PLANEACIÓN
FINANCIERA Y
CRECIMIENTO
Marcelo A. Delfino
Concepto
™ La planeación a largo plazo es una forma de pensar
sistemáticamente en el futuro y prever posibles problemas
antes de que se presenten. Establece ciertas pautas para el
cambio y crecimiento de una firma.
™ Su interés se centra en los elementos mas importantes para la
marcha de una empresa, como son sus políticas de
inversión, financiamiento y dividendos.
™ Planificación financiera a largo plazo se considera que consiste
en una proyección para los próximos dos a cinco años,
período al que se denomina horizonte de planeación.
™ Al preparar el plan
financiero, se combinan todos los
proyectos e inversiones individuales que realizará la empresa
con el objeto de determinar la inversión total requerida.
Marcelo A. Delfino
Plan financiero explícito
™ La inversión requerida en nuevos activos, que dependerá de
las oportunidades comerciales que quiera implementar
proviene de su Presupuesto de capital.
™ El grado de apalancamiento financiero que decida utilizar,
porque éste determinará el nivel de préstamos que usará para
financiar sus inversiones en activos reales, o sea su Política
de estructura de capital.
™ La cantidad de efectivo que considera adecuada para retribuir
a los accionistas, vale decir su Política de dividendos.
™ El grado de liquidez y el nivel de capital de trabajo que
requiere en forma continua, lo que no es otra cosa que sus
decisiones en materia de capital de trabajo neto.
Marcelo A. Delfino
Componentes del modelo de planeación
financiera
El objetivo básico de un modelo de planeación financiera es
examinar la interacción entre las necesidades de inversión y los
requerimientos de financiamiento para diferentes niveles de
ventas posibles.
Los elementos centrales de este modelo son:
™ Pronóstico de ventas: es uno de los principales elementos
de la planeación porque de el dependen los activos y el
financiamiento necesarios para posibilitar esas ventas.
™ Estados contables proyectados: Se basa en los Estados de
(i) Situación patrimonial, (ii) Resultados y (iii) Flujo de
efectivo pronosticados o proyectados, que se denominan
Estados proyectados o proforma.
Marcelo A. Delfino
Componentes del modelo de planeación
financiera
™ Requerimientos de activos: El Estado patrimonial
proyectado contiene los cambios en los Activos fijos totales y
en el Capital de trabajo neto, cuya suma constituye el
Presupuesto de capital total de la empresa.
™ Requerimientos financieros: Esta parte del modelo de
planeamiento financiero se ocupa de la Política de
dividendos y endeudamiento de la empresa.
™ Variable de ajuste financiero: A partir del Pronóstico de
ventas y del Presupuesto de capital es posible determinar los
Requerimientos financieros. Como la empresa por lo general
tiene un flujo de efectivo limitado al nivel de sus operaciones,
para ampliar sus inversiones tal vez deba obtener capital
nuevo, en cuyo caso el Endeudamiento es la variable "de
ajuste".
Marcelo A. Delfino
Enfoque del porcentaje de ventas
™ Si
bien el comportamiento histórico nos da una
perspectiva de lo ocurrido, lo relevante son los
supuestos detrás de las proyecciones.
™ Antes de proyectar el desempeño de la firma, conviene
realizar un análisis de las siguientes variables:
™ Las ventas y su evolución en los últimos años
™ La proporción que representan los distintos rubros
del estado económico en relación a las ventas y
como se prevé que seguirá esa proporción en el
futuro.
™ La distinción entre costos fijos y variables suele ser
importante.
Marcelo A. Delfino
Enfoque del porcentaje de ventas
™ La tasa de interés promedio que la firma espera
™
™
™
™
pagar en el futuro
La antigüedad de los rubros de generación
espontánea: cuentas a cobrar, cuentas a pagar e
inventarios.
Los rubros que no son de generación espontánea:
bienes de uso, inversiones transitorias, otros activos
y pasivos, etc.
Ponderar cualquier hecho futuro que pueda afectar el
funcionamiento de la empresa hacia delante.
El buen juicio del analista.
Marcelo A. Delfino
Pasos para elaborar la proyección
™ Las proyecciones de ventas pueden estar apoyadas por:
™ Regresiones
lineales,
(las
ventas
podrían
regresarse contra la tasa de crecimiento del PBI u
otra variable con la que pueda establecerse una
relación sólida).
