资金从供给者流向使用者的渠道：减少信息成本；提供流动性，减少风险；减少交易成本；
减少市场摩擦成本
没有金融机构的世界：资本流动水平低（信息成本过高；监管成本过高）；流动性差（借贷
双方意愿不匹配）；价格风险/波动大；交易成本高
2. 金融中介的风险与金融监管
2.1 高杠杆率的风险→破产风险；流动性风险；信用风险；利率风险（净息差）；市场风险；
操作风险；法律风险；国家风险；名誉风险
2.2 1930s 银行挤兑风险：originate to hold model；a sudden increase in demand;self fulfilling
prophecy
结果：存款保险制度：仅取决于存款规模的固定利率保费。问题：没有被合理定价；减少监
管 xx 的动力；鼓励对风险的低定价和引发道德危机
1980 储贷危机：
1978~1982：利率问题：1979 石油危机→通货膨胀，短期利率上升→1979-1982，fed 加息（短
期利率>长期利率）→净息差下降→又受制于 regulation Q（利率上限被限制），银行无法吸
存放贷→金融脱媒→the mortgage income<the cost to acquire funds,1982,超过一半的
2.3 储贷机构破产
1982~1989：Garn-St：取消利率上限，授权商业贷款+监管容忍（1980-1989）→为了在一年
内扭亏为盈，提出高于市场的利率吸收存款，投资于风险较高的商业房地产，甚至风险较高
的垃圾债券。因为有道德危机（S&L 是有限责任公司+有存款保险制度兜底）→mid 80s，德
克萨斯州和西南部的房地产和土地价格暴跌，东北部和西部各州的经济衰退→抵押贷款违约，
储贷机构和联邦储蓄和贷款公司（FSLIC）破产
1989~：1989，建立联邦协会保险基金（SAIF）；1991，建立基于风险的存款保证金；合格
的储蓄贷款人测试机制（QTL test：与抵押贷款相关的资产比例不低于 65%）；及时纠正机
制（PCA）E/A<2%时必须关闭
基于风险的存款保险机制
2.4 美国硅谷银行破产（有存款保险制度下的银行挤兑→因为存款保险金有上限）
风险管理问题
资产端利率风险集中：60%为久期较长（对利率敏感）的国债和 MBS（2022fed 加息）；
负债端流动性风险过于集中：94%超出存款保险额度的大额存款；储户为风投、初创企业、
私募股权投资；
结果没那么大的原因：硅谷银行不是系统性重要银行，不会引起连锁反应；硅谷银行不是一
个典型的商业银行，风投的银行（潜在的道德危机），加密货币的银行（“代理赌徒”）
启示：风险管理；解决委托代理人问题中的利益冲突，否则会有道德危机
2.5 金融监管（核心：金融体系的安全和健康有序，保护资金持有者和使用者）
必要性：负的外部性；特殊的服务；机构特有的功能
2.6 2008 次贷危机
次级贷款；债务抵押债券；信贷市场冻结；信用违约掉期。
互联网泡沫和 911 事件→降息到 1%→投资者的钱空出来了；+贸易顺差银行可以借到低息贷
款→银行杠杆很赚钱→买房者和投资者入局→投资者给投资银行投钱，银行从放贷公司购买
买房者的房贷→给房贷分级，即债务抵押债券 CDO（当每月房贷者还款时，safe 的债券先收
钱，再到 okay，最后到有风险的；收益率有风险的最高到 safe；银行还给 safe 级的套上保
险，信用违约掉期 CDS，为了让信贷评级机构给 safe 级评 AAA 安全投资）
当人们还不起房贷时，房贷公司收回房子，房子总在升值（大于断供的风险）→房贷公司提
高新房贷的风险（不需要首付，不需要收入证明，不需要任何手续）→次级贷款→买房者还
不起房贷，银行无法偿还月供（低息贷款和投资者的钱），房贷变成了房子→银行在市场上
卖房子，市场上待售的房子越来越多，供>需，房价再也不会上涨了→房价下降→断供潮、
房价跳水→投资者也不买 CDO 了→投资者和银行手上都有即将爆炸的 CDO,房贷公司想卖掉
房贷，房贷经纪人失业，整个金融系统冻结
风险分散的魔力不再：优质贷款变为次级贷款，风险增加，贷款相关性也增加，因此优质贷
款人理性选择放弃贷款，贷款收益最终为 0
信用危机：资产证券化和 OTD 模型
Why？
OTH→OTD：放宽了贷款标准（贷款组合风险增加，贷款对资产值比例增加，违约相关性增
加）；CDO（债务债券抵押产品）和 CDS（信用违约掉期）的错误估值；金融中介的高杠杆
A credit default swap (CDS) is a financial derivative that allows an investor to swap or offset their credit risk with that
of another investor. To swap the risk of default, the lender buys a CDS from another investor who agrees to reimburse
them if the borrower defaults.
A CDS is similar to insurance in that the purchaser of the CDS (i.e., the party who purchases credit risk protection)
receives a payout after the credit risk of the reference entity has occurred.
3. 金融科技与金融监管（核心问题：道德危机；利益冲突；网络效应和数据垄断放大金融
中介的负外部性）
3.1 蚂蚁金服（主营业务：支付、信贷；90%以上的收入来自于支付、花呗借呗、保险、财富管理；
90%以上的贷款是消费贷款，具有“捕食性借贷”特征；科技只贡献了不到 10% 的收入）
如果没有监管：蚂蚁集团可能利用其数据优势不平等地侵犯消费者、投资者、小微企业的利益；利用其数
据垄断和金融中介服务形成“陷阱贷款”，即根据消费者的消费水平而非还款能力发放贷款，这将对整个
金融体系造成巨大损害；通过与银行联合放贷的方式向社会转移风险，这会产生“道德风险”，导致蚂蚁
集团不断加杠杆，造成更大的系统性风险；由于蚂蚁的垄断数据平台与多种金融中介服务捆绑在一起，有
无限循环“套包转嫁”的激励，但风险也会因此被放大，最终导致利益冲突。
监管原则：数据服务必须与金融中介功能相隔离；所有的金融业务必须受到金融监管，支付业务需要与信
贷业务相隔离；建立一个中心化的信贷数据、信息平台
三、区块链技术、央行数字货币与加密系统、支付系统
3.1 央行数字货币 CBDC（定位为 M0，数字形式的人民币；可控匿名；双层体系发行）
不是“特洛伊木马”：可控匿名；双离线支付；在保护个人隐私和识别洗钱等非法交易中寻求平衡
不为取代支付系统：是血液与血管的关系
3.2 区块链与加密数字货币
区块链特征：去中心化；开放性；独立性；安全性；匿名性
核心技术：分布式账本；非对称加密；共识机制；智能合约
比特币是“理性泡沫”（没有任何基本价值的投机泡沫）
比特币的价格不是其成本决定的；比特币不是收益高的投资资产；比特币不能对抗通胀；比特币不是和黄
金一样的有效的价值储存手段；比特币不能提高金融交易的效率（比特币的成本以 N^2 增加,金融中介的交
易的成本以 N 增加；比特币的价格与 N^2 存在显著协整，且互为格兰杰因）；比特币交易能耗高把宝贵的
电力、算力、芯片浪费在无意义的“挖矿”；中心化的交易平台与去中心化的发行机制自相矛盾；潜在洗
钱等非法交易的媒介。
监管原则：明确投机非投资属性，按照赌场进行监管；去中心化交易；风险自担，直接交易（禁止经济业
务，禁止金融中介；禁止 ETF 以及衍生品）