™ Series de tiempo
™ Encuestas
™ También existen casos donde la proyección del volumen
de las ventas depende entre otras cosas, de la
posibilidad de atender una demanda insatisfecha.
™ En
estos casos, las ventas proyectadas
expresarse en función de la producción.
Marcelo A. Delfino
pueden
Rubros del estado económico
Costos
de
producción,
gastos
comerciales
y
administrativos:
™ Fijamos un % de las ventas, excepto para los “otros
ingresos y egresos” y los resultados extraordinarios.
™ Debemos observar que porcentajes representaron los
costos en relación a las ventas, teniendo en cuenta que
parte de los costos es fija y otra es variable, a los
efectos de ponderar su variación ante cambios en el
nivel de actividad.
™ En
general, una buena parte de los gastos
administrativos es fija.
™ En cuanto a los costos de producción y gastos de
comercialización, podemos decir que son semivariables.
Marcelo A. Delfino
Resultados financieros generados por
pasivos
™ La
proyección de los resultados financieros
dependerá de la tasa de interés que la empresa
pague en el futuro y del stock de deuda que
mantenga.
Marcelo A. Delfino
Rubros del balance
Rubros de generación espontánea
™ La firma cuenta con ciertos rubros cuyo valor se
genera espontáneamente a partir del nivel de
actividad (ventas) y la rotación que éstos
observan.
™ Por
ejemplo, cuando las ventas aumentan,
aumentan las cuentas a cobrar, los inventarios
(para satisfacer una mayor cantidad de ventas) y
las cuentas a pagar (debido al incremento en las
deudas comerciales por una mayor cantidad de
inventarios).
Marcelo A. Delfino
Rubros del balance
™ Estos rubros son proyectados en el balance en
función de la antigüedad que han mostrado en el
pasado, salvo que cambios drásticos en la política
de cobranza o pagos determine la necesidad de
modificaciones
™ Necesitamos ahora los índices de rotación para
proyectar los rubros de generación espontánea:
™ cuentas a cobrar, cuentas a pagar e inventarios.
™ Para ello simplemente despejamos el rubro de la
fórmula de rotación correspondiente.
Marcelo A. Delfino
Rubros del balance
Fórmulas para el cálculo de Fórmulas para proyectar los
los Management ratios
rubros de generación Espontánea
Días de ventas =
Inventario s
× 365
Costo de Venta
Días de cobranzas =
Días de Pago =
Inventario s =
Días de ventas × CMV
365
Ctas.a cobrar
×
× 365 Ctas.a cobrar = Días de cobranzas Ventas
Ventas
365
Deudas comerciale s
Días de Pago × Compras
× 365 Deudas comerciale s =
Compras
365
Marcelo A. Delfino
Cálculo por saldo de las cuentas
Costo de ventas
Rotación de inventarios =
Inventarios
Inventarios
50
30
Una mayor
rotación reduce
las necesidades
de capital de
trabajo
1
Rotación
0,5
0,3
Marcelo A. Delfino
Costo de
Ventas
100
100
Bienes de Uso
™ La
firma no podría sostener un nivel mucho más
elevado de ventas sin incrementar el nivel de activo fijo.
™ Debido a que ex-ante no se conoce cual será la política
seguida para la renovación de bienes de uso, es
necesaria una aproximación razonable.
™ Una posibilidad es reconocer una cifra equivalente
periódica que capitalizada a una tasa de costo de
oportunidad de la firma, permita efectuar la renovación
del activo fijo al final de su vida útil.
™ Esta cifra es conocida como la “amortización
económica” y representa la anualidad que acumula el
valor de los activos fijos (AF) al final de su vida útil.
Marcelo A. Delfino
Bienes de Uso
™ Este
razonamiento supone que los fondos de
amortización son reinvertidos en las operaciones de la
firma, y por lo tanto ganan el rendimiento de
oportunidad, que por aproximación, suponemos que
coincide con el WACC.
AMe = AF
WACC
(1 + WACC)n − 1
™ Si bien el valor de la amortización económica es difícil
que coincida con la renovación periódica de los bienes
de uso, desde el punto de vista financiero se constituye
en una cifra razonable a los efectos de las proyecciones
Marcelo A. Delfino
Deudas financieras
™ Debemos tener en cuenta los siguientes aspectos:
™ El calendario de amortización y
™ La política de endeudamiento
™ El calendario de amortización nos dice como se irá
devolviendo el capital de la deuda vieja,
™ Es necesario observar la política de endeudamiento
a futuro, en especial las conexiones que pueda
haber entre ésta y las inversiones en activos fijos y
capital de trabajo.
Marcelo A. Delfino
Precauciones a tener presente cuando se
proyecta el desempeño
™ La inversión en capital de trabajo deben estudiarse
con cuidado.
™ Los cambios de los últimos años, podrían no proveer
una buena medida de la real perfomance de la firma y
de las necesidades normales del negocio cuando la
firma ha atravesado por períodos de recesión aguda o
elevada expansión.
™ Las cuentas a cobrar y los inventarios podrían
sobreestimar la magnitud de los fondos necesitados por
la firma si, por ejemplo, existen inmovilizaciones en
Inventarios y en cuentas a cobrar;
™ una proyección realizada en base a la antigüedad que
han observado esas partidas en los últimos tiempos,
podría sobreestimar la salida de fondos y viceversa.
Marcelo A. Delfino
Precauciones a tener presente cuando se
proyecta el desempeño
Rubros que no son de generación espontánea
™ Inversiones
transitorias: algunos analistas lo
exponen dentro del rubro financiamiento, sin embargo
se aconseja su inclusión como un rubro separado.
™ Tal vez en algún caso sea procedente su inclusión
dentro de los cambios en el capital de trabajo
™ Si los excedentes del giro del negocio pueden ser
colocados en cuentas remuneradas que están
disponibles para ser usadas en cualquier momento para
alimentar el ciclo “dinero-mercancías-dinero”.
Marcelo A. Delfino
Enfoque del porcentaje
de ventas
Un ejemplo Práctico:
Plus Ultra SA
Marcelo A. Delfino
Enfoque del porcentaje de ventas
El modelo básico que se presenta en esta parte separa
las cuentas del Estado de resultados y del Estado
patrimonial en dos grupos: Las primeras varían en
función directa con las ventas. A partir del pronóstico de
ventas, se estará en condiciones de calcular el
financiamiento necesario para respaldar ese nivel de
actividad económica pronosticado.
A manera de ejemplo se supone que se realiza el
planeamiento financiero de la firma Plus Ultra S.A
cuyos estados contables se suponen conocidos.
Marcelo A. Delfino
PLUS ULTRA S.A.
Estado de Resultados ($)
Rubros
Ventas
Costo de ventas
Ganancia antes de impuestos
Impuesto a las Ganancias
Ganancia final
Dividendos pagados
Ganancias retenidas
Histórico
Proyectado
1.000
800
200
70
130
26
104
1.250
1.000
250
88
163
53
130
Marcelo A. Delfino
Proyección del Estado de Resultados
El planeamiento financiero se inicia con el Estado de
resultados más reciente de la empresa
Margen bruto de ventas
MB = V / CV = 1.000 / 800 = 1,25
Tasa de dividendos
TD = DIV / GF = 26 / 130 = 0,20
Retención de utilidades
TR = (GF – DIV) / GF = 104 / 130 = 0,80
Marcelo A. Delfino
Proyección del Estado de Resultados
Si se supone para el próximo año un aumento en las
ventas del 25% (t = 0,25):
™ Los ingresos esperados por ese concepto serán
1.000 × 1,25 = $ 1.250
™ CV = V / 1,25 = 1.250 / 1,25 = $ 1.000.
™ La alícuota del Impuesto a las Ganancias es del 35% (TI
= 0,35) la firma debe pagar en concepto de impuesto:
T = GAT × TI = 250 × 0,35 = $ 88.
Marcelo A. Delfino
Proyección del Estado de Resultados
™ La Ganancia final resulta igual a
GF = GAT × (1 – TI) = 250 × 0,65 = $ 163
™ La política de Dividendos consiste en distribuir una parte
constante de la utilidad neta.
™ DIV = GF × TD = 163 × 0,20 = $ 33 de donde
GR = 163 - 33 = $130.
Marcelo A. Delfino
Proyección del Estado de situación
patrimonial
™
Para elaborar un Estado patrimonial proyectado se comienza
con el estado más reciente.
™
Se supone que algunos rubros varían con las ventas
mientras que otros no. En el caso de las primeros se expresa
cada una como un porcentaje de las ventas del ultimo año
disponible.
™
Se presentan cinco Escenarios:
1.
En el primero se supone sólo mayores Ventas,
2.
en el siguiente un aumento en Cuentas a cobrar,
3.
en el tercero la optimización de Inventarios,
4.
en el cuarto un mayor Endeudamiento externo y
5.
en el último el efecto que tiene un aumento en la capacidad de
utilización de Planta y equipos.
Marcelo A. Delfino
Escenario 1
Crecimiento de las ventas
Marcelo A. Delfino
Crecimiento de las ventas
™
Se comienza calculando la razón de intensidad del capital,
dividiendo los activos totales por las ventas vale decir AT / V
= $ 2.000 / $1.000 = 2 o 200%
™
Suponiendo que esta razón es constante para todos los rubros
del activo es posible calcular los nuevos valores de los activos
corrientes y no corrientes derivados de ese aumento en las
Ventas.
™
En el Pasivo las Cuentas a pagar también varían con las
ventas ya que a medida que las ventas crecen, se espera que
sea necesario hacer mas compras a los proveedores.
™
Los documentos a pagar representan deuda a corto plazo al
igual que los préstamos bancarios, su monto no cambiará a no
ser que decida hacerlo en forma explícita; lo mismo ocurre
con la deuda a largo plazo
Marcelo A. Delfino
Crecimiento de las ventas
™
El aumento en las operaciones generalmente trae más
utilidades. Lo que suele hacerse en estos casos es mantener
el porcentaje de las ganancias que se destinan al pago de
dividendos.
™
Se ha proyectado un aumento de $500 en los activos pero los
pasivos aumentarían sólo $75 y el Capital o Patrimonio neto
en $130 de las ganancias retenidas, lo que hace un total de $
205.
™
Por este motivo la empresa tiene un déficit de $ 295 (500 –
205). Esto significa que para que sea posible mantener un
crecimiento del 25% en las Ventas, la firma debiera conseguir
nuevo financiamiento por $295.
™
Si la empresa no tenía previsto aumentar su endeudamiento
solicitando préstamos adicionales o ampliar su capital no
podría aumentar un 25% sus ventas.
Marcelo A. Delfino
Escenario 2
Crecimiento de ventas y
cuentas a cobrar
Marcelo A. Delfino
Crecimiento de Ventas y Cuentas a cobrar
™
Muchas veces, para aumentar las ventas las empresas deben
alargar los plazos de pago.
™
El coeficiente de Rotación de créditos es RC = CV / CR = 800
/ 200 = 4, lo que equivale a un ciclo de recuperación de
fondos de tres meses, pues Días = 365 / 4 = 90.
™
Suponiendo que la empresa hizo estudios que establecen que
para alcanzar esas mayores Ventas debe llevar el ciclo de
cobranzas a 6 meses ( 180 días o RC = 2).
Marcelo A. Delfino
Crecimiento de Ventas y Cuentas a cobrar
™
Y por lo tanto, Cuentas a cobrar = Costo de ventas / RC = $
1.000 / 2 = $ 500
™
lo que significa que necesita aumentar los fondos para
financiar sus ventas adicionales en $ 300 proporción superior
al 25% de aumento en las Ventas.
™
En este caso las necesidades de financiamiento adicional se
elevan a $545. Esto se debe a un aumento de $750 en los
activos a los que debe restarse $75 de aumento en los
pasivos y $130 de utilidades retenidas.
Marcelo A. Delfino
Escenario 3
Crecimiento de Ventas,
Cuentas a cobrar e
Inventarios
Marcelo A. Delfino
Crecimiento de Ventas, Cuentas a cobrar e
Inventarios
™
La empresa decide también en este caso calcular sus
inventarios óptimos empleando la fórmula de Baumol.
Valor de inventarios = P ⋅ Q = 2 ⋅ T
CP
= $555
CM
™
P = $1 es el precio por unidad, Q la cantidad óptima de
unidades físicas en existencia, T = 1.000 la cantidad de
unidades físicas compradas en el ejercicio, CP = $10 el costo
de cada pedido de reposición y CM = $0,065 el costo de
mantenimiento de los inventarios.
™
La cantidad óptima cuando se venden $1.250 es de $555. La
empresa debiera aumentar en $155 sus existencias. Los
activos totales crecen en $805, los pasivos totales en $75 y
las ganancias retenidas en $130, lo que determina una
necesidad de financiamiento adicional de $600.
Marcelo A. Delfino
Escenario 4
Crecimiento de Ventas,
Cuentas a cobrar, Inventarios
y Deudas
Marcelo A. Delfino
Crecimiento de Ventas, Cuentas a cobrar,
Inventarios y Deudas
™
La empresa debe ahora resolver como financiar esas
mayores necesidades de fondos. Las opciones son:
i.
aumentar el capital social o
ii.
ampliar su financiamiento externo mediante
préstamos a corto plazo o a largo plazo, o ambas
alternativas.
™
Como los Activos corrientes aumentaron en $300 y
los Pasivos corrientes sólo lo hicieron en $75, podría
pensar en un préstamo de corto plazo de $330
firmando en Documentos a pagar.
™
El Capital de trabajo neto aumenta el 25% lo mismo
que las Ventas (pues pasa de $400 a $500 = $1.305
– $805).
Marcelo A. Delfino
Crecimiento de Ventas, Cuentas a cobrar,
Inventarios y Deudas
™ Como se requieren $600 de financiamiento adicional,
los restantes $270 ($600 - $330) tendrían que provenir
de la toma de Deuda a largo plazo.
™ En
este caso se usa como variable de ajuste
financiero una combinación de deuda a corto plazo y a
largo plazo que es sólo una de las estrategias posibles
pero que de ninguna manera implica que sea la mejor.
Marcelo A. Delfino
Escenario 5
Mayor utilización de la
capacidad ociosa
Marcelo A. Delfino
Mayor utilización de la capacidad ociosa
™
Al suponer que los activos son un porcentaje fijo de las ventas
se estaría asumiendo que la firma está utilizando su Planta y
equipos al 100% de su capacidad, ya que cualquier aumento
en las ventas conduce a un aumento en los activos fijos.
™
Sin embargo como la mayoría de las empresas disponen de un
cierto exceso de su capacidad instalada, la producción podría
aumentarse sin ese incremento en los activos no corrientes.
™
Si se supone que la firma está operando sólo al 70% de su
capacidad instalada sus requerimientos de fondos adicionales
serán bastante diferentes
Marcelo A. Delfino
Mayor utilización de la capacidad ociosa
™
Si la empresa trabajando al 70% de su nivel de capacidad
tiene ventas de $1.000, utilizándola a pleno podría aumentar
las ventas en un 43%, elevándolas a $1.429 sin necesidad de
incorporar activos fijos (si 0,70 = 1.000, luego 1 = 1.000 /
0,70 = 1,43 o sea 143%).
™
Como no se requerirán los $300 en nuevos activos fijos, no
hay necesidad de nuevos fondos externos sino un pequeño
excedente igual a $295 - $300 = -$5.
™
Esto
demuestra
que
los
resultados
dependen
fundamentalmente de los supuestos que se establezcan entre
las relaciones de ventas y los requerimientos de activos.
Marcelo A. Delfino
Relación entre
Financiamiento y
Crecimiento
Marcelo A. Delfino
Las posibilidades de crecimiento
™ Existe
una
íntima
relación
entre
el
financiamiento requerido por una firma y su
ritmo de crecimiento.
™ Si los demás factores permanecen constantes,
cuanto más elevada es la tasa de crecimiento de
las ventas o de los activos, mayor será la
necesidad de financiamiento externo.
™ Se toma la situación inicial de Plus Ultra S.A. y se
proyecta su crecimiento suponiendo que las Ventas
crecen 5, 10, 15, 20 y 25% .
Las posibilidades de crecimiento
™ Luego se calculan los aumentos necesarios en sus
Activos totales (dAT), en sus Pasivos y en las
Ganancias retenidas (dGR), obteniéndose por
diferencia sus necesidades de financiamiento
externo.
™ Debido a que el cálculo supone que los rubros en
general crecen en proporción a las ventas, los
Activos totales crecen en forma lineal (dAT).
™ Las ganancias retenidas (dGR) también crecen en
proporción a las ventas pero en proporciones
distintas.
Marcelo A. Delfino
Las posibilidades de crecimiento
™ Se intersectan para un nivel de crecimiento de las
Ventas del 5,5% que no es otra cosa que la tasa de
crecimiento interna de la firma.
™ Para ritmos de crecimiento superiores la generación de
fondos internos no alcanza para cubrir los aumentos en
los Activos totales, que por ese motivo deben atenderse
recurriendo al financiamiento externo.
™ El aumento en el endeudamiento muestra que las
posibilidades de crecimiento de la empresa medidas por
el aumento en las ventas son limitadas, porque más
allá de un modesto cinco por ciento debe recurrir
al financiamiento externo.
Marcelo A. Delfino
Tasa de crecimiento
Sostenible
Marcelo A. Delfino
Tasa de crecimiento sostenible
Es la tasa máxima de crecimiento que puede
mantener una empresa sin aumento de capital y sin
modificar la relación Deuda/Capital, vale decir sin
incrementar su nivel de apalancamiento financiero.
™ En este caso la expansión se financia con ganancias
retenidas y aumento en los pasivos corrientes y se
calcula como se indica a continuación:
™ Los activos totales son una proporción t de las ventas:
(1)
t = AT / V
Marcelo A. Delfino
Tasa de crecimiento sostenible
™ La Ganancia final se mantiene como un porcentaje constante
de las ventas:
(2)
m = GF / V
™ La empresa destina siempre la misma proporción de sus
Ganancias finales al pago de Dividendos y retiene el resto:
(3)
(3b)
d = DIV / GF
(1 – d) = GR / GF
™ Se mantiene la relación entre el Pasivo total y Patrimonio
neto, es decir, el coeficiente de endeudamiento es constante
(pero no la Deuda, que puede y de hecho aumenta):
(4)
e = PT / PN
Marcelo A. Delfino
Tasa de crecimiento sostenible
™ Como los Activos totales son iguales al Pasivo total más el
Patrimonio neto sus aumentos también deben serlo
(5)
dAT = dPT + dPN
™ El aumento en el Patrimonio será igual a las utilidades no
distribuidas, que a su vez son iguales a las Ventas del período
1 multiplicadas por el Margen de utilidad sobre ventas y por la
tasa de retención:
(5a)
dPN = V1 × m × (1 – d)
™ El aumento en el pasivo total
(5b)
dPT = V1 × m × (1 – d) × e
Marcelo A. Delfino
Tasa de crecimiento sostenible
™ reemplazando en (5) por (1) y (5a) y (5b)
(6)
t × dV = V1 × m × (1 – d) + V1 × m × (1 – d) × e = V1 ×
m × (1 – d) × (1 + e)
donde dV = V1 – V0.
Pero si se despeja V1 y se dividen ambos miembros por V0
(7)
V1 / V0 = 1 + dV / V0
™ Si esta expresión se reemplaza en (6) después de dividir
ambos miembros de aquella por t × V0
(8)
dV V1 ⋅ m ⋅ (1 − d) ⋅ (1 + e)
=
V0
t ⋅ V0
Marcelo A. Delfino
Tasa de crecimiento sostenible
™ Si se reemplaza V1 / V0 por (7) y se despeja finalmente se
obtiene:
(9)
dV
m ⋅ (1 − d) ⋅ (1 + e)
=
V0
t − m ⋅ (1 − d) ⋅ (1 + e)
™ Que proporciona la tasa de crecimiento sostenible que
mide el ritmo de aumento de las ventas (dV / V0) que la
empresa puede mantener siempre que se cumplan las
condiciones (1) a (4)
™ Se puede avanzar un poco más reemplazando en (9) m, (1-d)
y (1+e) por (1), (2) y (3b):
(10)
GF GR AT
GF GR
dV
V GF PN
=
= PN GF
AT GF GR AT
GF GR
V0
1−
−
V
V GF PN
PN GF
Marcelo A. Delfino
Tasa de crecimiento sostenible
™ dividiendo ambos miembros por AT / V y reemplazando:
(11)
TCS =
R OE ⋅ r
dV
=
1 − (R OE ⋅ r)
V0
™ La TCS de Plus Ultra S.A. a partir del Balance general inicial
puede calcularse con la fórmula (11):
TCS =
0,163 ⋅ 0,80
dV
= 0,149
=
1 − (0,163 ⋅ 0,80)
V0
™ ROE = 130 / 800 = 0,163 y r = 26 / 130 = 0,20, lo que indica
que la firma puede crecer a una tasa máxima del 14,9% anual
(medida por el aumento de sus ventas) manteniendo su
coeficiente de endeudamiento (PT/PN o D/C), bajo los
supuestos (1) a (4).
Marcelo A. Delfino
Tasa de crecimiento
Interna
Marcelo A. Delfino
Tasa de crecimiento interna
Es la máxima tasa de crecimiento de las ventas que se
puede lograr sin la ayuda del financiamiento externo,
vale decir con los fondos internos aportados por las ganancias
retenidas y por lo tanto modificando la relación Deuda/Capital.
™ En la Figura 1 la tasa de crecimiento está dada por el punto
en que se cruzan las dos líneas dAT y dGR. En ese punto el
aumento requerido en activos es exactamente igual al
aumento en utilidades retenidas. Esto ocurre cuando la tasa
de crecimiento es:
(12)
TIC =
R OA ⋅ r
(1 − R OA ⋅ r)
Marcelo A. Delfino
Tasa de crecimiento interna
™ La tasa interna de crecimiento para Plus Ultra S.A. es:
TIC =
0,065 ⋅ 0,80
= 0,055
(1 − 0,065 ⋅ 0,80)
™ lo que significa que si la firma emplea sólo sus recursos puede
crecer a una tasa máxima del 5,5% anual.
™ Como estas tasas muestran, el crecimiento financiado
solamente con fondos internos es bastante menor que en el
caso anterior porque no se aprovecha el apalancamiento
financiero.
Marcelo A. Delfino
Determinantes del crecimiento
™ Analizando la fórmula (9) se verifica que la capacidad de una
firma para mantener su crecimiento depende de estos
factores:
™ Margen de utilidad. Su aumento mejora sus posibilidades
para generar fondos internos y de ese modo aumentar su
ritmo de crecimiento sostenible.
™ Política de dividendos. La reducción en la proporción de
ganancias distribuídas en la forma de dividendos tiene un
efecto similar, porque aumenta el financiamiento interno.
™ Política financiera. Cuando los rendimientos de los activos
superan el costo de los préstamos un aumento en el
endeudamiento con relación al capital aumenta el
apalancamiento financiero y por lo tanto la tasa de
crecimiento sostenible aumenta.
Marcelo A. Delfino
Determinantes del crecimiento
™
Rotación total de activos. Su aumento eleva las Ventas
generadas por cada $ de activos permitiendo que éstos
aumenten a un ritmo menor que aquellas, elevando la tasa
de crecimiento sostenible (esta mayor rotación equivale a
una reducción en la intensidad del capital, es decir, en el
uso de activos fijos).
™
La tasa de crecimiento sostenible es una cifra de planeación
muy útil, pues muestra la relación existente entre las cuatro
áreas de mayor interés de la empresa:
i.
ii.
La eficiencia operativa medida por el margen de utilidad,
La eficiencia en el uso de activos medida por el coeficiente
de rotación,
Su política de dividendos, medida por la tasa de retención y
Su política financiera medida por la razón deuda / capital
iii.
iv.
Marcelo A. Delfino
Problemas
™ Uno de los problemas que presentan los modelos de
planeación financiera es que se apoyan en relaciones
contables y no en relaciones financieras.
™ No consideran los elementos básicos del valor de la empresa,
que son los flujos de efectivo, el riesgo y el tiempo.
™ No dan indicios significativos sobre estrategias conducentes a
aumentos en el valor sino que desvían la atención hacia
cuestiones relacionadas con la asociación entre, por ejemplo,
la razón deuda / capital y el crecimiento de la empresa.
™ Aunque son extremadamente sencillos son útiles para señalar
inconsistencias e indicar requerimientos financieros; sin
embargo, ofrecen muy poca orientación con relación a cómo
resolver esos problemas.
Marcelo A. Delfino